20150413-招商证券-环旭电子-601231.SH-全球SiP龙头_充分受益电子制造微小化大势_14页_1mb

环旭电子研究报告总结

核心内容概览

本报告首次覆盖环旭电子（601231.SH），对其在SiP（系统级封装）领域的领先地位及未来增长潜力进行了深入分析。报告指出，环旭电子作为全球SiP龙头，充分受益于电子制造微小化趋势，尤其在Apple Watch和iPhone的SiP化进程中具有显著优势。同时，公司还积极拓展汽车电子等新领域，通过外延并购实现业务增长。基于其在SiP领域的布局及业绩预测，报告首次给予公司“强烈推荐-A”评级，目标价为55元。

主要观点与关键信息

1. SiP技术崛起趋势

• SiP与SoC对比：SiP在灵活性、上市时间等方面优于SoC，但其在性能、研发成本上略逊。随着SoC发展瓶颈显现，SiP正成为智能设备，尤其是可穿戴设备的主流选择。
• SiP优势：
  • 可集成多种前端技术；
  • 可实现不同世代器件集成；
  • 通用器件可重用；
  • 尺寸和厚度优势；
  • 降低组装复杂度，提升良率；
  • 适合快速上市需求。
• SiP劣势：
  • 组装复杂；
  • 采购和物流复杂；
  • 功率密度较高；
  • 设计工具不够丰富。

2. Apple Watch SiP业务

• 环旭电子是Apple Watch S1的唯一供应商，S1模组单价约为275元，预计2015年出货量为2500万套。
• Apple Watch预计全年出货量将超过2000万部，为环旭电子带来约69亿元收入，贡献约3.3亿元利润（0.3元EPS）。
• 预计2015年S1模组毛利率为10.0%，净利率约为4.8%。

3. iPhone SiP化趋势

• iPhone内部多个芯片和模组正逐步实现SiP化，包括WiFi/蓝牙、指纹识别、MEMS传感器等。
• 环旭电子预计在2015年为新一代iPhone提供触控芯片模组，带来约10亿元收入。
• 2016年，公司有望成为iPhone摄像头和声学模组供应商，预计分别带来37亿元和6亿元收入。

4. 汽车电子与外延并购

• 汽车电子是公司未来重点发展方向，预计2015年汽车电子收入增长15.0%。
• 公司计划通过外延并购方式拓展汽车电子业务，如增资子公司以支持海外并购。
• 汽车EMS和LED业务成长稳健，新产品TCU有望提升渗透率。

5. 其他业务稳定增长

• 存储、消费电子、电脑、工业产品等传统业务预计保持10%左右的稳定增长。
• 2015年公司收入预计增长58.3%，2016年增长46.3%，2017年增长32.1%。
• 毛利率预计保持在12.2%至12.5%之间，净利率逐步提升至5.5%。

6. 估值与投资建议

• 当前股价为38.92元，对应2015/2016/2017年1.10/1.80/2.45元EPS。
• 目标价为55元，对应2015/2016/2017年35/22/16倍市盈率。
• 投资建议为“强烈推荐-A”，认为公司在SiP化趋势中具有显著竞争优势。

7. 风险因素

• Apple Watch/iPhone/iPad出货量低于预期；
• 竞争导致市场份额和价格下降；
• 智能手机零组件SiP模组化进程慢于预期。

财务数据概览

投资评级定义

• 强烈推荐-A：公司股价涨幅超基准指数20%以上。
• 中性：公司股价变动幅度相对基准指数介于±5%之间。
• 回避：公司股价表现弱于基准指数5%以上。

总结

环旭电子凭借其在SiP技术领域的领先布局，尤其是作为Apple Watch S1的唯一供应商，有望在2015年迎来显著增长。公司还受益于iPhone的SiP化趋势，预计在多个模组领域获得市场份额。同时，公司通过外延并购拓展汽车电子业务，传统业务保持稳定增长。基于其在SiP化趋势中的领先地位及业绩增长预期，报告给予“强烈推荐-A”评级，目标价为55元。然而，需关注苹果出货量、市场竞争及SiP模组化进程等风险因素。