【宏观快评】11月通胀数据点评：“三阶段”把握通胀定价节奏20191210-华创证券-10页_1mb

【宏观快评】11月通胀数据点评总结

核心内容

11月CPI同比增长4.5%，高于市场预期的4.3%，环比上涨0.4%，走势强于季节性。PPI同比跌幅收窄至-1.4%，环比下跌-0.1%，翘尾因素拖累作用减弱。整体来看，CPI与PPI走势出现分化，CPI维持高位运行，PPI则呈现触底回升趋势。

主要观点

CPI：同比上行破4

• 总体情况：11月CPI同比上涨4.5%，环比上涨0.4%，强于季节性。
• 食品项表现：食品项CPI同比上涨19.1%，环比上涨1.8%，猪肉价格趋势下行，但月均价仍小幅上涨3.8%，继续拉动CPI上行。同时，猪价上涨外溢效应增强，牛羊肉批发价环比涨幅扩大。冬季蔬果生产及储运成本增加，价格逐步止跌回升。
• 非食品项表现：非食品项价格整体温和，成品油价格环比调升，但旅游淡季导致飞机票、宾馆住宿等价格下降，综合非食品CPI环比持平。
• 趋势预判：
  1. 食品项与非食品项剪刀差扩大。
  2. CPI或在2020年维持高位（3%以上）约半年。
  3. CPI走势前高后低，1月或为全年高点，下半年将回落至3%以下。
  4. 短期看，12月CPI走势缓和，但1月猪价或突破前期高点，叠加春节错位效应，CPI破5概率较大。
  5. 中期，若猪价报复性上涨，CPI能否如期回落需关注。
  6. 长期，若疫情控制良好，补栏顺利，猪肉价格或在2020年下半年回落，CPI与PPI差距将收窄。

PPI：工业品价格触底回升

• 总体情况：11月PPI同比跌幅收窄至-1.4%，环比下跌-0.1%，翘尾因素拖累减弱。
• 分项表现：
  • 生活资料：同比涨幅上升至1.6%，主要由食品类价格上涨带动。
  • 生产资料：继续下跌，但部分行业如农副食品加工、燃气生产和供应业、非金属制品等环比涨幅较大。
• 走势判断：
  • PPI同比有望继续回升，但受制造业利润压制和房地产投资放缓影响，明年一季度PPI大幅回升突破1%的可能性较小。
  • 基建投资发力是推动PPI回升的关键，财政部已提前下达2020年部分专项债务限额，预计一季度可见成效。
  • 外需方面，中美贸易情绪缓和有助于修复企业信心。

市场对于通胀的“三阶段”定价

• 第一阶段：通胀“高”的定价，以9月CPI超预期2.8%为起点，市场全面上修通胀预期。
• 第二阶段：通胀“有多高”的定价，市场已意识到1月为CPI高点，但具体位置尚未形成一致预期。
• 第三阶段：通胀高后能否“如期回落”，是通胀矛盾结束的关键。预计2020年CPI前高后低，但若猪价报复性上涨，可能影响回落节奏。

风险提示

• 猪瘟疫情再次全面传播：可能对生猪产能修复造成阻碍，进而影响CPI走势。

关键信息

• CPI数据：11月CPI同比增长4.5%，环比0.4%；PPI同比-1.4%，环比-0.1%。
• 食品项主导CPI上涨：猪肉价格趋势下行，但月均价仍上涨3.8%；牛羊肉、鸡蛋价格受猪价外溢影响上涨。
• 非食品项温和：成品油价格调升，但旅游淡季拖累部分价格。
• PPI触底回升：生活资料价格涨幅扩大，生产资料价格继续下跌，但部分行业环比涨幅显著。
• 未来走势：CPI将维持高位约半年，1月或为高点，下半年回落；PPI有望回升，但受制于制造业和房地产投资，突破1%概率较低。

团队介绍

• 组长、首席分析师：张瑜（中国人民大学经济学硕士，曾任职于民生证券）
• 研究员：杨轶婷（香港大学经济学硕士）、陆银波（中国人民大学经济学硕士，CPA）、高拓（加拿大麦克马斯特大学金融学硕士）
• 助理研究员：殷雯卿（中国人民大学国际商务硕士）

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