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中国联通混改及业务转型分析总结

核心内容概述

中国联通于2017年8月16日公布混改方案，通过引入战略投资者和员工持股，推动公司治理结构优化与业务转型。混改融资744.4亿元，战略投资者将持有35.2%的A股公司股份，核心员工将持有约8.5亿股限制性股票，合计交易对价约为780亿元。此混改方案旨在通过资本与业务创新，重新定义电信运营商角色，实现“聚焦、合作、创新”战略。

主要观点与关键信息

混改方案内容

• 融资方式：通过发行90亿股新股和出售19亿股老股，每股6.83元，融资总额744.4亿元。
• 战略投资者：包括BAT+京东、苏宁云商、光启、用友网络、宜通世纪、中国人寿等，合计持有35.2%股份。
• 员工持股：核心员工将持有约8.5亿股限制性股票，每股3.79元，交易对价32亿元。
• 公司治理结构：混改后，联通集团公司和公众股东持股比例分别降至36.7%和25.4%，战略投资者和员工持股分别增至35.2%和2.7%。

业务合作与创新

• 与互联网公司合作：重点在零售体系、渠道触点、内容聚合、家庭互联网、支付金融、云计算、大数据、物联网等。
• 与垂直行业公司合作：聚焦物联网、CDN、系统集成等领域。
• 与金融企业合作：推动产业互联网、支付金融发展。
• 与电信行业合作：共建共享4G基站和传输网光缆，联合推广六模全网通手机和统一4K智能机顶盒标准。

业绩预测与估值

• 2017-2019年收入：预计分别为2837.94亿元 (+3.5%)、2965.64亿元 (+4.5%)、3128.75亿元 (+5.5%)。
• 2017-2019年净利润：预计分别为14.48亿元 (+839.5%)、26.43亿元 (+82.6%)、42.24亿元 (+59.8%)。
• 每股收益：预计分别为0.05元、0.09元、0.14元。
• 每股净资产：预计分别为5.03元、5.09元、5.21元。
• 估值：基于2018年动态PB1.8倍，目标价9.16元，投资评级“买入-A”。

混改背景与意义

国内电信改革历程

• 中国联通经历四次电信改革，逐步从垄断走向竞争。
• 2008年重组后，成为三大运营商之一，但始终在移动和固定业务上落后于中国移动和中国电信。

中国电信行业现状

• 中国移动占据移动用户市场主导地位，固网宽带用户数已超过中国联通。
• 政策倾斜为中国联通和中国电信提供了一定的支持，如网间非对称结算政策和国家铁塔公司建设。

中国联通的战略布局

聚焦4G网络建设

• 中国联通在2017年资本支出为450亿元，同比下降37.59%，重点用于4G网络和基础设施。
• 2017年4G网络投资占比提升至40%，基础设施、传送及其他投资占比也增加至40%。

产业链合作

• 横向合作：与中国电信共建共享4G基站和传输网光缆，节省资本支出和成本费用。
• 纵向合作：与BATJ等互联网公司合作，推出定向流量套餐和流量卡，拓展用户和深化流量经营。

混改影响与展望

混改成效

• 混改使中国联通在资本支出、业务拓展、用户增长等方面获得显著改善。
• 混改后，公司治理机制更加完善，激励机制更加市场化，有助于提升经营效率和创新能力。

未来发展

• 短期：聚焦4G业务，实现用户增长和流量经营。
• 长期：推动5G、物联网、云计算、大数据等创新业务发展，提升行业竞争力。

风险提示

• 混改方案实施不及预期，可能影响业务转型和业绩增长。

图表与数据支持

• 图1：中国联通发展历程
• 图2：中国联通2016年主营业务构成
• 图3：中国联通股权结构图
• 图4：中国电信行业发展史
• 图5：2017年1-6月我国电信行业收入结构
• 图6：截至2017年6月底三大运营商移动、4G和固定宽带用户市场份额
• 图7：2017年上半年三大运营商移动、4G和固定宽带用户净增数量
• 图8：三大运营商5G推进计划
• 图9：三大运营商NB-IoT进度
• 图10：2012-2016年三大运营商营业收入对比
• 图11：2012-2016年三大运营商归母净利润对比
• 图12：2014-2017年三大运营商4G基站新增数量
• 图13：中国联通资本开支结构
• 图14：中国联通“聚焦、合作和创新”战略解剖图
• 图15：中国联通与中国电信战略合作协议
• 图16：中国联通与中国电信战略合作协议纲要
• 图17：2016年三大运营商资本支出情况
• 图18：中国移动推广“4G+”手机
• 图19：中国联通和中国电信联合推出“六模全网通”
• 图20：2017年Q2中国移动互联网应用排行榜
• 图21：美国电信运营商跨界并购案例
• 图22：中国联通与腾讯合作推出“微信沃”
• 图23：阿里巴巴2017财年Q4及全年业绩
• 图24：中国联通与阿里巴巴合作推出“蚂蚁宝卡”
• 图25：中国联通与阿里巴巴联合推出“钉钉卡”
• 图26：2013-2016年微信月活跃用户数量
• 图27：2015-2016年微信用户日均使用时长对比
• 图28：中国联通混改进度总结
• 图29：中国联通股权结构——混改前
• 图30：中国联通股权结构——混改后
• 图31：中国联通混改方案引入的战略投资者
• 图32：员工持股强化治理机制和激励机制

投资建议

• 目标价：6个月目标价为9.16元。
• 投资评级：首次覆盖，给予“买入-A”评级。
• 估值：参考全球TOP运营商2018年平均PB 2.77倍，给予中国联通2018年动态PB 1.8倍的合理估值。

可比公司估值

总结

中国联通的混改方案标志着其在电信行业转型中的关键一步，通过引入战略投资者和员工持股，实现资本结构优化和治理机制创新。公司聚焦4G网络建设，与互联网公司和垂直行业公司深度合作，推动业务转型和创新。在政策支持和市场机遇的双重驱动下，中国联通有望在未来实现业绩增长和行业领先地位。