20200705-华创证券-上海机场-600009.SH-上海机场长期价值探讨（二）_机场商业业态具备极高流量变现价值_长期看仍将是重要免税销售渠道_28页_2mb

上海机场深度研究报告总结

核心内容概述

本报告围绕上海机场的非航业务展开，重点分析其在疫情前后的商业价值、流量变现能力及未来增长潜力。核心观点认为，尽管受到疫情影响，机场商业仍具有独特优势，未来仍是免税品的重要销售渠道之一。

主要观点

1. 机场商业具备极高流量变现价值

• 机场为旅客提供独特的消费场景，封闭且有大量空闲时间，适合高端品牌。
• 浦东机场在内地机场中免税商业坪效最高，2019年免税销售额达138亿元，单位坪效为136万元，远超其他机场。
• 全球范围内，浦东机场免税销售额位居前列，国际旅客人均贡献达358元，为全球第一机场。

2. 机场商业在非航业务中表现突出

• 与国内顶级购物中心相比，浦东机场的免税坪效为北京新光SKP的16倍，含税商业坪效也高于市内购物中心。
• 广告业务收益水平全球领先，浦东机场人均广告收入为20元，是首都机场的1.7倍以上。

3. 疫情后机场商业有望恢复并提升价值

• 随着客流量恢复，机场商业将重新彰显其变现价值。
• 机场的地理与条件隔离特性，使其成为免税业态的理想场所，有效减少渠道串货风险。
• 香港机场的全岛免税模式也证明了机场在零售业中的持续吸引力。

4. 未来盈利潜力大

• 预计2025年上海机场旅客吞吐量达9300万人次，其中国际+地区旅客约4700万人次。
• 免税销售额预计达312亿元，扣除精品扣点后贡献免税收入123亿元。
• 含税收入和广告收益预计分别达6亿元和6亿元，三项核心非航业务合计贡献增量利润60亿元，为2019年利润的118%。

关键信息

1. 客流优势

• 浦东机场日均客流量近21万，远高于国内顶级商场。
• 机场客群以金融、科技、商贸等高端职业为主，25-44岁旅客占比超70%，消费能力较强。

2. 商业价值

• 浦东机场免税坪效国内领先，全球排名靠前。
• 机场含税商业坪效高于多数市内购物中心，如上海恒隆广场和国金中心。
• 广告业务是德高集团的重要收入来源，上海机场广告收益占比高。

3. 非航业务增长潜力

• 2025年非航业务预计贡献增量利润60亿元，其中免税、含税、广告分别增长14.5%、10.6%和4.9%。
• 预计2025年免税收入达123亿元，含税收入达6亿元，广告收入达20.4亿元。

4. 盈利预测

• 2020-2022年上海机场预计盈利分别为18亿、53亿和72亿元。
• 维持目标价83元，对应2021年30倍PE，2022年22倍PE，市值预期为1600亿元。

风险提示

• 疫情持续冲击可能影响国际线客流恢复。
• 免税地位可能受到线上直邮、市内免税店等渠道的冲击。

财务指标概览

投资建议

• 目标价：83元
• 当前价：75.3元
• 预期涨幅：约11%
• 估值依据：依据免税黄金赛道，给予2021年30倍PE，2022年22倍PE

附录：投资主题与报告亮点

投资主题

• 机场商业具备独特优势，长期看仍是重要免税销售渠道。
• 机场的非航业务在疫情后将逐步恢复并提升。

报告亮点

• 本报告是上海机场长期价值探讨第二篇，聚焦机场商业的流量变现能力。
• 通过多维度分析，认为机场商业具备持续增长潜力。

总结

上海机场凭借其独特的客流结构、高坪效的商业运营和领先的广告收益，具备极高的流量变现价值。尽管疫情对其短期业绩造成冲击，但长期来看，其非航业务（免税、含税、广告）仍有显著增长空间，预计2025年三项核心业务将贡献增量利润60亿元。在免税渠道中，机场的地理与条件隔离特性有效降低了渠道之间的串货风险，使其成为品牌商的重要销售渠道之一。未来随着客流量恢复，上海机场的投资价值有望进一步显现。