深度报告-20210210-国金证券-仙鹤股份-603733.SH-主攻消费_高歌猛进_35页_3mb

仙鹤股份 (603733.SH) 买入评级总结

核心内容

仙鹤股份是一家深耕特种纸行业二十余年的国内龙头，产品覆盖九大系列，包括食品与医疗包装用纸、标签离型用纸、热转印用纸等。公司通过多赛道布局和灵活的产能调配，实现稳定成长。2019年，公司营收达45.7亿元，归母净利润达4.4亿元，分别实现24.4%和33.6%的复合年增长率。公司积极布局消费型赛道，包括食品、医疗、快递、烟草等，预计2021-2022年将释放大量产能，进一步提升业绩。

主要观点

• 多赛道布局：仙鹤股份通过多样化产品布局，覆盖多个消费领域，降低营收波动性，增强成长确定性。
• 产能释放：2021年预计有效产能超80万吨，2022年至少110万吨，产能释放复合增速超35%。
• 以纸代塑：随着政策推动，食品包装纸、医疗包装纸等产品需求增长，公司积极储备相关产品，抢占市场份额。
• 技术壁垒与管理优势：公司拥有多种技术壁垒，如调色工艺、同步测试技术等，同时具备高效率的产线管理和成本控制能力。
• 国际化布局：公司与国际烟草巨头合作，积极拓展海外市场，尤其是HNB（加热不燃烧）产品领域。
• 估值与投资建议：基于2021年25倍PE估值，目标价为34元，首次覆盖给予“买入”评级。

关键信息

市场数据

• 市场价格：23.06元
• 总股本：7.06亿股
• 已上市流通A股：1.56亿股
• 总市值：162.80亿元
• 年内股价最高最低：27.96元 / 13.30元
• 沪深300指数：5686点
• 上证指数：3603点

营收与利润预测

• 2020-2022年EPS分别为1.03、1.36和1.69元
• 2020-2022年PE分别为22.4、17.0、13.7倍
• 2021年PE目标为25倍，对应目标价34元

产能与增长

• 2020年食品卡纸产能释放，2022年预计新增30万吨食品卡产能
• 2021年标签离型纸产能达11万吨，2022年预计释放更多产能
• 2020-2022年营收预计增长18.2%、36.3%、24.8%

成长赛道

• 食品与医疗包装用纸：2020年营收预计增长83.1%，2021年增长54.5%，2022年增长102.6%
• 标签离型用纸：2020年营收增长37.9%，2021年增长66.3%，2022年增长2.8%
• 热转印用纸：2020年营收增长62.3%，2021年增长27.0%，2022年增长8.0%

毛利率与费用

• 2020-2022年毛利率预计分别为23.2%、22.6%、22.3%
• 销售费用率：3.1%
• 管理费用率：2.1%
• 研发费用率：2.7%至2.6%

成长性对比

• 公司成长性显著优于同业，2016-2019年营收复合增速达27.6%，净利润复合增速达27.5%
• ROE保持稳定，2016-2019年平均为11.48%，优于多数同行
• 人均创收与创利逐年上升，2019年分别为141.7万元和13.6万元

风险提示

• 原材料价格波动风险
• 新建产能不达预期
• 新型烟草推进不及预期
• 5.5亿股限售股解禁

投资建议

• 估值：采用市盈率相对估值法，2021年合理PE为25倍，对应目标价34元
• 评级：首次覆盖，给予“买入”评级

战略与技术优势

• 战略备库与自建浆线：公司通过储备木浆和自建浆线，降低浆价波动对成本的影响，预计2027年自供率可达86%
• 技术壁垒：拥有30%以上技术专利，包括调色工艺、同步测试技术、高端原材料等
• 管理优势：自动化系统提升效率，期间费用率逐年下降，2019年为9.2%

市场前景

• 食品包装：受益于以纸代塑政策，预计2024年食品与医疗包装纸产能将超55万吨
• 医疗包装：受益于疫情和BOPP膜替代，市场需求增长
• 物流标签：随着快递业务增长和电子面单普及，标签用纸需求持续增长
• 新型烟草：HNB产品前景广阔，公司已布局缓释材料，有望受益于政策放开

结论

仙鹤股份凭借其在特种纸领域的深厚积累和多赛道布局，具备较强的抗风险能力和成长潜力。未来三年，公司将在食品、医疗、快递、烟草等消费赛道持续发力，推动业绩稳步增长。随着产能释放和成本控制能力的提升，公司估值有望上行，具备长期投资价值。