20130701-兴业证券-万华化学-600309.SH-MDI奠定业绩基石_新兴业务前景广阔_14页_642kb

报告摘要

万华化学投资分析总结

核心内容

万华化学（600309）是一家在聚氨酯行业具有领先地位的企业，其MDI业务作为核心利润来源，持续为公司业绩提供支撑。同时，公司在MDI之外的新产品和项目拓展方面也展现出强劲的发展潜力。分析师认为，公司未来多年收入和利润仍将保持持续增长，并重申“买入”评级。

主要观点

MDI业务是业绩基石
- MDI全球需求自2005年的350万吨增长至2012年的520万吨，国内市场达152万吨。
- 万华化学MDI产能从1.5万吨/年扩张至2012年底的110万吨/年（其中宁波万华90万吨，烟台基地20万吨）。
- 2012年公司实现营业收入159.42亿元，净利润23.34亿元，均创历史新高。
- 随着建筑保温、传统材料替代及出口市场的发展，MDI需求仍具备良好增长前景。
- 公司已转变销售策略至“以销定产”，行业协同性增强，产品价格和盈利水平有实质性改善。
新产品逐步进入收获期
- ADI（脂肪族异氰酸酯）系列，如HDI、HMDI、IPDI等，具备不可替代性，市场前景良好。
- 2012年国内ADI需求约3万吨，市场被国外企业垄断，盈利水平较高。
- 宁波万华已完成3000吨/年HDI中试装置建设，未来1.5万吨/年装置投产将带来可观收入和利润。
- 公司组建ADI事业部，后续将实现HMDI、HDI、IPDI等产品的规模化生产。
- 其他新材料业务（如TPU、IP特种胺）2012年收入达35亿元，占总收入的22%，利润贡献显著。
烟台工业园项目空间广阔
- 项目投资148.8亿元，包括60万吨/年PDH、24万吨/年PO、22.5万吨/年丁醇、30万吨/年丙烯酸及配套的AE和聚醚多元醇装置。
- 项目与万华老厂搬迁项目形成一体化产业链，提升竞争优势。
- 项目有望于2014年末逐步建成投产，未来形成约40万吨水性涂料产能，对收入和利润增长有明显带动作用。
- 项目具备产业链长、配套设施完善、原料LPG库存能力强、拥有码头等优势，盈利前景乐观。
重申“买入”评级
- 预计公司2013-2015年EPS分别为1.42、1.75、2.11元。
- 公司未来收入和利润仍将持续增长，盈利与估值双升。
- 公司估值合理，动态市盈率和市净率逐步下降，反映市场对其未来增长的信心。

关键信息

市场数据
- 收盘价：16.02元
- 总股本：2162.33百万股
- 流通股本：2162.33百万股
- 总市值：34640.53百万元
- 流通市值：34640.53百万元
- 净资产：9049.03百万元
- 总资产：25130.21百万元
- 每股净资产：4.18元
盈利预测
- 2013-2015年EPS预测分别为1.42、1.75、2.11元
- 2013-2015年净利润预测分别为3067、3790、4564百万元
- 2013-2015年净利润增长率分别为30.6%、23.6%、20.4%
财务指标
- 2012年毛利率34.9%，净利率14.7%，ROE 28.3%
- 2013年毛利率34.2%，净利率15.3%，ROE 31.1%
- 2014年毛利率33.8%，净利率14.6%，ROE 27.8%
- 2015年毛利率33.2%，净利率14.2%，ROE 25.1%
风险提示
- 下游需求复苏不达预期
- 原材料价格大幅波动
- 项目建设进度低于预期