20180709-招商证券-仙鹤股份-603733.SH-受益定制家居行业_装饰用纸持续高景气_21页_1mb

仙鹤股份（603733.SH）总结

核心内容

仙鹤股份是国内特种纸行业的龙头企业，专注于特种纸的生产、研发和销售，拥有20年的行业经验。公司产品覆盖九大系列，包括烟草行业用纸、家居装饰用纸、商务交流与防伪用纸、食品与医疗包装用纸等，其中商务交流与防伪用纸和烟草行业用纸贡献了公司营收的近五成，是公司主要利润来源。公司通过与德国夏特合作设立的夏王纸业，进一步增强了其在装饰用纸领域的竞争力，2017年夏王纸业实现营业收入22.2亿元，净利润35,819万元，成为公司重要的利润贡献来源。

主要观点

1. 行业景气度提升

   • 定制家具的流行带动了饰面板需求，进而促进了装饰原纸的销量增长，2016年我国装饰原纸销量达84.9万吨，复合年均增长率达12.6%。
   • 热敏纸的应用范围不断拓展，电子商务和新零售的发展推动了快递面单和商品标签的普及，预计未来热敏纸市场将持续增长，2018-2020年热敏纸需求将分别增加至4.08万吨、5.04万吨和6.08万吨。

2. 技术与品牌优势

   • 夏王纸业凭借德国夏特的技术和品牌优势，产品品质媲美国际一流水平，盈利能力逐年提升。
   • 河南仙鹤自建木浆产能，有效降低浆价波动对公司的影响，并通过加工小卷纸提升产品附加值。

3. 环保政策利好

   • 随着环保政策趋严，造纸行业的落后产能加速出清，龙头企业如仙鹤股份将受益于市场格局优化。

4. 盈利预测与估值

   • 公司预计2018-2019年EPS分别为0.81元和1.00元，同比增长24%和24%。公司当前股价为23.54元，PB为3.9倍，估值具有吸引力。

5. 募投项目助力增长

   • 公司募集资金投入多个项目，包括年产10.8万吨特种纸项目、年产5万吨数码喷绘热转印纸、食品包装原纸、电解电容器纸技改项目等，将进一步增强公司实力。

关键信息

公司概况

• 当前股价：23.54元
• 总股本：61200万股
• 已上市流通股：6200万股
• 总市值：144亿元
• 流通市值：15亿元
• 每股净资产（MRQ）：4.0元
• ROE（TTM）：17.1%
• 资产负债率：52.5%
• 主要股东：浙江仙鹤控股有限公司，持股比例88.24%
• 实际控制人：王氏兄妹五人，合计持股100%，其中王敏强、王敏文、王敏良、王明龙、王敏岚通过仙鹤控股间接持股98.18%。

财务数据

• 2016-2017年营收：21.96亿元 → 30.47亿元，同比增长39%
• 2016-2017年净利润：2.12亿元 → 3.99亿元，同比增长88%
• 2018-2020年预测净利润：4.93亿元 → 6.11亿元 → 7.17亿元，同比增长24% → 24% → 17%
• 2018-2020年EPS：0.81元 → 1.00元 → 1.17元，同比增长24% → 24% → 17%
• PB：6.6 → 5.5 → 3.9 → 3.5 → 3.1

募投项目

• 年产10.8万吨特种纸项目：投资总额53,000万元，使用募集资金30,078万元，工程进度达90%
• 年产5万吨数码喷绘热转印纸、食品包装原纸、电解电容器纸技改项目：投资总额40,641万元，使用募集资金30,623万元，工程进度达80%
• 常山县辉埠新区燃煤热电联产项目：投资总额31,993万元，使用募集资金17,370万元，工程进度达100%

风险提示

• 夏王纸业投资收益不及预期：夏王纸业是公司与德国夏特共同投资设立的合营企业，2017年投资收益占公司净利润的49.9%。若其业绩不及预期，将影响公司整体利润。
• 上游原材料价格大幅波动：公司依赖木浆、钛白粉等原材料，若价格波动较大，将对成本和盈利产生影响。

总结

仙鹤股份凭借其在特种纸行业的领先地位和多样化的产品线，受益于定制家具和热敏纸市场的高景气，预计未来几年将实现持续增长。公司通过与德国夏特的合作增强了技术实力和品牌影响力，同时通过自建木浆产能和加工小卷纸提升盈利能力和市场竞争力。尽管面临原材料价格波动和夏王纸业业绩不确定性等风险，但公司整体盈利能力和市场地位仍较为稳固。当前估值合理，具备投资价值。