20190723-招商证券-交通运输行业深度报告：机场免税专题报告-进击中的中国机场免税_28页_2mb

报告摘要

核心内容

本报告主要分析了中国机场免税行业的现状、发展潜力及投资建议，重点指出机场免税作为国内免税市场的重要组成部分，未来仍有较大增长空间。报告指出，随着国内消费升级和海外消费回流，中国免税市场预计有至少两倍的增长空间，长期目标可达1000亿元。机场免税作为机场最具价值的非航业务，具有较高的商业价值和投资潜力。

主要观点

免税行业概况：
- 免税行业通过税费减免吸引顾客，实现流量变现。
- 国内主要免税业态包括机场、市内和离岛免税店。
- 机场免税店具有高坪效和高扣点率，是当前国内机场非航收入的主要来源。
全球免税市场发展：
- 全球免税行业持续稳健增长，亚太地区是核心驱动力。
- 机场渠道占全球免税销售额的55%-60%，是免税销售的主要方式。
国内免税市场潜力：
- 中国免税市场起步较晚但发展迅速，2018年免税购物人数达288万人次，年复合增长17.05%。
- 随着年轻一代和高净值人群的消费升级，以及海外消费回流，国内免税市场预计有至少2倍的增长空间。
免税政策变化：
- 国内免税政策逐步放开，市场化改革加强，免税扣点率显著提升。
- 上海、白云、深圳机场迎来免税扣点率的提升，未来免税收入将迅速增长。
国内机场免税发展潜力：
- 与国际成熟机场相比，国内机场在国际旅客吞吐量、免税经营面积、营业额和客单价等方面仍有明显差距。
- 上海机场在免税坪效和扣点率方面表现突出，未来7年免税收入预计超500亿元。
市内免税对机场免税的影响：
- 市内免税店虽在增长，但其坪效仍低于机场免税店，短期内对机场免税分流影响有限。
投资建议：
- 重点推荐上海机场、白云机场、深圳机场。
- 上海机场作为亚太核心枢纽，具有垄断性商业模式，中期市值有望达到2000亿元。
- 白云机场和深圳机场免税处于快速放量阶段，中长期DCF估值分别看向600亿元和220亿元。

关键信息

免税行业现状：
- 国内主要免税业态包括机场、市内、离岛。
- 免税商品包括香水、化妆品、酒水、烟草、食品、奢侈品等。
国内免税市场预测：
- 2019-2022年海外回流增量分别为156/214/282/362亿元。
- 国内免税体量预计分别为610/736/878/1029亿元。
机场免税表现：
- 上海机场免税收入预计在2019-2024年间达100亿元，未来7年预计超500亿元。
- 白云机场免税收入预计在2019-2024年间达64.11亿元。
- 深圳机场免税收入预计在2019-2024年间达11.7亿元。
财务指标与估值：
- 上海机场2019年EPS为2.66，PE为30.8，PB为5.3。
- 白云机场2019年EPS为0.43，PE为38.8，PB为2.2。
- 深圳机场2019年EPS为0.38，PE为23.2，PB为1.5。
- 机场股息率对比：巴黎机场2.25%，法兰克福机场2.69%，首都机场4.06%，上海机场0.80%，白云机场1.01%，深圳机场0.96%。
风险提示：
- 宏观经济下滑、恶劣天气及自然灾害、重大运营安全事故。