20140331-东北证券-金新农-002548.SZ-战略重心转移_迎来高速发展期_19页_1mb

报告摘要

金新农（002548）深度报告总结

公司概况

金新农是国内饲料行业中专注度较高的企业之一，主要产品包括乳猪教槽料、猪用复合预混料、猪用配合料和猪用浓缩料。公司在教槽料领域拥有领先的技术和市场份额，是该细分市场的龙头企业。

公司11-13年的营业收入分别为14.92亿元、17.69亿元和19.90亿元，年均增长率约为15.50%。然而，净利润却出现下滑，年均增长率为-14.25%，主要由于公司进行了战略性调整和新建产能，这些举措尚未产生盈利贡献。

国内饲料行业概况

13年饲料产量首次下降

2013年，国内饲料总产量首次下降，达到1.91亿吨，同比下降1.70%。原因包括动物疫情、三公消费限制和宏观经济放缓。

行业三大趋势

配合料占比提升：配合料占比从2004年的不足70%提升至2013年的约85%。
行业集中度提升：全国饲料加工企业数量平均每年减少600-700家，规模企业数量不断增加。
规模企业盈利提升：销售利润率从00-04年的1%-2%提升至目前的4%-5%，主要得益于规模效应、费用率下降、采购优势以及技术和服务能力的提升。

国内外教槽料市场对比

欧美教槽料概况

教槽料在欧美市场主要用于乳猪出生5-7日龄至断奶后1-2周。由于养殖技术提升，欧美对教槽料的依赖程度下降，教槽料产量从206万吨降至134万吨。

中国教槽料的发展

教槽料自90年代引入中国后，逐步普及。目前，国内教槽料市场渗透率不足20%，理论需求量为200万吨，而实际消费量仅为40-50万吨。参考欧盟饲料结构，国内教槽料使用量应达到366万吨，市场仍有数倍增长空间。

公司经营情况

配合料复合增长超30%

公司配合料业务年均增长率达34.44%，2013年销售约29万吨，普通配合料占比从23.37%提升至约60%。

产能利用率行业最高

公司产能利用率高于同行业，2013年产能达到97万吨，其中广东金新农23万吨产能投产后显著改善产能状况。公司预计未来三年产能将突破180万吨。

产品价格和单吨毛利稳定

公司饲料价格相对稳定，单吨毛利远高于唐人神和正邦科技，2013年单吨毛利约为500元。产品价格和客户结构的优化是毛利较高的主要原因。

费用下降空间后劲十足

公司负债率全行业最低，销售费用率和管理费用率有望进一步下降，提高净利率。

公司业绩增长点

团队重塑与战略转变：公司经历了人事变动和战略调整，经营重心转向饲料业务。
优质客户资源：公司凭借教槽料积累的优质客户资源，带动普通配合料销售增长。
产能释放与并购扩张：公司通过产能释放和行业并购，实现逆势扩张。
养殖业务扭亏为盈：公司逐步规范养殖业务，提高技术水平，实现养殖业务盈利。

盈利预测与投资建议

预计2014-2016年公司销售收入分别为26.87亿元、34.87亿元和45.86亿元，年均增长率分别为35.05%、29.76%和31.50%。归属母公司净利润分别为0.73亿元、1.10亿元和1.59亿元，年均增长率分别为72.46%、51.93%和43.90%。每股收益分别为0.52元、0.78元和1.13元，维持目标价为19元不变，继续给予推荐评级。

风险提示

原材料价格波动：玉米、豆粕和鱼粉等主要原料价格波动可能影响公司盈利。
畜禽疫情：疫情可能影响饲料行业和养殖业的稳定发展。
食品安全：饲料添加剂的滥用可能影响行业稳定发展。

财务摘要

项目	2012A	2013A	2014E	2015E	2016E
营业收入（百万元）	1769	1990	2687	3487	4586
净利润（百万元）	54	42	73	110	159
每股收益（元）	0.38	0.30	0.52	0.78	1.13
市盈率	32.07	41.04	23.80	15.66	10.88
市净率	2.15	2.15	1.97	1.75	1.51
净资产收益率(%)	6.69%	5.23%	8.27%	11.17%	13.84%