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九州通（600998）公司点评总结

核心内容

九州通（600998）是一家全国性医药流通企业，主要业务涵盖医药批发、零售药店、医疗机构、非药品等多领域。2018年中报显示，公司营业收入同比增长17.17%，但归属母公司股东净利润同比下降32.31%，主要由于非经常性收益的减少。公司整体表现基本符合市场预期，未来增长潜力仍值得期待。

主要观点

1. 业绩表现

• 2018年上半年：营业收入424.49亿元，同比增长17.17%；归属母公司股东净利润5.37亿元，同比下降32.31%；扣非净利润4.90亿元，同比增长20.54%。
• 2018年二季度：营业收入202.39亿元，同比增长16.22%；归属母公司股东净利润3.15亿元，同比下降48.08%；扣非净利润2.82亿元，同比增长20.49%。

2. 渠道表现

• 医疗机构渠道：销售135.29亿元，同比增长30.57%。其中，二级及以上医院销售增长23.01%，二级以下基层医疗机构销售增长46.77%，受益于分级诊疗政策。
• 零售药店渠道：销售109.75亿元，同比增长38.66%，主要因“营改增”政策促使客户转向公司采购。
• 医药批发商渠道：销售150.03亿元，同比下降2.61%，受“两票制”影响，公司进一步下沉终端渠道，提升毛利率。
• 好药师零售连锁业务：营业收入10.01亿元，同比增长18.23%。其中，实体药店销售增长18.99%，线上业务销售增长17.46%。
• 非药品渠道：销售收入18.49亿元，同比增长22.67%。

3. 业务板块增长情况

• 西药、中成药：销售收入335.24亿元，同比增长13.94%；毛利率7.73%，同比提升0.08个百分点。
• 中药材与中药饮片：销售收入15.92亿元，同比增长16.27%；毛利率13.32%，同比提升0.69个百分点。
• 医疗器械与计生用品：销售收入51.78亿元，同比增长66.17%；毛利率7.95%，基本与去年持平。
• 食品、保健品、化妆品：销售收入20.63亿元，同比下降3.11%；毛利率9.46%，同比提升0.41个百分点，销售下降主要因产品结构调整。

关键信息

1. 投资建议

• 评级：推荐
• 合理区间：19.88-21.30元
• PE估值：2018年对应PE为21.29倍，2019年为17.56倍，2020年为14.73倍。
• 盈利预测：预计2018-2020年营业收入分别为876.22/1033.94/1214.88亿元，归母净利润分别为13.41/16.25/19.38亿元，EPS分别为0.71/0.87/1.03元。

2. 成本与费用

• 销售费用率：3.15%，同比上升0.3个百分点，主要因销售规模扩大及渠道下沉。
• 管理费用率：2.17%，同比上升0.1个百分点，主要因差旅费、折旧摊销及限制性股权激励摊销增加。
• 财务费用率：0.86%，同比下降0.17个百分点。
• 经营性现金流：净额为-48.95亿元，较去年同期-36.94亿元恶化，主因医院客户应收账款账期较长。

3. 风险提示

• 医院市场拓展不及预期
• 应收账款坏账风险

总结

九州通作为医药流通行业龙头，受益于行业整合及政策推动，其医疗机构和零售药店渠道表现强劲，成为业绩增长的主要驱动力。尽管净利润受非经常性收益影响出现下滑，但扣非净利润稳步增长，显示公司基本面稳健。同时，公司积极拓展非药品业务，进一步提升多元化经营能力。不过，销售费用与管理费用的上升以及应收账款账期问题可能对现金流产生压力。综合来看，公司未来发展可期，给予“推荐”评级，合理估值区间为19.88-21.30元。