20210605-天风证券-国防军工行业专题研究_步入股权激励深水区_收益确定度超90_激励推动景气红利释放_17页_1mb

国防军工行业股权激励分析总结

核心内容

本报告聚焦于国防军工行业股权激励的推进情况、实施效果及投资建议，分析其对军工企业业绩和股价的积极影响，并探讨政策导向与市场趋势。

主要观点

• 政策推动显著：自2019年起，国资委推动国企改革，股权激励成为混改的重要手段，2020年《中央企业控股上市公司实施股权激励工作指引》进一步明确股权激励的实施方法。
• 股权激励加速：2019年和2020年，军工企业实施股权激励的公司数量显著增加，超过前六年的总和，表明股权激励已成为军工企业改革的重要趋势。
• 激励效果明显：股权激励后，36个月股价正增长样本占比超90%，其中涨幅超过50%的公司占比达62.5%。多数企业业绩和股价双升，表明激励机制有效提升了企业经营效率。
• 激励方式以限制性股票为主：在75个激励方案中，有53个选择了限制性股票，占比超70%。期权方案较少，但激励价值更高。
• 激励比例稳健：激励股份总数占股本比例整体控制在2%以内，大多数公司采用保守策略。
• 典型公司表现突出：中航光电和中航沈飞作为典型案例，其股权激励计划显著提升了公司业绩与股价表现，成为军工企业改革的标杆。

关键信息

政策背景

• 国资委要求到年底完成三年国企改革任务的70%以上，股权激励成为主要手段。
• 2014年起，股权激励政策逐步完善，2015年《国务院关于国有企业发展混合所有制经济的意见》首次提及员工持股计划。
• 2020年《指引》发布，进一步规范股权激励实施，推动其在军工企业中的应用。

股权激励实施情况

• 实施数量：自2011年以来，军工板块实施股权激励的公司数量逐年上升。
• 激励标的：以限制性股票为主，期权方案较少。
• 激励比例：多数公司激励股份占股本比例低于2%，整体趋于稳健。
• 激励周期：多数股权激励计划有效期为3-5年，分阶段解锁，以确保业绩达标。

股权激励效果

• 股价表现：股权激励实施后，36个月股价上涨样本占比达93.75%，涨幅超过50%的公司占62.5%。
• 业绩提升：股权激励后，多数公司营业收入与归母净利润呈现显著增长。
• 激励对象：主要针对高管及核心骨干，部分公司允许向下持股，但中央企业负责人不参与激励。

典型公司分析

中航光电

• 实施时间：2017年与2019年分别实施两次股权激励。
• 激励数量：首次授予595.72万股，占总股本0.99%；第二次授予3149.34万股，占总股本2.94%。
• 业绩表现：实施后公司股价累计上涨233%，营业收入与归母净利润显著增长。
• 解锁条件：以净资产收益率、净利润复合增长率及EVA为主要考核指标，要求均不低于行业平均水平。

中航沈飞

• 实施时间：2018年11月实施股权激励。
• 激励数量：317.1万股，占总股本0.227%。
• 业绩表现：实施后营业收入与归母净利润显著增长，2020年归母净利润同比增长68.63%，股价累计上涨114%。
• 解锁条件：分三阶段解锁，考核指标包括ROE、净利润增长率及EVA，要求逐步提高。

投资建议

• 关注激励解锁期企业：如火炬电子、中航重机、鸿远电子、和而泰、睿创微纳，这些公司在T+12内尚未解禁。
• 已开展第二期激励或第一期进入解禁期：如中航光电、中航沈飞、新雷能、爱乐达，具备持续增长潜力。
• 关注基本面驱动型企业：如洪都航空、中航机电、中航高科、三角防务、中航西机、抚顺特钢、宏达电子、智明达等，未开展股权激励但基本面良好。

风险提示

1. 政策执行低于预期：若政策推进不及预期，股权激励及员工持股计划可能受阻。
2. 军工订单不确定性：军品采购受国家政策影响，若国防采购减少，将对军工企业产生不利影响。
3. 宏观流动性风险：军工行业为高贝塔行业，受市场风险偏好影响较大。
4. 样本有限性：分析基于有限样本，结果仅供参考。

图表与数据支持

• 图1：军工板块实施股权激励公司个数趋势。
• 图2：军工国企各年实施股权激励个数。
• 图3：军工企业实施股权激励次数。
• 图4：仅实施一次股权激励公司的实施年份分布。
• 图5：股权激励方案中各标的被选取次数。
• 图6：激励股份占股本比例分布。
• 图7：初始行权价格比分布。
• 图8：行权解锁条件分布。
• 图9：实施股权激励后公司股价涨跌情况。
• 图10：股权激励公司当年营业收入增速及占比。
• 图11：推行股权激励公司各年营业收入平均增速。
• 图12：开展股权激励公司当年归母利润增速及占比。
• 图13：员工持股计划完成分布。
• 图14：完成员工持股计划的企业属性分布。
• 图15：员工持股计划占总股本比例分布。
• 图16：开展员工持股计划公司营业收入平均增速。
• 图17：实施员工持股后公司股价涨跌情况。
• 图18：中航光电营业收入情况。
• 图19：中航光电归母净利润情况。
• 图20：中航沈飞营业收入情况。
• 图21：中航沈飞归母净利润情况。
• 图22：中航光电和中航沈飞股权激励后股价情况。

表格数据

• 表1：股权激励及政策线梳理。
• 表2：《指引》内容详解。
• 表3：股权激励项目上涨超过50%股票信息。
• 表4：中航光电股权激励明细。
• 表5：中航沈飞股权激励明细。
• 表6：重点公司行权特别条件。

结论

股权激励作为国防军工行业改革的重要手段，已显示出显著的激励效果，推动企业业绩与股价双升。随着“十四五”期间政策的进一步推进，军工企业有望在股权激励和员工持股计划方面实现更大突破，为行业带来长期增长动力。