深度报告-20230222-浙商证券-中牧股份-600195.SH-中牧股份深度报告_老牌国企动保劲旅_国改再提速_28页_2mb

中牧股份深度报告总结

核心内容

中牧股份（600195）是一家历史悠久的国企动保企业，业务涵盖生物制品、兽用化药、饲料和贸易四大板块。公司作为中国农发集团旗下的动保平台，在口蹄疫苗和高致病性禽流感疫苗等产品上占据市场领先地位。近年来，公司积极推进国企改革，通过股权激励、子公司混改等方式释放经营活力，同时加快市场化转型，减少政采苗占比，提升市场苗销售比例。

主要观点

1. 国企改革助力发展：公司通过一系列改革措施，如股权激励、子公司混改等，有效提升了经营效率和市场竞争力。
2. 动保行业短期复苏：随着畜禽养殖盈利改善，动保产品需求回升，行业呈现后周期特征。
3. 市场苗替代政采苗：2025年前政府将全面停止强制免疫疫苗采购，推动市场苗替代，利好具备研发能力的龙头企业。
4. 化药业务持续增长：公司通过新产能建设、产品结构优化以及出口业务拓展，推动化药板块高质量发展。
5. 饲料与贸易协同发展：饲料业务以复合维生素和预混料为主，贸易业务则以动植物蛋白和氨基酸为主，两者协同效应显著。

关键信息

财务表现

• 2021年营收：53.0亿元，同比增长6.06%
• 2021年归母净利润：5.1亿元，同比增长0.33%
• 2022年前三季度营收：41.25亿元，同比增长5.63%
• 2022年前三季度归母净利润：4.00亿元，同比下降13.82%

盈利预测

• 2022年营收：57.99亿元，同比增长9.39%
• 2023年营收：64.80亿元，同比增长11.74%
• 2024年营收：70.83亿元，同比增长9.30%
• 2022年归母净利润：5.50亿元，同比增长7.12%
• 2023年归母净利润：6.64亿元，同比增长20.62%
• 2024年归母净利润：7.52亿元，同比增长13.22%
• 2023年每股收益：0.65元/股，预计合理市值为199.2亿元，目标价为19.5元/股，评级为“买入”。

业务板块表现

• 生物制品：2021年营收14.3亿元，毛利率58.1%。预计2022-2024年营收分别为16.31亿、19.38亿、21.87亿，毛利率分别为57.13%、57.18%、57.43%。
• 兽用化药：2021年营收12.6亿元，毛利率31.02%。预计2022-2024年营收分别为13.30亿、14.37亿、16.27亿，毛利率分别为29.02%、31.02%、32.02%。
• 饲料及贸易：2021年饲料营收11.02亿元，毛利率18.89%；贸易营收14.50亿元，毛利率4.01%。预计2022-2024年饲料营收分别为12.21亿、13.14亿、14.08亿，毛利率分别为19.68%、19.03%、19.40%；贸易营收分别为15.53亿、17.25亿、17.93亿，毛利率分别为3.96%、4.05%、4.06%。

市场化转型

• 生物制品：公司推动招采苗向市场苗转变，政采苗销量占比从2017年的19.1%降至2021年的10.8%，销售均价逐步提升。
• 化药业务：通过产品优化、新产能投入和出口业务增长，公司化药业务保持稳定增长，毛利率逐步提升。
• 出口业务：公司出口业务持续增长，2015-2021年复合增速为12.7%，海外收入增长显著。

行业趋势

• 集中度提升：随着“减抗”政策的推进，行业集中度提升，龙头企业受益。
• “先打后补”政策：政策推动下，养殖场户开始自主采购疫苗，提高市场苗需求。
• 政策影响：2025年政府将全面停止强制免疫疫苗招标采购，推动行业市场化进程。

风险提示

1. 下游景气度恢复不及预期，可能影响动保产品需求。
2. 行业竞争加剧，可能导致毛利率下降。
3. 新产品推广不及预期，可能影响营收增长。

投资催化因素

1. 下游对动保产品需求大幅提升。
2. 公司市场化推进超预期。

总结

中牧股份凭借其国企背景和丰富的产品线，在动保行业具备较强的竞争优势。随着行业集中度提升和市场化进程加快，公司有望实现业绩持续增长。同时，通过国企改革和产品优化，公司经营活力和盈利能力不断提升，未来增长潜力较大。