国防军工行业2018年军工中报深度综述：订单数据稳步增长，航空装备拔得头筹-20180902-安信证券-59页-1mb

2018年军工中报深度综述总结

核心内容概览

2018年上半年，军工行业整体业绩稳健增长，利润表与资产负债表均显示基本面改善，行业增长预期持续向好。航空装备板块表现尤为突出，成为行业增长的主力。同时，军工板块估值处于历史中下部位置，具备向上空间，九月或有所反弹。报告还分析了各子行业表现、资产负债表变化、现金流改善、基金持仓情况及风险提示。

主要观点

1. 行业基本面改善

• 利润表表现：2018年上半年军工行业营业收入同比增长14.78%，归母净利润同比增长28.18%。二季度营收环比增长46.95%，归母净利润环比增长130.26%，显示行业加速复苏。
• 毛利率与净利率：尽管毛利率下降至17.15%，但三费费率下降，特别是管理费用率五年来首次下降，导致净利率提升0.47个百分点至4.49%。
• 现金流改善：军工行业经营性现金流从2015年H1的-272.83亿改善至2018年H1的-172.33亿，国企改善明显，民企则因议价能力弱仍显恶化。

2. 行业增长逻辑

• 军费增速拐点：军费增速出现向上拐点，军改负面影响减弱，付款节奏改善，订单数据好转。
• 中长期增长：预计2018年军工行业增长在18%左右，19-20年增长相对确定。资产负债表相关科目变化将持续体现。

关键信息

一、利润表分析

二、资产负债表亮点

• 预收账款：同比增长14.18%，兵器、航空、信息化分别增长591.33%、25.51%、18.93%。预收账款反映下游需求旺盛，尤其是兵器和航空。
• 存货：同比增长2.8%，原材料增速高于存货增速，占比提升2.6个百分点，反映中长期增长预期。民企存货增长显著高于国企。
• 应付账款：同比增长7.29%，信息化与兵器增长较快，反映采购活动活跃。

三、现金流改善

• 行业整体：经营性现金流从-272.83亿改善至-172.33亿，行业现金流整体向好。
• 兵器板块：经营性现金流五年来首次转正，受益于主机厂销售大增。
• 国企与民企差异：国企现金流改善，民企因议价能力弱仍显恶化。

四、基金持仓分析

• 持仓情况：公募基金持仓处于四年低位，高度集中于航空产业链和主机厂。
• 军工板块：中证军工指数对应18年动态PE为43倍，处于历史中下部位置。
• 重点持仓：前五为中航光电、中航沈飞、中航飞机、中直股份、中航机电。

重点公司中报点评

风险提示

• 外部风险：美国等国家的出口管制进一步发酵，可能影响军工企业出口业务。
• 估值风险：军工板块估值相对其他板块偏高。
• 政策风险：武器装备建设、军队体制改革、军工体制改革等进展低于预期。
• 市场风险：周边局势走向与市场预期有较大差异。