20160216-申万宏源-维生素行业报告系列之二_维生素A_本轮涨价有望超预期_18页_1mb

维生素A：本轮涨价有望超预期总结

核心内容

本报告分析了维生素A（VA）在2016年可能面临的涨价趋势，指出当前VA价格在经历长期下跌后，已进入库存周期，具备上涨动能。报告认为，由于供给端寡头垄断、技术壁垒高、库存低位以及下游需求稳定，本轮VA涨价可能超预期。

主要观点

• 需求端稳定：VA主要用于饲料行业，占比约80%，饲料需求年增长约2%。由于VA在饲料成本中占比不到1%，下游对价格变化不敏感。
• 供给端寡头垄断：全球VA市场由BASF、DSM、新和成、安迪苏、浙江医药、金达威六家企业主导，其中BASF和DSM占据主导地位，新和成在国内市场占比50%。
• 技术壁垒高：VA生产过程复杂，超过15步，主要以原油或石脑油为原料，且柠檬醛作为关键中间体，产能受限，进一步支撑VA价格。
• 库存低位，弹性显著：由于VA价格长期下跌，下游及经销商库存处于低位，提价后成交迅速跟进，表明市场对后市看涨，价格有望突破200元/kg，甚至达到300元/kg。
• 涨价具备持续性：若新增产能投放低于预期、环保政策影响、落后产能退出等因素发生，VA价格上涨幅度和持续时间有望进一步超预期。

关键信息

• VA涨价导火线：DSM于2015年12月停产检修，新和成率先提价，价格由不到100元/kg上涨至180元/kg，涨幅达80%。
• 产能与市场格局：全球VA产能约3.5-4万吨，BASF、DSM、新和成合计占70%。国内VA市场由新和成占据50%份额。
• 弹性测算：若VA价格上涨100元/kg，新和成、金达威、浙江医药的净利润分别增厚4.7亿、1.8亿、1.1亿，EPS分别增厚0.46、0.33、0.12元。
• 推荐标的：新和成、金达威、浙江医药，因其具备较大的产能弹性及市场地位。

风险提示

• 产能提前释放：BASF、浙江医药可能提前投产VA或柠檬醛，影响价格走势。
• 油价下跌：原油价格下跌可能降低VA生产成本，抑制价格上涨。
• 下游库存高企：若下游库存增加，可能削弱涨价动力。
• 价格联盟破裂：行业内的价格联盟若破裂，可能导致价格波动加剧。

估值表（部分）

投资建议

• 投资逻辑：VA价格已触底，库存周期启动，叠加供给端弹性不足，具备上涨潜力。
• 推荐逻辑：基于产能弹性与市值，建议关注新和成、金达威、浙江医药。
• 价格目标：第一目标位为200元/kg，第二目标位为300元/kg。

结论

综上所述，维生素A行业在供给端寡头垄断、技术壁垒高、库存低位的背景下，本轮涨价具备超预期可能，建议投资者关注具备产能弹性及市场地位的企业，如新和成、金达威和浙江医药。同时，需关注潜在风险因素，如产能提前释放、油价下跌等，以做出更全面的投资决策。