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汽车热管理高增，盈利能力改善总结

核心内容

盾安环境（股票代码：002011.SZ）在2025年上半年实现了稳健的业绩增长，其中汽车热管理业务表现尤为突出，成为公司收入增长的主要驱动力。公司整体业务结构在不同领域展现出差异化的发展态势。

主要观点

1. 业绩表现

• 营业总收入：67.29亿元，同比增长 $6.05%$
• 归母净利润：5.35亿元，同比增长 $12.94%$
• 扣非后归母净利润：5.17亿元，同比增长 $11.04%$

2. 汽车热管理业务

• 汽车热管理收入：4.81亿元，同比增长 $81.84%$
• 公司在技术和产品性能上领先市场，已成为比亚迪、上汽、吉利、长安、奇瑞、广汽等知名主机厂的供应商
• 在手定点订单超过150亿元，未来有望持续贡献收入增长

3. 制冷空调零部件业务

• 制冷空调零部件收入：54.12亿元，同比增长 $8.8%$
• 毛利率：17.78%，同比小幅下滑0.66个百分点
• 2025年上半年中国家用空调总产量同比增长 $6.91%$，总销量同比增长 $8.30%$
• 内销同比增长 $8.97%$，出口同比增长 $7.52%$
• 预计下半年空调内销排产量将面临压力，8、9、10月分别同比 $-11.9%$、 $-7.7%$、 $-4.7%$

4. 制冷设备业务

• 制冷设备收入：4.83亿元，同比下滑 $31.43%$
• 毛利率：18.86%，同比下降2.69个百分点
• 面对市场竞争加剧，公司调整战略，聚焦冷链建设、储能、核电等政策驱动领域
• 储能热管理业务进展良好，已获取行业前十客户订单，包括比亚迪、宁德时代、国轩高科等头部客户
• 公司液冷技术有望在数据中心领域复用，拓展新的增长点

5. 投资建议

• 营业收入预测：2025-2027年分别为141.17/156.14/170.03亿元，年均增长 $11.3%$、 $10.6%$、 $8.9%$
• 归母净利润预测：2025-2027年分别为11.49/13.40/15.12亿元，年均增长 $9.9%$、 $16.6%$、 $12.8%$
• 每股收益（EPS）：2025-2027年分别为1.08/1.26/1.52元
• 当前股价对应PE：分别为12.31/10.55/9.35倍
• 维持“推荐”评级

关键信息

财务指标预测（2025年8月22日）

主要财务指标

• 2025H1毛利率：17.32%，同比下降0.54个百分点
• 2025Q2毛利率：18.27%，同比增长0.09个百分点
• 2025H1归母净利率：7.95%，同比增长0.49个百分点
• Q2归母净利率：8.57%，同比增长1.43个百分点
• 费用率：
  • 销售费用率：2.52%
  • 管理费用率：2.49%
  • 财务费用率：0.01%
  • 研发费用率：3.64%
• 研发费用投入：有所加大，有望提升公司未来发展潜力

行业情况

1. 家用空调市场

• 2025年7月内销出货量：1058万台，同比增长 $14.3%$
• 2025年上半年内销出货量：同比增长 $8.97%$
• 2025年上半年出口出货量：同比增长 $7.52%$
• 下半年内销排产量：预计面临压力，8、9、10月分别同比 $-11.9%$、 $-7.7%$、 $-4.7%$

2. 中央空调市场

• 2024年中央空调内销额：1215亿元，同比下滑 $3.8%$
• 2025年1-6月中央空调内销规模：564亿元，同比下降 $10.1%$
• 2025年1-6月中央空调出口销售额：127亿元，同比增长 $22.2%$
• 6月中央空调出口：同比 $-9.9%$

3. 热泵市场

• 国内政策推动：2025年4月发布的《推动热泵行业高质量发展行动方案》将助力热泵行业
• 2024年热泵内销额：144亿元，同比增长 $0.4%$
• 2025年1-6月热泵内销额：68亿元，同比下降 $9.4%$
• 2025年1-6月热泵出口额：同比增长 $20.2%$
• 未来展望：随着欧洲部分国家补贴重启，热泵出口有望改善

风险提示

• 政策效果不及预期：可能影响热泵行业发展
• 美国关税风险：对出口业务可能造成影响
• 市场竞争加剧：可能影响制冷设备业务增长

附录：财务预测

资产负债表（百万元）

利润表（百万元）

现金流量表（百万元）

主要财务比率

分析师简介

• 何伟：研究所副所长、大消费组组长，上海交通大学理学硕士，曾任职光大证券、中金公司，现任中国银河证券研究院
• 杨策：家电行业分析师，伦敦国王大学理学硕士，2018年加入中国银河证券研究院
• 刘立思：家电行业分析师，中央财经大学本硕，2022年加入中国银河证券研究院
• 陆思源：家电行业分析师，加州大学圣地亚哥分校金融硕士，2023年加入中国银河证券研究院

联系方式

• 中国银河证券股份有限公司 研究院
• 地址：深圳市福田区金田路3088号中洲大厦20层
• 联系人：程曦、苏一耘、陆韵如、李洋洋、田薇、褚颖
• 电话：0755-83471683 / 0755-83479312 / 021-60387901 / 021-20252671 / 010-80927721 / 010-80927755
• 邮箱：chengxi_yj@chinastock.com.cn / suyiyun_yj@chinastock.com.cn / luyunru_yj@chinastock.com.cn / liyangyang_yj@chinastock.com.cn / tianwei@chinastock.com.cn / chuying_yj@chinastock.com.cn

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