20180506-华泰证券-中国联通-600050.SH-国企改革先驱_向上拐点确立_23页_2mb

中国联通（600050）研究报告总结

核心内容概述

中国联通作为国内三大电信运营商之一，是唯一一家在A股上市的运营商，具备良好的市场地位和潜力。公司于2017年启动混合所有制改革，引入BATJ等战略投资者，推动机制体制变革，优化组织结构，提高运营效率。随着4G网络的快速扩展和移动数据业务的持续增长，公司2018年一季度业绩大幅提升，净利润同比增长374.75%。公司当前估值偏低，未来有望通过混改和互联网化合作实现业绩增长和估值修复。

主要观点

• 国企改革的先行者：中国联通是首批央企混改试点企业之一，改革迅速、落地时间短，公司治理结构优化，为公司发展注入新动力。
• 移动数据业务增长显著：受益于提速降费政策，公司移动数据业务收入大幅增长，成为公司主要增长引擎。
• 互联网化合作初见成效：公司与BATJ等互联网企业合作推出互联网套餐，有效提升用户增长和ARPU值，推动业务转型。
• 盈利预测乐观：公司预计2018-2020年归母净利润分别为37.8亿、52.2亿、74.7亿，2019年PEG为0.89，仅为行业平均的33%。公司估值有望提升，目标价为6.52-6.91元。
• 资本开支适度增长：2018年资本开支计划不超过500亿元，相比2017年有所增长，为业务拓展和5G建设奠定基础。

关键信息

公司基本面

• 营收与利润：2018年一季度实现营收749.35亿元，同比增长8.59%；净利润13.02亿元，同比增长374.75%。
• 用户增长：移动出账用户净增978万户，达到2.94亿户；4G用户净增1,933万户，达到1.94亿户。
• ARPU值提升：2018年一季度移动ARPU值为47.9元，同比增长2.6%。
• 毛利率与净利率：2018年一季度毛利率达26.45%，净利率达3.98%，较2017年有所提升。

混改与股权激励

• 混改进展：2017年混改方案发布，非公开发行A股完成，战略投资者共持股36.2%。
• 股权激励：公司推出员工限制性股票激励计划，授予8.48亿股，每股价格3.79元，激发核心员工积极性。

业务结构

• 移动业务：2017年收入1564.41亿元，占总营收的57%；预计2018-2020年收入增速分别为10.1%、8.4%和6.6%。
• 固网业务：2017年收入908.66亿元，占总营收的33%；预计2018-2020年收入增速分别为-1.0%、3.3%和6.6%。
• 产业互联网业务：2017年收入159.07亿元，同比增长17.4%；预计2018-2020年收入增速分别为20%、25%和30%。

财务指标

• 资产负债率：2017年为46.8%，较2016年下降16.1个百分点。
• 债务/EBITDA：2017年下降至0.51，显示公司财务状况改善。
• PE与PEG：2018年PE为46.81倍，2019年PEG为0.89，仅为行业平均的33%；预计2019年PEG为0.99~1.05，对应目标价6.52-6.91元。

风险提示

1. ARPU值下滑高于预期：若各业务ARPU值下滑超出预期，将影响公司收入和利润。
2. 新业务拓展不达预期：若新业务增长不及预期，可能影响公司整体盈利能力。
3. 资本支出大于预期：若资本开支超预期，将增加公司经营压力。

图表概览

• 图表1-4：展示公司发展历程、业务营收占比、股权结构及战略投资者情况。
• 图表5-8：呈现公司营收、净利润、毛利率和净利率的变化趋势。
• 图表9-11：展示公司资产负债率、债务/EBITDA及资本开支情况。
• 图表12-18：提供移动和固网用户数、ARPU值、数据流量及业务结构等详细数据。
• 图表19-23：展示产业互联网业务情况、互联网套餐、混改时间表及互联网化合作示意图。
• 图表24-26：提供移动用户数、ARPU值及营业成本预测。
• 图表27-29：比较可比公司PEG、股息率及估值情况。
• 图表30-31：展示公司历史PE-Bands和PB-Bands。

投资建议

• 首次覆盖评级：给予“增持”评级，目标价为6.52-6.91元。
• 估值修复预期：公司估值水平较低，未来有望随着基本面改善而提升。

总结

中国联通在2017年混改后，业绩显著改善，移动数据业务增长强劲，互联网化合作推动用户增长和业务转型。公司通过优化组织结构、提升管理效率、推出创新产品和激励计划，增强了公司活力和竞争力。预计2018-2020年公司业绩将持续增长，估值有望提升。尽管存在ARPU值下滑、新业务拓展及资本开支等风险，但公司基本面改善明显，具备较强的发展潜力，值得投资者关注。