机场免税专题报告_进击中的中国机场免税_28页_2mb

中国机场免税行业专题报告总结

核心内容

本报告主要分析了中国机场免税行业的发展现状、潜力及投资建议，强调了消费升级和海外消费回流对国内免税市场的推动作用。国内机场免税市场预计未来有至少两倍的增长空间，长期有望达到1000亿元规模。同时，重点推荐上海机场、白云机场和深圳机场。

主要观点

1. 免税行业基本情况

• 免税定义：免税行业是在特定区域向出入境旅客提供免税商品销售服务的旅游服务行业。
• 免税店类型：包括机场、市内和离岛三种类型，其中机场免税店占比最高（约55%-60%），离岛免税店增长迅速。
• 商业模式：免税店通过税费减免吸引顾客，实现流量变现，主要销售香水化妆品、酒水、烟草、食品、奢侈品等商品。

2. 免税市场潜力较大

• 全球免税发展：全球免税市场持续增长，预计2020年全球免税销售额达850亿美元，亚太地区为增长核心驱动力。
• 国内免税市场：2018年国内免税市场规模约395亿元，预计未来2019-2022年海外回流增量分别为156/214/282/362亿元，合计体量有望达1029亿元。
• 消费趋势：年轻一代及高净值人群推动消费升级，海外消费回流加速，国内免税市场增长潜力巨大。

3. 国内枢纽机场的免税价值

• 机场免税占主导：机场免税仍为国内免税销售的主流渠道，但商业价值仍有待提升。
• 对标国际机场：上海机场在国际旅客吞吐量、免税经营面积、营业额及客单价等方面仍有较大差距，但坪效和扣点率持续提升。
• 免税收入预测：预计上海机场未来7年免税收入将超500亿元，白云机场、深圳机场未来6年免税收入分别为64.11亿元和11.7亿元。

4. 免税政策与行业影响

• 政策变化：免税政策逐步放开，招标制度更加市场化，打破中免垄断，提升扣点率。
• 影响分析：政策变化对核心机场影响较小，但对中小机场影响较大，提升其免税收入潜力。

5. 市内免税分流影响有限

• 坪效对比：即使市内免税店发展，其坪效仍低于机场免税店，分流影响有限。
• 极端假设：即使在极端情况下，市内免税店分流额度也仅为机场免税店的1.5-2倍，说明机场免税具有较强竞争优势。

6. 分红比例提升潜力

• 国内外对比：国外成熟机场分红比例较高（如巴黎机场56%，新加坡机场73%），而国内机场目前低于40%，有较大提升空间。
• 免税增厚现金流：随着免税收入增长，国内机场的分红比例和股息率有望提升。

关键信息

• 免税收入：上海机场、白云机场、深圳机场分别预计未来7年、6年、6年免税收入达500亿元、64.11亿元、11.7亿元。
• 坪效：上海机场2018年坪效达127万元/平方米，远高于市内免税店。
• 扣点率提升：国内三大机场免税扣点率显著提升，从20%-30%升至35%-47.5%。
• 政策影响：2019年7月3日出台的《口岸出境免税店管理暂行办法》有助于打破垄断，提升竞争公平性。
• 投资建议：推荐上海机场、白云机场、深圳机场，认为其具备较强的免税增长潜力和商业价值。

行业趋势与展望

• 消费升级：年轻一代及高净值人群推动国内奢侈品消费增长，尤其是香水化妆品。
• 海外回流：国内奢侈品价格高于国外，导致海外消费回流，推动国内免税市场增长。
• 政策推动：免税政策逐步放开，促进行业市场化，提升机场免税业务的盈利能力。
• 商业价值提升：机场非航收入占比提升，免税业务作为重要非航收入来源，有望带动整体估值提升。

风险提示

• 宏观经济下滑：可能影响整体消费能力。
• 恶劣天气及自然灾害：可能影响机场运营及旅客吞吐量。
• 重大运营安全事故：可能对机场业务造成冲击。

投资建议总结

• 推荐：上海机场、白云机场、深圳机场。
• 理由：
  • 上海机场为亚太核心枢纽，商业模式有垄断属性，中期看至少2000亿市值。
  • 白云机场和深圳机场免税处于快速放量阶段，中长期DCF估值分别看向600亿元和220亿元。
• 风险提示：宏观经济、天气灾害、运营安全等。

估值与市场表现

• 估值框架：机场免税收入=国际线客流×客单价×扣点率。
• DCF估值：上海机场中长期估值看2000亿元，白云机场600亿元，深圳机场220亿元。
• PE与PB对比：非A股上市可比机场PE（TTM）和PB（MRQ）均高于A股机场，显示较高估值潜力。

总结

中国机场免税行业受益于消费升级和海外消费回流，具有较大的增长潜力。上海机场作为核心枢纽，具有较高的商业价值和估值潜力，白云机场和深圳机场则处于快速放量阶段，未来有望显著提升免税收入。投资建议维持“推荐”评级，关注其在免税市场中的表现和增长空间。