20181019-招商证券-万华化学-600309.SH-多个新建项目顺利推进_MDI价格回落拖累三季度业绩_9页_1mb

万华化学（600309.SH）2018年三季报分析总结

核心内容

万华化学于2018年10月19日发布三季报，报告期内公司实现主营收入459亿元，同比增长17.86%；归属于上市公司股东的净利润90亿元，同比增长15.49%；扣非净利润84亿元，同比增长9.23%；每股收益为3.30元。尽管第三季度净利润环比下滑30%，但公司整体表现仍稳健，主要受聚氨酯业务拖累，预计占三季度净利润下滑的71%。

主要观点

1. 聚氨酯业务表现

• 收入与销量：2018年1-9月，聚氨酯业务收入243.18亿元，同比增长8.44%；销量142.58万吨，同比增长3.62%。
• 价格波动：第三季度聚氨酯平均销售价格为17056元/吨，同比上涨5.11%，但环比下降8.12%。
• 盈利影响：第三季度净利润环比下滑主要由销量减少5.88%、价格下降8.12%以及生产成本上涨5.75%三因素叠加导致。

2. 石化业务盈利

• 收入增长：石化业务实现收入137.69亿元，同比增长27.98%。
• 盈利驱动：第三季度收入增长主要得益于MTBE、PO、丙烯酸价格上涨，但丙烯和PO价差环比下滑，影响盈利稳定性。
• 风险提示：石化业务盈利波动性高于油价波动，需关注市场变化。

3. 精细化学品及新材料业务

• 收入增长：2018年1-3季度收入稳步增长，其中第三季度收入15.07亿元。
• 业务布局：公司拥有六大事业部，预计2018年第三季度六大事业部收入和利润占比均超过10%，显示业务多元化趋势。

4. 资产整合与业务扩展

• 吸收合并：公司吸收合并控股股东交易预案出台，MDI规模将跃居全球之首。
• 低成本注入：通过合并优质资产，公司估值有望继续提升，未来市值增长潜力大。
• 项目进展：多个新建项目顺利推进，包括TDI项目、PC项目一期和二期，进一步提升公司竞争力。

5. 投资评级

• 维持“强烈推荐-A”：公司正在转型为产品多样且综合的化工材料供应商，长期看好其发展。
• 盈利预测：预计2018-2020年公司每股收益分别为3.83元、3.72元和4.31元，对应市盈率分别为8.4倍、8.6倍和7.4倍。

关键信息

财务数据

• 总股本：273,401万股
• 总市值：876亿元
• 每股净资产（MRQ）：11.8元
• ROE（TTM）：38.4%
• 资产负债率：48.2%

业务结构

• MDI业务：2018年MDI业务贡献净利润约75%~80%，是公司主要盈利来源。
• 石化业务：收入增长主要依赖于MTBE、PO、丙烯酸价格上涨，但盈利稳定性低于油价波动。
• 精细化学品及新材料：业务稳步增长，显示公司多元化布局成效显著。

项目进展

• TDI项目：预计2018年底建成投产。
• PC项目：一期7万吨于2018年1月投产，二期预计2018年底完工。
• 乙烯项目：建成后，万华工业园将成为全球最具竞争力的聚氨酯化工园区。

风险提示

• MDI价格下跌：可能对盈利产生重大影响。
• 油价下跌：影响石化业务盈利。
• 市场推广风险：特种化工产品市场推广低于预期。
• 交易风险：吸收合并可能被暂停、中止或取消。
• 债权债务转移风险：需关注合并过程中的相关风险。

财务预测

资产负债表

• 流动资产：2018年预计为32,978亿元，同比增长显著。
• 非流动资产：2018年预计为39,562亿元，保持稳定。
• 负债合计：2018年预计为31,806亿元，资产负债率下降至44%。
• 归属于母公司所有者权益：2018年预计为35,030亿元，每股净资产为12.81元。

现金流量表

• 经营活动现金流：2018年预计为15,882亿元，同比增长显著。
• 投资活动现金流：2018年预计为-2,176亿元，资本支出控制合理。
• 筹资活动现金流：2018年预计为8,118亿元，显示公司融资能力较强。

利润表

• 营业收入：2018年预计为57,782亿元，同比增长9%。
• 营业利润：2018年预计为16,449亿元，同比增长2%。
• 净利润：2018年预计为12,713亿元，同比增长2%。
• 归属于母公司净利润：2018年预计为10,484亿元，同比增长28%。

主要财务比率

• 毛利率：2018年预计为38%，保持较高水平。
• 净利率：2018年预计为18%，盈利能力稳定。
• ROE：2018年预计为30%，高于行业平均水平。
• ROIC：2018年预计为24%，显示公司资本使用效率良好。
• 资产负债率：2018年预计为44%，较之前有所下降。
• 流动比率：2018年预计为1.34，显示公司偿债能力较强。
• 速动比率：2018年预计为1.02，显示公司短期偿债能力良好。

投资建议

• 维持“强烈推荐-A”：公司具备较强的盈利能力和成长潜力，未来市值有望继续增长。
• 长期看好：随着石化业务和新材料业务规模扩大，公司将成为更具竞争力的综合材料供应商。
• 关注风险：需警惕MDI价格大幅下跌、油价下跌及市场推广不及预期等风险。

分析师信息

• 周铮：招商证券基础化工行业首席分析师。
• 姚鑫：招商证券基础化工行业高级分析师。
• 段一帆：招商证券基础化工行业高级分析师。
• 钟浩：招商证券基础化工行业高级分析师。

投资评级定义

• 强烈推荐：公司股价涨幅超基准指数20%以上。

• 审慎推荐：公司股价涨幅超基准指数5%~20%之间。

• 中性：公司股价变动幅度相对基准指数介于±5%之间。

• 回避：公司股价表现弱于基准指数5%以上。

• A：公司长期竞争力高于行业平均水平。

• B：公司长期竞争力与行业平均水平一致。

• C：公司长期竞争力低于行业平均水平。

• 推荐：行业基本面向好，行业指数将跑赢基准指数。

• 中性：行业基本面稳定，行业指数跟随基准指数。

• 回避：行业基本面向淡，行业指数将跑输基准指数。

重要声明

本报告由招商证券股份有限公司编制，具有证券投资咨询业务资格。报告内容基于合法取得的信息，但不对信息的准确性和完整性作任何保证。报告分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。报告内容仅供参考，不构成对所述证券买卖的出价，不构成对任何人的投资建议。本公司及其雇员不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任。