20180831-安信证券-锦江股份-600754.SH-扣非业绩好于预期_平均房价推动RevPAR增长7.8_提价逻辑延续_10页_438kb

锦江股份2018年中报分析总结

核心内容

业绩表现

• 2018年1-6月：公司营收69.39亿元，同比增长10.34%；归母净利润5.03亿元，同比增长22.05%；扣非后归母净利润3.16亿元，同比增长58.22%。
• 非经常性损益：18H1非经常性损益约1.87亿元，同比下降0.26亿元，主要由出售长江证券投资收益、法国税率调整一次性损益及政府补助构成。
• 2018年第二季度：营收36.88亿元，同比增长6.93%；归母净利润2.73亿元，同比增长28.17%；扣非后归母净利润2.47亿元，同比增长68.03%。
• 提价逻辑：18H1境内酒店整体RevPAR增长7.8%，平均房价增长10.1%，提价势头强劲，验证了行业景气周期下的提价逻辑。

轻资产扩张

• 新开店数量：18H1新开店548家，净增341家，其中加盟酒店增加371家，直营酒店减少30家。
• 加盟比例：截至18年6月末，加盟酒店占比达85.43%，较17年末提升3.37个百分点。
• 产品结构升级：中端酒店客房占比提升至36.37%，较3月末增加1.93个百分点，产品结构持续优化。

费用率变化

• 期间费用率：18H1期间费用率同比下降2.86个百分点，主要受益于轻资产扩张及关闭直营门店。
• 销售费用率：53.48%，同比下降4.27个百分点，主要因关闭直营门店。
• 管理费用率：26.04%，同比上升1.99个百分点，因加盟店数量增加。
• 财务费用：2.01亿元，同比下降0.18亿元，主要因偿还部分贷款。

7月数据

• RevPAR增长：境内酒店RevPAR增长4.0%，平均房价增长8.1%，出租率下降3.42个百分点。
• 经济型酒店：RevPAR下降3.0%，平均房价增长1.1%，出租率下降3.56个百分点。
• 中档酒店：RevPAR增长0.0%，平均房价增长4.8%，出租率下降4.03个百分点。
• 7月因素：高校暑假延后导致需求回落，预计8月数据有望好转。

各品牌表现

• 铂涛集团：营收20.09亿元，同比增长11.4%；净利润1.33亿元，同比增长33.0%。
• 维也纳酒店：营收12.69亿元，同比增长23.56%；归母净利润1.20亿元，同比增长26.5%。
• 锦江都城系：营收13.40亿元，同比增长3.0%；归母净利润1.13亿元，同比增长26.96%。
• 卢浮集团：营收2.57亿欧元，同比增长6.2%；归母净利1036万欧元，同比下降11.3%。

投资建议

• 投资评级：维持“买入-A”评级，6个月目标价为33.07元。
• 估值：2018-2020年EPS分别为1.19/1.49/1.78元，对应PE为21x/17x/14x。
• 未来展望：预计年内完成900家开店计划，业绩有望继续高增长。

主要观点

提价逻辑持续

• RevPAR增长：平均房价提升是RevPAR增长的主要驱动力，18H1境内酒店RevPAR增长7.8%。
• 中端酒店占比提升：中端酒店占比提升至36.37%，有利于提价策略的实施。

轻资产模式优势

• 加盟扩张：公司通过加盟模式实现快速扩张，费用率显著低于重资产模式。
• 费用率下降：18H1期间费用率下降，未来有望进一步优化。

业绩增长预期

• 盈利能力提升：预计公司2018-2020年归母净利润分别为11.40/14.23/17.07亿元，业绩增长趋势明确。
• 财务费用减少：Q2扣非业绩增长68%，主要因偿还贷款减少财务费用。

关键信息

财务数据

• 营收：2018E为14,850.5亿元，同比增长9.3%。
• 净利润：2018E为1,139.6亿元，同比增长29.2%。
• EPS：2018E为1.19元，2019E为1.49元，2020E为1.78元。
• PE：2018E为21.4倍，2019E为17.1倍，2020E为14.3倍。
• PB：2018E为1.8倍，2019E为1.7倍，2020E为1.6倍。

风险提示

• 经济不景气：可能影响住宿需求增长。
• 市场竞争加剧：中端酒店市场存在竞争压力。
• 整合效果：锦江、铂涛、维也纳整合效果可能不及预期。

总结

锦江股份在2018年上半年实现了显著的业绩增长，尤其是扣非净利润增长58.22%，展现出良好的盈利能力。公司通过轻资产加盟模式快速扩张，加盟店占比提升至85.43%，并持续优化产品结构，中端酒店客房占比提升至36.37%。尽管7月RevPAR增速放缓，但整体提价逻辑仍强劲，未来有望通过营运管理进一步提升RevPAR。公司未来预计完成900家开店计划，业绩有望继续高增长，当前估值处于较低水平，建议重点关注。然而，需警惕经济不景气、中端酒店市场竞争加剧及整合效果不及预期等风险因素。