20170917-广发证券-家电行业PE变迁史_小家电篇（以苏泊尔为例）_27页_1mb

报告摘要

家用电器行业小家电发展分析（以苏泊尔为例）

核心内容概览

本报告分析了中国小家电行业的发展历程，以苏泊尔为案例，分三个阶段探讨了行业与公司PE（市盈率）的变化趋势及其背后原因。报告指出，小家电行业经历了快速扩张、增速放缓与消费升级三个阶段，市场集中度逐步提升，龙头企业如苏泊尔、九阳股份等在各细分市场占据领先地位。

主要观点

行业PE变化：
- 2004-2010年：行业PE在16倍至39倍之间波动，相对PE溢价在13%至127%之间，主要受家电下乡政策及市场扩张带动。
- 2011-2014年：PE从35倍下降至16倍，相对PE从溢价128%下降至26%，受政策退出和经济增速放缓影响。
- 2015年至今：PE从16倍提升至29倍，相对PE由26%提升至110%，主要得益于消费升级和产品均价提升。
市场发展趋势：
- 行业在2004-2010年快速扩张，内销和外销均保持20%左右的年复合增长率。
- 2011-2014年行业增速放缓，市场集中度提升，CR3市场份额显著提高。
- 2015年后，行业进入消费升级周期，产品均价提升，新品类拓展迅速，市场预期乐观。
苏泊尔表现：
- 在2004-2010年，苏泊尔收入和利润年均增长33%和36%，与SEB协同效应显著，盈利能力提升。
- 2011-2014年，苏泊尔收入和利润增速放缓至15%，但市场份额稳步提升。
- 2015年后，苏泊尔收入和利润增速恢复至10%以上和20%以上，毛利率提升，市场份额进一步增长。

关键信息

行业阶段分析

第一阶段：2004-2010年（快速扩张期）

行业情况：
- 宏观经济稳定增长，居民收入提升。
- 家电下乡政策推动内销市场快速扩张，出口额稳步增长。
- 市场集中度低，CR5销售额仅20%。
- 小家电保有量远低于欧美，普及率提升空间大。
公司层面：
- 苏泊尔与SEB合作显著，外销收入占比从27%提升至33%。
- 收入和利润年均增长33%和36%，净利率提升1.4个百分点。
- 主要产品市场份额在10%-20%之间，处于行业领先地位。

第二阶段：2011-2014年（增速放缓期）

行业情况：
- 家电下乡政策退出，行业增速放缓，部分产品销量下滑。
- 城镇和农村居民收入增速放缓，市场集中度提升，CR3市场份额提高。
- 小家电尚未进入消费升级阶段，市场预期偏弱。
公司层面：
- 苏泊尔收入和利润增速趋于平稳，年均约15%。
- 市场份额提升6.6个百分点，龙头地位稳固。
- 受海外经济低迷影响，部分产品如炊具业务收入有所下滑。

第三阶段：2015年至今（消费升级期）

行业情况：
- 人均GDP超过53000元，居民消费意愿增强。
- 行业进入消费升级周期，产品均价显著提升。
- 新品类如净水器、空气净化器销量增长，CR3市场份额提升8%-20%。
公司层面：
- 苏泊尔收入和利润增速恢复至10%以上和20%以上。
- 毛利率提升1个百分点，市场份额提升5.5%。
- 收购WMF中国消费者业务，预计进一步提升内销能力。

投资建议

推荐公司：
- 中式厨房小家电：九阳股份、苏泊尔、美的集团
- 西式厨房小家电：新宝股份
- 个人护理小家电：飞科电器
- 家居清洁小家电：莱克电气
评级说明：
- 买入：预期未来12个月内，股价表现强于大盘10%以上（公司层面为15%以上）。
- 持有：预期未来12个月内，股价变动幅度在-5%至+5%之间。
- 卖出：预期未来12个月内，股价表现弱于大盘10%以上。

风险提示

消费升级不及预期，可能影响新品类拓展。
海外经济低迷，可能对出口造成压力。
汇率大幅波动，影响公司海外业务收益。

附：图表与数据索引（简要）

图1：苏泊尔股价走势图（2004-2017年）
图2：苏泊尔绝对PE波动情况（2004-2010年）
图3：小家电出口额与全球占比（2002-2008年）
图4：内销市场规模（2005-2009年）
图5：外销市场规模（2005-2009年）
图6-11：主要小家电产品销量与产量变化
图12：2008年小家电CR5市场份额
图13-16：苏泊尔市场份额与PE变化（2004-2010年）
图17-22：苏泊尔主要产品市场份额与PE变化（2010年）
图23-33：苏泊尔与主要小家电产品市场份额变化（2011-2014年）
图34-40：苏泊尔市场份额提升情况（2010-2014年）
图41-60：苏泊尔与主要小家电产品市场份额及均价变化（2014-2017年）
表1-6：分阶段营收、PE、市场份额、增长率等数据汇总

总结

苏泊尔作为小家电行业的代表，其PE变化与行业周期紧密相关。在政策推动下，行业经历快速扩张，苏泊尔凭借与SEB的合作和产品创新，实现了业绩的快速增长。随后，行业进入增速放缓阶段，苏泊尔市场份额稳步提升，盈利能力稳定。2015年后，随着消费升级，行业迎来估值回升，苏泊尔进一步巩固龙头地位，产品均价和市场份额双提升，未来增长潜力较大。

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