基础化工行业中期策略报告：周期或已见底，建议关注“供需改善_2b新材料”两条主线-240616-湘财证券-31页_8mb

基础化工行业中期策略报告总结

核心内容

化工周期或已见底

• 中国化工产品价格指数（CCPI）自2021年10月高点后持续下行，2023年6月触底，2024年6月为4779点，处于历史低位。
• CCPI与原油价差仍处于历史底部区间，反映行业整体处于低估值状态。
• 2024Q1，基础化工行业销售毛利率为17.8%，销售净利率为6.4%，环比2023Q4有所回升。
• 2024年6月11日，基础化工行业市净率1.90，处于2013年至今4%分位数，估值处于历史底部。
• 行业供给端扩产情绪退潮，资本开支同比减少11%，在建工程增速放缓至13%，固定资产增速出现拐头迹象。

周期板块：供需格局改善的细分领域

• 第三代制冷剂：2024年为配额元年，供给被强制约束，需求端空调市场回暖，R32价格同比上涨109%，价差上涨384%，行业景气度上行。
• 涤纶长丝：未来新增产能有限，2024年预计新增90万吨，增速2%；2025年预计新增125万吨，增速3%。需求端国内纺织服装市场稳健增长，出口有望恢复，国内涤纶长丝产能集中度提升。

成长板块：具有国产替代属性的化工新材料

• POE：全球需求旺盛，我国依赖进口，2023年进口量86万吨，年化复合增速25%。POE在光伏组件中作为封装胶膜，具备抗PID、水汽阻隔等优势。随着光伏技术发展，尤其是N型电池和双面双玻组件的普及，POE需求将大幅增长。
• POE国产化：多家企业（如万华化学、卫星化学、荣盛石化等）规划大规模产能，预计2024年下半年实现规模化生产。技术壁垒主要体现在茂金属催化剂和高碳α-烯烃，国内技术逐步突破，有望实现自主可控。

主要观点

• 周期板块改善：化工行业周期或已见底，供给端扩张放缓，需求端温和复苏，盈利能力逐步回升，估值处于历史低位，未来有望迎来景气周期。
• 供需格局优化：第三代制冷剂受政策约束，供给稳定，需求因第二代制冷剂退出而增长，价格与价差显著提升；涤纶长丝行业产能逐步释放完毕，未来有望实现供需改善。
• 新材料替代加速：POE作为光伏封装胶膜，具备优异性能，未来需求增长可期。随着国产化产能释放，POE有望打破海外垄断，成为行业新增长点。

关键信息

• 第三代制冷剂：

  • 2024年为配额元年，R32、R125、R134a等主流产品配额集中度高，龙头企业议价权增强。
  • R32价格同比上涨109%，价差上涨384%，行业盈利能力提升。

• 涤纶长丝：

  • 2024年新增产能90万吨，增速2%；2025年预计新增125万吨，增速3%。
  • 2023年表观消费量2885万吨，同比增长12.3%；2024年1-4月表观消费量同比增长44.4%。
  • 出口受印度BIS认证影响，2024年1-4月同比下降10.1%，但中长期出口增长潜力仍大。

• POE：

  • 全球POE消费量年化复合增速7%，我国进口量年化复合增速25%。
  • POE主要用于光伏封装，具备抗PID、水汽阻隔、电气绝缘等优势。
  • 2024年下半年国内POE产能将陆续实现规模化生产，国产化进程加快。

投资建议

• 建议关注：1）供需格局改善的细分领域，如第三代制冷剂、涤纶长丝；2）具有国产替代属性的化工新材料，如POE。
• 行业评级：增持
• 重点标的：第三代制冷剂龙头企业（如巨化股份、东岳集团、三美股份）；涤纶长丝头部企业（如新凤鸣、桐昆股份）；POE国产化企业（如万华化学、卫星化学、荣盛石化）。

风险提示

• 需求不及预期
• 行业竞争加剧
• 项目进度不及预期
• 政策变化对供需格局的影响

图表目录

• 图1：CCPI与布伦特原油价格及价差
• 图2：基础化工行业营业收入及增速
• 图3：基础化工行业归母净利润及增速
• 图4：基础化工行业销售毛利率和销售净利率
• 图5：基础化工行业单季度销售毛利率和销售净利率
• 图6：基础化工行业市净率及其历史百分位数
• 图7：基础化工行业资本开支及增速
• 图8：基础化工行业在建工程及增速
• 图9：基础化工行业固定资产及增速
• 图10：化工各领域固定资产投资完成额累计同比增速
• 图11：中国GDP当季同比增速和累计同比增速
• 图12：中国社会消费品零售总额增速
• 图13：中国制造业PMI
• 图14：化工各领域规模以上工业增加值增速
• 图15：化工各领域出口交货值当月同比增速
• 图16：化工各领域出口交货值累计同比增速
• 图17：美国制造业PMI
• 图18：美国化工品批发商库存销售比
• 图19：化工各领域产成品存货同比增速
• 图20：第二代制冷剂历年生产配额
• 图21：第三代制冷剂生产配额和内用配额
• 图22：2024年R32生产配额占比
• 图23：2024年R125生产配额占比
• 图24：2024年R134a生产配额占比
• 图25：R32及其原料价格和价差
• 图26：R125及其原料价格和价差
• 图27：R134a及其原料价格和价差
• 图28：中国空调产量累计同比增速
• 图29：中国空调出口量累计同比增速
• 图30：涤纶长丝生产工艺图
• 图31：2023年涤纶长丝下游应用领域占比
• 图32：我国涤纶长丝产能、产量及产能利用率
• 图33：我国涤纶长丝月度产量
• 图34：我国涤纶长丝企业产能占比
• 图35：我国涤纶长丝历年产量、进口量、出口量及表观消费量
• 图36：我国涤纶长丝月度表观消费量
• 图37：我国历年涤纶长丝出口量及增速
• 图38：江浙织机开工率
• 图39：中国服装鞋帽针纺织品类零售额增速
• 图40：美国服装批发商库存、零售库存
• 图41：美国服装批发商库存销售比、零售库存销售比
• 图42：POE结构式
• 图43：全球POE消费量及增速
• 图44：POE进口量及进口均价
• 图45：2022年中国POE消费结构
• 图46：光伏胶膜在光伏组件中的位置与作用
• 图47：各类封装胶膜市场占比
• 图48：POE合成示意图
• 图49：CGC结构

表格目录

• 表1：制冷剂的分类、性能和使用情况
• 表2：第二代制冷剂HCFCs的控制政策
• 表3：第三代制冷剂HFCs的控制政策
• 表4：2024、2025年涤纶长丝主要厂商未来新增产能情况
• 表5：主流光伏胶膜品种特点及应用场景
• 表6：EVA胶膜与POE胶膜的关键性能对比
• 表7：2021年全球POE主要供应企业情况
• 表8：中国主要POE生产企业规划产能情况