中国信用债估值体系_绝对利差与相对利差之分解_8页_1mb

信用债市场估值分析总结

核心内容

本文为国信证券发布的信用债市场专题报告，分析了当前信用债市场的绝对与相对估值情况，涵盖了资金成本、信用利差、评级间利差、城投债与产业债利差、民企与国企利差等多个维度。报告旨在为投资者提供信用债市场的结构性分析和投资建议。

主要观点

1. 信用债市场四大特征

• 资金成本仍较高：当前资金成本处于较高水平，对信用债收益率形成支撑。
• 高收益债券的评级间利差较高：不同评级之间的利差较大，反映市场对信用风险的定价差异。
• 民企债的溢价非常高：民营企业信用债的溢价显著高于国企，显示市场对民企信用的担忧。
• 各省份的城投债估值分化明显：不同地区的城投债估值差异加大，尤其是一些重点省份的城投债表现较为突出。

2. 信用债收益率分解

信用债收益率由以下四部分构成：

• 资金成本：2.94%
• 期限利差：0.52%
• 信用利差：2.06%
• 评级间利差：1.83%

其中，资金成本和评级间利差的历史分位数偏高，表明当前市场整体融资成本和信用风险溢价处于较高水平。

3. 城投债与产业债相对利差

• 城投债与产业债的相对利差多数由政策驱动，如银监发12号文、中证登149号文、置换债推出等。
• 7月以来，低等级城投债涨幅显著高于产业债，当前AA级城投债与产业债利差为-24BP，处于历史低位，表明市场对城投债的偏好有所上升。

4. 民企与国企相对利差

• 自2017年起，金融去杠杆导致民营企业信用收缩明显，2018年违约事件增加，使得民企与国企的相对利差迅速扩大至历史高位。
• 民企信用债溢价高，反映市场对其偿债能力的担忧。

5. 重点省份城投债相对利差

• 2018年，各地区城投债估值分化加剧。
• 目前云南省、辽宁省、贵州省、江西省和四川省的城投债估值普遍处于平均水平。

关键信息

基准利率走势

• 5年期国债收益率：目前处于历史中位数以上，较2017年11月高点已下行近40BP。
• 10年期国债收益率：目前为3.63%，较2017年11月高点3.99%已下行近40BP，最大下行幅度为55BP。

期限利差

• 10年期与1年期国债利差：目前为69BP，处于历史1/4分位数到中位数之间。
• 随着资管新规的实施，利率市场化对资金成本的上行压力有望缓解，期限利差可能继续扩大。

信用利差

• 投资级信用债信用利差：目前为2.06%，处于中位数以下，显示市场对信用风险的容忍度有所提高。
• 不同信用等级的信用利差：AAA和AA+级信用利差分位数在1/4以下，AA级在中位数附近。

评级间利差

• AA-与AA评级间利差：目前为183BP，处于历史高位，表明市场对信用等级差异的定价较为严格。

附：分析师信息

• 董德志
  电话：021-60933158
  邮箱：dongdz@guosen.com.cn
  证券投资咨询执业资格证书编码：S0980513100001

• 赵婧
  电话：0755-22940745
  邮箱：zhaojing@guosen.com.cn
  证券投资咨询执业资格证书编码：S0980513080004

投资评级说明

风险提示

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