2025零跑汽车研究报告：厚积薄发盈利转正，出海有望带来高成长_23页_2mb

零跑汽车（9863HK）深度报告总结

零跑汽车成立于2015年，致力于全域自研自产，掌握超级集成技术架构，并在2025年迭代至LEAP35。其车型聚焦10-20万元主流乘用车市场，2024年总交付量近30万辆，位列新势力品牌前三。公司成功源于三大要素：基于集成架构高效推出增程车型、持续优化老车型性价比、全域自研带来的成本管控优势。

2024年零跑实现营收3216亿元，同比增长92%，毛利率升至84%。2024年第四季度首次实现归母净利润转正，达08亿元，成为第二家盈利的造车新势力。盈利改善主要受三方面推动：销量增长带来的规模效应（增强供应链议价能力，摊薄费用）；技术降本叠加锂电池价格下行（降低生产成本）；新车型上市优化销售结构（高利润车型占比提升）。预计未来盈利可持续性较强，受益于新车规划密集及渠道扩张，同时海外业务有望贡献额外利润。

海外业务方面，零跑与斯特兰蒂斯集团（全球第四大汽车集团）达成战略合作，成立合资公司零跑国际。斯特兰蒂斯提供全球渠道网络、工厂资源及技术赋能，助力零跑快速拓展欧洲、南美等市场。零跑新能源车型产品力强，在西班牙等市场表现突出，且通过本土化生产可降低出口成本与关税压力。斯特兰蒂斯的52座全球工厂为零跑提供本土化制造支持，相比特斯拉等企业具备显著优势。当前海外业务因费用压力利润有限，但本土化生产后有望大幅提升盈利水平。

盈利预测方面，预计2025-2027年零跑营业收入分别为605亿元、805亿元、1068亿元，归母净利润分别为069亿元、2252亿元、4392亿元。采用分部估值方式，国内业务参考可比公司PS均值111倍，合理市值约6086亿元；海外业务预计2027年销量达15万辆，单车盈利1万元，按20倍PE估值对应市值147亿元。总合理市值约71975亿元，按人民币兑港币汇率0.94换算为76569亿港元，较当前市值存在约159%的上涨空间，6个月目标价为5727港元，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示包括新车型销量不及预期、新能源车行业竞争加剧、海外业务进展受地缘政治等因素影响。

报告指出，零跑通过技术迭代、产品优化及战略合作，已构建较强竞争力，未来增长潜力显著。