20170621-东吴证券-东睦股份-600114.SH-首次覆盖报告_粉末冶金技术可扩展_公司产品多点开花_15页_1mb

东睦股份（600114）首次覆盖报告总结

核心内容概述

东睦股份是中国粉末冶金零件行业的龙头企业，主营业务为粉末冶金零件的生产和销售。公司产品广泛应用于汽车、家电等多个领域，其中汽车业务占据主导地位。公司通过优化产品结构、加大研发投入和布局新产品，持续提升市场占有率和盈利能力。2017年6月21日，公司当前股价为17.30元，对应2017年28倍PE，首次被给予“增持”评级，目标价为21元。

主要观点

1. 行业地位与市场表现

• 行业龙头地位：公司是国内粉末冶金零件行业龙头，2016年市场份额达到23.5%，远超第二名。
• 收入与盈利增长：2012-2016年，公司营业收入由9.7亿元增长至14.7亿元，复合增速10.9%；净利润由0.4亿元增长至1.8亿元，复合增速46.7%。
• 汽车业务主导：2016年汽车配件收入占比达60.9%，压缩机配件占比25.5%，软磁材料占比9.2%。

2. 粉末冶金技术优势

• 节材节能与低成本制造：粉末冶金可直接生产接近成品尺寸的零件，材料利用率高达97%，而传统加工仅45%；同时，可快速重复制造，降低批量成本。
• 技术拓展性强：公司产品不断向新能源汽车、燃料电池连接部件等方向拓展，未来市场空间广阔。
• 国际替代趋势：国外已广泛采用粉末冶金替代钢铁锻件，预计中国也将逐步提升粉末冶金在汽车中的渗透率。

3. 行业壁垒与竞争优势

• 高进入壁垒：行业需先进设备、技术积累和规模效应，公司凭借50多年经验、国家级技术中心和先进设备形成先发优势。
• 研发实力强：公司拥有国家级企业技术中心，研发费用占比常年维持5%以上，专利数量众多，包括35项国家发明专利和110项实用新型专利。
• 设备先进：公司引进国际先进设备，包括CNC成形压机、燃气式网带炉等，具备自制模具的能力。

4. 产品品类扩张与成长空间

• VVT/VCT业务成功：自2013年推出VVT/VCT零件后，收入从0.9亿元增长至3.9亿元，市场份额由3.9%提升至14.4%。
• 变速箱业务拓展：2016年推出变速箱零部件业务，市场空间超过50亿元，预计未来可复制VVT成长路径。
• 新能源布局：公司已试生产新能源汽车相关零件，2016年实现销售收入1661万元，定增计划投资4亿元，预计达产后新增收入6.7亿元，净利润1.3亿元。

5. 盈利预测与投资建议

• 盈利预测：预计公司2017-2019年EPS分别为0.61元、0.77元、0.97元，净利润复合增速34%。
• 估值分析：当前PE为42倍，合理估值为2017年34倍PE，目标价21元。
• 投资建议：首次给予“增持”评级，预计未来三年业绩有望持续高增长。

关键信息

股权结构

• 2017年3月，管理层受让股权后，实际控制公司股份达16.82%，超过原大股东睦金属。
• 股权激励计划完成，核心团队绑定，公司治理结构优化。

财务数据（2016年）

• 每股净资产：5.36元
• 资产负债率：28.35%
• 总股本：425百万股
• 流通A股：383百万股
• 市盈率：41.84倍
• 市净率：3.23倍
• 流通A股市值：6620百万元

未来三年财务预测（2017-2019）

风险提示

1. 汽车行业销量增速下滑：受购置税减免政策退坡影响，企业盈利可能不达预期。
2. 新产品开拓不顺利：若变速箱业务发展低于预期，可能影响收入增速。
3. 原材料涨价：可能导致公司利润率下滑，影响盈利能力。

结论

东睦股份凭借其在粉末冶金领域的深厚积累、先进技术和规模优势，持续扩大市场份额并拓展新产品线。随着汽车行业中粉末冶金渗透率的提升和新能源汽车的发展，公司未来增长潜力较大。当前估值合理，给予“增持”评级，目标价21元。