20181112-国金证券-合众思壮-002383.SZ-自组网与导航应用驱动_高增长与成长性兼备_30页_4mb

报告摘要

合众思壮 (002383.SZ) 增持（首次评级）总结

核心内容

合众思壮是一家专注于军民融合的高科技企业，业务涵盖卫星导航应用和军用自组网设备。公司凭借技术积累与市场拓展，实现了从高精度技术到信息服务的全产业链布局，业务覆盖测量测绘、精准农业、公共安全、航空调度与军工等多个核心领域。公司自2017年起，积极拓展通导一体化（自组网）业务，实现了从“0到1”的跨越式发展。

主要观点

1. 公司成长性显著

公司2018年前三季度实现营收37.07亿元、归母净利润2.62亿元，分别同比增长279.94%和267.91%。
自组网业务成为业绩主要增长点，2018年上半年自组网业务收入达16.20亿元，占总营收比例提升至67.3%。
2017年公司获得自组网订单51.53亿元，在手订单29.46亿元，预计2018年全年自组网业务营收35-38亿元，同比增长516%-569%。

2. 军用通信升级带来市场机遇

我国军队改革正从战略层向战术层推进，通信设备更新需求旺盛。
军用通信装备采购总额预计未来3-5年将达373.30至866.30亿元，年均74.66至288.77亿元。
自组网设备具备高可靠性、抗毁性，是构建联合作战体系的关键技术，已在美国JTRS计划中被采用，我国亦处于配置初期。

3. 公司具备显著卡位优势与全球化布局

北斗系统与GPS等全球导航系统在商用领域并非相互替代，而是技术与产品竞争力的比拼。
公司在导航应用领域拥有从芯片、模块、终端、解决方案到运营服务的全产业链布局，提升产品性能、降低成本，增强市场竞争力。
公司已在全球多个地区布局，包括美国、东南亚等，精准农业、机械控制等中长期业务将提供充足成长空间。

关键信息

市场数据

市场价格：13.78元
目标价格：15.50元
已上市流通A股：483.02百万股
总市值：10,234.66百万元
年内股价最高最低：22.59元 / 11.96元
沪深300指数：3205.14
中小板综：7958.77

财务指标

项目	2016	2017	2018E	2019E	2020E
摊薄每股收益(元)	0.395	0.326	0.486	0.692	0.896
每股净资产(元)	14.35	4.98	5.39	5.98	6.78
市盈率(倍)	125.42	61.50	28.34	19.91	15.38
净利润增长率(%)	59.22%	150.83%	49.26%	42.34%	29.47%
净资产收益率(%)	2.75%	6.54%	9.01%	11.56%	13.21%

投资建议

预计2018-2020年营收分别为53.86亿元、64.14亿元、75.35亿元，净利润分别为3.61亿元、5.14亿元、6.65亿元。
当前股价对应2018年28X PE、2019年20X PE、2020年15X PE。
6-12个月目标价15.5元，首次覆盖给予**“增持”**评级。

风险提示

军用通信装备升级不及预期；
收购标的与原业务协同不良带来商誉减值风险；
经营性现金流风险；
大股东股权质押率较高；
限售股解禁风险。

业务布局与增长策略

短期重点

测量测绘：公司高精度业务增长快于行业增速，市占率持续提升。
智慧公安：公司已在国内多个省市布局，拥有“云+端”模式优势，成功实施100余个应用案例，2017年获取新疆“雪亮工程”9.67亿元订单。
机场调度：公司已在全国多个机场部署系统方案，并积极布局东南亚新兴市场。

中长期方向

精准农业：公司产品已完全自主化，达到国际先进水平，国内出货量第一，已收购AgJunction进军全球市场。
机械控制：公司已推出全球领先的球形双轴稳定平台产品，有望成为国际企业如天宝的有力竞争者。

产业链与核心技术

公司掌握核心部件技术，实现从芯片到运营服务的全产业链布局，提升产品性能、降低成本。
公司通过收购和研发投入，加强在高精度、移动互联、数据服务等领域的技术储备，推动北斗业务持续发展。

全球化布局

公司已形成全球化视野，在美国、东南亚等地积极拓展业务，构建**“云+端”**创新模式。
通过并购海外公司（如AgJunction），公司拓展国际市场，提升在精准农业等领域的竞争力。

技术与产品优势

自组网设备具备高可靠性、抗毁性，可实现动中组网与多跳路由扩展，适用于多种作战平台。
北斗系统在位置服务、交通运输、测绘、精细农业等领域具有巨大商用价值，公司已成功切入多个领域，形成上下游协同。

市场空间预测

未来3-5年我国军用通信装备市场空间：预计在373.30至866.30亿元之间，年均74.66至288.77亿元。
美国JTRS计划经验：美军通信装备采购高峰出现在2001-2010财年，通信设备采购占武器预算总额的6.5%-12.5%。

业务模式与协同效应

公司自组网业务由上市公司制造，订单由联营企业北斗导航科技承接与销售。
业务模式上，公司通过联营企业与制造环节的协同，实现业绩的快速释放。
公司已与航天五院等机构深度合作，推动军用通信与导航技术的融合发展。

总结

合众思壮凭借军民融合优势和自组网、北斗导航两大核心业务，实现了快速成长。公司已形成全产业链布局，在测量测绘、智慧公安、精准农业等细分领域占据领先地位，未来3-5年有望持续受益于军用通信装备升级与北斗系统应用扩展。公司具备技术储备、市场拓展与全球化布局，是当前北斗与军用通信领域的优质标的，具备较高的投资价值。

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