20210524-国金证券-美团-W-03690.HK-美团_剖析_持续进化_竞争力的_内核__34页_3mb

美团-W（03690.HK）深度研究报告总结

核心内容

美团-W是一家以生活服务为中心的超级平台，其核心竞争力在于“效率”，通过高效的运营模式和组织架构，在多个业务领域实现了持续成长。2021年首次获得“买入”评级，目标价为413港元/股，对应2025年整体估值约24880亿元。

主要观点

1. 效率是美团持续发展的核心

• 效率的定义：美团的“效率”是指对速度、质量、成本控制的综合要求，追求投入下的足够产出。
• 效率来源：
  • 创始团队的背景与理念，形成了以“效率”为核心的公司文化。
  • 以“总部集权”模式进行管理，提高战略执行效率。
  • 高效的地推团队，如“铁军”，加快了市场开拓速度。

2. 社区团购作为“第二增长曲线”

• 业务路径：从生鲜电商起步，逐步拓展至商超标品和泛消费品，最终成为线上零售的重要力量。
• 模式优势：社区团购具备高频、即时配送、低客单价等优势，与美团现有资源高度契合。
• 市场前景：中国生鲜市场规模达3.91万亿元，电商渗透率仅6.9%，市场空间广阔。

3. 美团的“效率”优势体现在多个方面

• 商户覆盖效率：通过精准的战略布局和高效的地推团队，迅速抢占市场。
• 用户补贴效率：精准的补贴策略，提升获客效率和用户黏性。
• 运营效率：通过标准化流程和精细化管理，提升整体运营效率。

4. 美团在社区团购市场的竞争力

• 效率对比：美团的“小地方，大中央”模式相比拼多多的“大地方，小中央”更具战略执行效率。
• 开城效率：美团优选在开城速度、供应链建设等方面优于竞争对手。
• 流量运营：依托微信生态，美团在下沉市场具备强大的流量触达能力。

5. 融资与现金流保障

• 融资计划：2021年4月，美团通过可转债和配售股份融资约100亿美元，用于科技创新和业务拓展。
• 现金流表现：美团经营性现金流稳定增长，为新业务发展提供资金保障。

关键信息

财务数据概览

估值预测

• 2025年分业务估值：
  • 餐饮外卖：10,113亿元
  • 到店、酒店及旅游：6,838亿元
  • 美团优选：5,412亿元
  • 其他业务：2,526亿元
• 整体估值：约24,880亿元
• 目标价：413港元/股

风险提示

• 餐饮配送行业变现情况不及预期
• 到店、酒旅行业竞争加剧
• 社区团购业务推进不及预期
• 反垄断政策冲击扩大
• 疫情反复风险

图表要点

• 图表1：美团调整后的商家抽佣新规则
• 图表2：美团外卖业务三类细分收入与GMV之比
• 图表3：美团佣金收取与分配模式
• 图表4：美团餐饮外卖GMV与“骑手成本率”
• 图表5：平台配送服务费率敏感性分析
• 图表6：王兴演讲词频统计
• 图表7：美团团队组成与形成经历
• 图表8：王兴团队产品的效率体现
• 图表9：美团地推团队建设进程
• 图表10：地推铁军管理方法的四个层次
• 图表11：新业务部门与负责人情况
• 图表12：美团战略变化与组织架构调整
• 图表13：美团战略规划
• 图表14：商家日活对比
• 图表15：团购平台融资金额对比
• 图表16：美团与可比公司销售费用率比较
• 图表17：社区团购相关政策/官媒态度
• 图表18：社区团购“九个不得”
• 图表19：商品零售市场规模 VS 三大电商 GMV
• 图表20：三大电商渗透率及GMV增速
• 图表21：生鲜市场规模 VS 生鲜电商规模
• 图表22：生鲜电商渗透率及增速
• 图表23：疫情前后居民购买生鲜渠道选择比例
• 图表24：美团优选各品类均价
• 图表25：生鲜电商 VS 商超标品电商 VS 传统电商
• 图表26：多多买菜组织架构
• 图表27：美团优选组织架构
• 图表28：美团优选开城“效率”
• 图表29：三大社区团购覆盖城市对比
• 图表30：下沉用户数及占比
• 图表31：拼多多APP推广信息
• 图表32：拼多多获客——微信是流量根基
• 图表33：三大电商平台拉新成本
• 图表34：下沉用户月活
• 图表35：下沉用户日活
• 图表36：美团优选与多多买菜小程序端日活对比
• 图表37：美团优选微信群对点推送
• 图表38：亚马逊经营现金流及构成
• 图表39：美团经营现金流及构成
• 图表40：19Q1-20Q4美团经营现金流对比
• 图表41：拼多多与美团固定资产规模对比
• 图表42：拼多多与美团固定资产季度环比变动率
• 图表43：2021年4月21日融资计划
• 图表44：美团餐饮外卖业务营收预测核心假设
• 图表45：美团到店、酒店及旅游业务营收预测核心假设
• 图表46：美团优选及其他业务营收预测核心假设
• 图表47：2021-2025年美团分业务盈利预测
• 图表48：酒旅业务可比公司估值
• 图表49：美团优选业务可比公司估值

结论

美团-W凭借其“效率”核心竞争力，在外卖、酒旅等业务上取得成功。社区团购作为“第二增长曲线”，在美团的布局下具备良好的发展前景。尽管面临政策监管和市场竞争等风险，但美团通过高效的组织架构、精准的运营策略和强大的微信生态支持，有望在社区团购领域实现突破。未来，美团的现金流和固定资产投入将为其新业务提供坚实支撑，助力其持续成长。