20140623-国金证券-东江环保-002672.SZ-产能释放加快_业绩拐点将至_22页_660kb

东江环保（002672.SZ）总结

核心内容概述

东江环保是一家专注于工业废物处理、市政废物处理以及增值性配套服务的环保企业。公司通过战略转型升级，以无害化处置业务为重点，打造全能固废处理服务平台。随着危废行业政策趋严及市场需求增长，公司加快产能释放和外延扩张步伐，预计未来三年危废处理能力将快速增长。目前，公司拥有46大类危废经营资质，是危废处理领域的重要参与者。

主要观点与关键信息

1. 战略转型与业务布局

• 战略重点：公司调整发展战略，以无害化处置为核心，同时巩固资源化利用领域的优势，推进市政废物处理业务，适当拓展增值性业务。
• 区域布局：公司已形成以珠三角和长三角为核心的产业布局，并向华中、西南和华北等工业密集区扩展。
• 广东市场：在广东省内，公司已覆盖广州、深圳、惠州等17个城市，拥有3家省级危废定点处理中心特许经营权，危废焚烧市场占有率达67%。

2. 危废行业现状与趋势

• 行业缺口：全国危废处置能力严重不足，2012年危废年利用处置能力仅为2500万吨，仅占实际产量的34.3%。其中无害化处理能力仅143万吨/年，占比2.0%。
• 政策推动：两高司法解释出台，提高了非法处置危废的违规成本，促使危废流向正规渠道。危废经营许可证审批权下放至省级环保部门，加速了大型无害化项目的核准与建设。
• 集中度提升：随着政策趋严和行业规范化，危废行业集中度将逐步提升，龙头企业将占据更大市场份额。

3. 产能释放与外延扩张

• 在建项目：粤北危废处理基地和江门工业废物处理基地将在2014年下半年逐步投产，预计2014-2016年危废处理能力将从42.3万吨/年增至159.7万吨/年，3年复合增速为55.8%。
• 外延扩张：公司通过并购和新项目拓展双轮驱动，2014年完成对沿海固废和厦门绿洲的收购，显著加快异地扩张步伐。
• 处理量预测：预计2014-2016年危废处理量将分别达到51.7万吨、89.4万吨、124万吨，复合增速为46%。

4. 毛利率与盈利能力

• 毛利率下滑因素：2013年毛利率因运营成本增加和东莞市场竞争激烈而略有下降，但预计随着无害化业务占比提升，毛利率将企稳。
• 无害化业务占比提升：2014年1季度无害化业务毛利占比已达37%，有助于公司盈利能力提升。
• 盈利预测：公司2014-2016年EPS分别为1.10元、2.01元、2.63元，归属于母公司净利润同比增速分别为22.73%、82.10%、30.90%。

5. 投资建议

• 评级与目标价：公司被给予“买入”评级，目标价50-54元，基于2015年25-27倍PE。
• 成长空间：公司具备较强的并购能力和成长潜力，未来三年业绩有望迎来拐点。

风险提示

• 项目建设进度：项目投产进度可能低于预期。
• 金属价格波动：资源化业务受金属价格影响较大，若价格超预期下跌，可能影响公司盈利能力。

附录：财务预测摘要

损益表预测（单位：百万元）

现金流量表预测（单位：百万元）

资产负债表预测（单位：百万元）

图表目录

• 图表1：东江环保1Q14主营业务收入占比
• 图表2：东江环保1Q14主营业务毛利占比
• 图表3：东江环保危废经营资质全面
• 图表4：东江环保区域布局战略
• 图表5：全国工业危险废物累计储存量
• 图表6：全国危险废物产生及处理处置情况
• 图表7：全国工业危废产量测算
• 图表8：我国危险废物集中填埋与焚烧处置量分布
• 图表9：危废资源化和无害化处置商业模式
• 图表10：重大危废经营许可证下放至省级环保部
• 图表11：危废不规范处置现象屡有发生
• 图表12：危废处置规范和监管政策
• 图表13：我国危废行业较为分散
• 图表14：危废行业技术标准和相关要求提高
• 图表15：东江环保13-16年危废核定处理量
• 图表16：东江环保14-16年产能/资质扩建情况
• 图表17：粤北项目分批建设情况
• 图表18：东江环保13-16年预计实际危废处理量
• 图表19：东江环保近年来收购事项
• 图表20：公司能为城市废物管理提供全面解决方案
• 图表21：东江环保市政固废产业链完成初步布局，打造全能固废处理平台
• 图表22：东江环保13年无害化业务成本上升因素分拆
• 图表23：高毛利的无害化业务占比逐步提升
• 图表24：资源化业务敏感性测算
• 图表25：东江环保盈利预测及假设