20200918-天风证券-双环传动-002472.SZ-小齿轮转动大世界_中国高精密齿轮制造隐形冠军_25页_2mb

双环传动（002472）总结

公司概况

双环传动成立于1980年，经过四十年的发展，已成为全球规模最大的专业齿轮制造供应商之一。公司专注于传动齿轮的研发、设计与制造，产品覆盖燃料车、新能源车、高铁轨道交通、工业机器人等多个领域，产品种类达上千种。目前，公司拥有浙江双环、江苏双环、嘉兴双环等多个国内外生产制造基地，员工约5000人，配备3000多台先进的数控机床设备。

行业背景

齿轮行业正经历由零部件外包+产品结构升级+下游需求好转带来的变革。随着整车厂行业集中度提升，传统“自给自足”模式逐步向全球分工与协同发展的模式转变。汽车自动变速箱（AT）渗透率持续上升，新能源车对齿轮精度要求更高，推动行业向高附加值产品升级。同时，下游需求的回暖，如乘用车、商用车和工程机械用车销量复苏，为齿轮行业龙头带来利好。

核心优势

1. 先进制造技术

   • 采用高精度切削加工技术，配备德国卡帕磨齿机、美国格里森数控高速滚齿机等世界领先的设备。
   • 建立了多个研发机构，具备成熟的自主设计开发能力，成功开发4AT、8AT、DCT、新能源减速器等高端产品。

2. 全球第一梯队客户资源

   • 客户包括大众、上汽、福特、采埃孚、博格华纳、通用、舍弗勒等国内外主流整车厂及零部件供应商。
   • 实施“配套属地化”战略，与核心客户建立长期稳定合作关系，提升客户粘性。

3. 充沛的产能储备

   • 固定资产规模达32亿元，远高于行业平均水平。
   • 在建工程约16亿元，公司持续进行产能扩张，以应对行业拐点带来的需求增长。

4. 前瞻性布局新能源车

   • 新能源车传动部件销售收入占乘用车传动部件的30%以上。
   • 随着新能源车市场渗透率提升，公司有望在该领域进一步扩大市场份额。

盈利预测与投资建议

• 收入预测：2020年预计37.0亿元，2021年46.3亿元，2022年56.5亿元。
• 净利润预测：2020年0.6亿元，2021年2.1亿元，2022年3.6亿元。
• 估值：按2021年30倍PE计算，对应目标股价9.3元/股。
• 投资评级：首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示

1. 宏观经济波动：疫情和地缘政治等因素可能对供需两端造成影响。
2. 订单不及预期：若下游汽车需求放缓，可能导致公司收入增长不及预期。
3. 原材料价格波动：齿轮钢价格波动可能增加生产成本，影响利润。

财务数据摘要

基本数据

• A股总股本：686.58百万股
• 流通A股股本：556.03百万股
• A股总市值：4,751.15百万元
• 流通A股市值：3,847.76百万元
• 每股净资产：4.79元
• 资产负债率：56.30%

产品结构与市场

• 乘用车齿轮：占营收比例持续上升，2022年预计达41.54%。
• 商用车齿轮：占比稳步提升，2022年预计达20.71%。
• 工程机械齿轮：占比略有下降，但仍保持在14.77%。
• 新能源车传动部件：占乘用车传动部件销售收入30%以上。
• 客户结构优化：客户涵盖全球一线整车厂及零部件供应商，如大众、上汽、采埃孚等。

行业趋势与前景

• 零部件外包趋势：整车厂为降低成本，倾向于将齿轮制造外包给专业企业。
• 产品结构升级：自动变速箱渗透率提升，新能源车对高精度齿轮需求增加。
• 下游需求复苏：乘用车、商用车及工程机械用车销量回暖，带动齿轮行业增长。
• 行业集中度提升：小企业被出清，龙头企业的市场份额有望进一步扩大。

总结

双环传动凭借先进的制造技术、全球优质客户资源和充沛的产能储备，在高精密齿轮制造领域占据领先地位。随着新能源车和自动变速箱市场的快速增长，以及下游需求的回暖，公司有望享受戴维斯双击效应，实现收入和利润的显著增长。尽管面临宏观经济波动、订单不及预期和原材料价格波动等风险，但其在行业中的龙头地位和战略布局使其具备较强的抗风险能力和增长潜力。