20210422-华创证券-中国中免-601888.SH-2020年报及2021年一季报点评_业务升级转型_快速应对变化_13页_1mb

中国中免（601888）2020年报及2021年一季报点评总结

核心内容

中国中免在2020年面对疫情和海南离岛免税政策调整，展现出强大的业务转型能力和市场应对能力。全年实现收入525.97亿元，同比增长8.20%，归母净利润61.40亿元，同比增长32.57%，扣非后归母净利润增长55.83%。公司经营性现金流净额为82.02亿元，高于净利润，净现比达1.12。Q1营收增长127.48%，归母净利润增长显著，毛利率有所下降，但净利率创近年新高，达到18.78%。

主要观点

• 业务转型与应对变化：公司通过线上业务拓展、线下关键市场开发、优化供应链管理等方式，快速响应市场变化，提升消费者购物体验。
• 海南离岛免税业务增长：海南地区业务占比提升至57%，成为公司主要收入来源。2020年海南离岛免税销售额达327亿元，公司海南地区营收299.62亿元。
• 租金谈判与成本控制：与上海浦东机场达成租金修订协议，大幅降低租金支出，减轻经营压力。公司全年应付租金同比减少约70%。
• 盈利能力提升：毛利率为40.64%，净利率为13.95%，ROE（加权，扣非）提升至28.88%。
• 未来展望：公司计划通过H股发行、外延式发展、加强供应链管理、拓展线上渠道等方式，进一步提升市场竞争力。预计2021-2023年归母净利润分别为124亿元、176亿元、217亿元，对应2022年PE为33倍，目标价为379元。

关键信息

财务表现

• 2020年财务数据：

  • 收入：525.97亿元（+8.20%）
  • 营业利润：96.94亿元（+31.79%）
  • 归母净利润：61.40亿元（+32.57%）
  • 扣非后归母净利润：59.67亿元（+55.83%）
  • 经营活动现金流净额：82.02亿元（比净利润高近9亿元）
  • EPS：3.1447元/股
  • ROE（加权，扣非）：28.88%（+7.69pct）
  • 毛利率：40.64%（-8.76pct）
  • 净利率：13.95%（+2.66pct）
  • 现金分红比例：31.80%

• 2021年Q1财务数据：

  • 营收：181.34亿元（+127.48%）
  • 归母净利润：28.49亿元（同比扭亏为盈）
  • 扣非后归母净利润：28.34亿元（+100%）
  • 毛利率：39.11%（下降）
  • 净利率：18.78%（创近年新高）
  • EPS：1.4591元/股

业务结构变化

• 海南离岛免税业务：成为公司主要收入来源，2020年海南地区营收占比达57%。
• 线上业务：通过大会员系统、精准营销、电商渠道等提升线上销售。
• 线下业务：拓展机场免税店经营权，如成都天府国际机场、青岛胶东国际机场，实现澳门机场店、香港机场店、香港市内店扭亏为盈。

供应链与运营优化

• 供应链优势：与全球1000多家品牌商合作，拥有丰富的品牌资源和稳定的供应能力。
• 物流网络：设立7大海关监管物流中心，提升物流效率。
• 成本控制：销售费用同比下降43.06%，管理费用基本持平，财务费用为负值。
• 库存管理：通过设立前海保税仓，集中整合库存，降低资金占压。

未来计划与展望

• H股发行：授权管理层启动H股发行，增强资本运作能力。
• 外延式发展：积极寻求收购机会，获取优质渠道资源。
• 线上一体化平台：加快线上平台建设，提升运营能力。
• 市内店拓展：建设海口国际免税城，拓展市内店布局。
• 智慧供应链：优化供应链布局，提升运营效率。

风险提示

• 品牌商合作低于预期
• 出入境恢复对海南分流
• 离岛免税竞争加剧

财务预测

投资评级

• 当前价：298.66元
• 目标价：379元
• 评级：强推（维持）

行业与市场

• 免税市场空间广阔：未来五年免税市场增长迅速，品牌方更重视国内渠道。
• 海南免税市场：预计2021年海南免税市场约600亿元，中免仍为最大份额。
• 双边规模效应：免税业务在供应链和消费者端具有显著的规模效应，龙头优势明显。

团队与联系方式

• 组长、首席分析师：王薇娜
• 分析师：胡琼方
• 助理研究员：姚婧

华创证券机构销售通讯录

投资评级说明

• 强推：预期未来6个月内超越基准指数20%以上
• 推荐：预期未来6个月内超越基准指数10%-20%
• 中性：预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-10%-10%之间
• 回避：预期未来6个月内相对基准指数跌幅在10%-20%之间