20250106-国泰期货-2025年铅锌市场分析_31页_3mb

合成锌总结报告（国泰君安期货研究所）

一、2024年锌价回顾

1. 锌价波动：全年呈现“扶摇直上后高位震荡”格局，叠加宏观再通胀交易与供应端偏紧的矛盾，交易面持仓集中且虚实比偏高。现货进口盈亏图显示，2024年前期进口压力较大，但后期受国内供应收紧、出口政策调控影响，进口窗口逐步关闭。
2. 供应端：锌矿供应偏紧，冶炼端利润分化，2023年初锌价大幅下挫导致部分高成本矿山减停产。2024年锌矿复产进度缓慢，主要因矿端资本开支保守（CAPEX收缩），叠加全球锌矿品位下滑与勘探难度增加。
3. 需求端：房地产投资复苏乏力，新开工面积降幅持续扩大，竣工端虽有环比改善但同比仍负增长，整体消费疲软传导至金属市场。铅锌消费具逆季节性特征，二季度因废电池紧缺需求旺盛，三季度受大环境拖累。

二、锌矿周期分析

1. 供应弹性：锌矿供应周期显著滞后于锌价，当前处于低利润区间（TC Benchmark 固定费下调至$55），重启减产矿山需要较长时间（1-3年）。尽管有政策扶持，但短期增量有限，预计需2025年中后阶段逐步释放。
2. 未来展望：
   • 2025年锌价预计“前高后低”，前半段因供应端矛盾持续支撑价格（预期增量为70万吨左右），而后半段随着矿端复产及Kipushi等项目投产，供需压力放大。
   • 关注二季度进口矿政策变化与国内外价差，警惕“单边下跌+结构分化”行情。

三、2025年锌价影响因素

1. 宏观背景：全球经济复苏缓慢，通胀交易抑制实际消费增长，政策调控（如房地产刺激）对金属消费拉动作用有限。
2. 政策影响：不锈钢和磷矿产业政策可能通过限产或需求结构调整间接影响锌产业链投入。
3. 金属比值：铜锌价比继续上升至86%高位，暗示锌对铜的替代效应再次增强，铜锌比值已超过历史90分位，需警惕定价结构变化对锌价的影响。

四、重点数据与结论

• 2024锌产量降幅：达到2414%，2025预计仍存下行空间。
• 锌矿TC升水：2024年名义TC有所修复，但实际盈利仍受限于原材料成本。
• 投资者策略：建议灵活操作，把握二季度前低布局机会，关注进口窗口开放预期，中长期可建立对冲策略以应对供应压力上升。

国泰君安期货研究中心
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