20200805-华泰证券-渝农商行-601077.SH-县域纵深布局_铸就本地龙头_24页_1mb

渝农商行首次覆盖报告总结

核心内容

渝农商行是全国首家“A+H”股上市的农商行，深耕重庆县域市场，凭借广泛的网点布局和深厚的本地客户基础，成为本地市场的重要龙头。公司具有明显的区域竞争优势，零售和对公业务均表现优异，资产质量良好，盈利模式健康可持续，未来增长潜力较大。

主要观点

• 区域优势显著：公司深耕重庆县域市场，拥有全市最广的网点覆盖和最高的零售客户渗透率，市场份额远超其他本地银行。
• 零售转型推进：通过“零售立行”战略，公司加快零售贷款投放，提升零售贷款占比，推动盈利能力增长。
• 对公业务稳健：公司对公业务与地方实体经济紧密结合，制造业、基建类贷款占比高，风险可控。
• 综合化经营领先：公司已取得理财、消费金融、金融租赁三大牌照，布局综合化经营，拓宽收入来源。
• 资产质量优良：不良贷款率处于上市农商行较低水平，拨备覆盖率高，风险抵御能力较强。
• 估值具有吸引力：公司当前PB较低，且零售转型和综合化布局有望推动估值修复，目标价为5.88元，首次覆盖给予“增持”评级。

关键信息

公司概况

• 全称：重庆农村商业银行
• 上市时间：2010年H股上市，2019年A股上市
• 总资产：截至2020Q1末，达10493.5亿元
• 归母净利润：2019年达97.6亿元，2020Q1为30.8亿元
• 股权结构：国资、外资、民资持股比例分别为22.2%、22.1%、14.6%，地方背景浓厚
• 管理层稳定：董事长及主要管理层在公司任职时间较长，熟悉地方经济和业务发展

盈利拆解

• ROE表现突出：2019年ROE为12.82%，在上市农商行中居首
• 盈利驱动因素：
  • 中间收入：2020Q1占比10.2%，理财业务为主要增长点
  • 管理费用：2019年成本收入比为29.4%，同业最低
  • 信用成本：2020Q1不良贷款率1.27%，拨备覆盖率382%，风险抵御能力较强
• 盈利预测：2020-2022年归母净利润增速分别为4.76%、6.45%、8.61%，EPS分别为0.90元、0.96元、1.04元

业务经营

• 零售业务：
  • 个人存款市占率28.5%，个人存款余额达5116亿元
  • 个人贷款占比稳步提升，2019年个人贷款增量占全年新增贷款的51.8%
  • 推出“渝快贷”、“房快贷”等产品，提升服务效率
• 对公业务：
  • 制造业、基建类贷款占比较高，与地方经济结构高度契合
  • 拓展小微和涉农业务，打造特色产品体系
• 综合化经营：
  • 已设立消费金融公司、理财子公司，推动中间业务增长
  • 控股12家村镇银行，经营质量优于全国平均水平

资产质量

• 不良贷款率：2020Q1为1.27%，处于上市农商行较低水平
• 拨备覆盖率：2020Q1为382%，位列上市农商行第二
• 资产质量改善：2018年因地方经济下行不良率有所上升，但2019年已随经济复苏改善
• 对公业务风险较低：基建类客户不良率接近0%，制造业不良率2.85%，风险总体可控

投资建议

• 目标价：5.88元
• 首次评级：增持
• 估值依据：2020年BVPS预测值为8.40元，对应PB为0.64倍，可比公司PB均值为0.95倍，估值修复空间较大
• 盈利预期：2020年预测PB为0.70倍，公司未来三年盈利增速有望逐步提升

重要图表摘要

• 图表2：渝农商行总资产和归母净利润均位列全国农商行首位
• 图表3：2019年末渝农商行分支机构数量最多，网均资产最低
• 图表13：2014年以来渝农商行ROE领先于上市农商行
• 图表15：2020Q1中间收入占比显著高于其他上市农商行
• 图表17：2017年以来成本收入比大幅改善
• 图表22：2019年末个人存款占比位列农商行之首
• 图表32：2019年控股村镇银行盈利能力高于全国平均水平
• 图表39：2008年以来拨备覆盖率稳步提升
• 图表41：关键假设及历史数据，包括存款、贷款、净息差、中间业务收入、成本收入比等
• 图表42：可比上市农商行PB估值，均值为0.95倍

风险提示

• 经济下行超预期：可能对地方经济和公司资产质量造成压力
• 资产质量恶化：若地方经济持续低迷，可能影响不良贷款率和拨备覆盖率

总结

渝农商行凭借在重庆县域市场的纵深布局，形成了显著的市场份额优势，零售转型和对公业务发展良好，综合化经营进一步拓宽收入来源，资产质量稳健，盈利模式健康，当前估值具有吸引力，未来增长潜力较大，首次覆盖给予“增持”评级。