深度报告-20220717-国信证券-中国中免-601888.SH-新旗舰项目开业在即_再议中免长期投资价值_56页_8mb

中国中免（601888.SH）投资价值分析总结

核心内容概述

中国中免（601888.SH）是全球领先的免税运营商，凭借政策支持与自身主观进取，已成为全球免税市场第一。公司核心业务涵盖离岛免税、离境免税及线上有税业务，其中海南离岛免税成为盈利核心。随着海南免税政策持续放宽，公司未来成长空间广阔。此外，公司还积极拓展国际渠道，计划赴港融资以增强供应链与渠道布局。全球免税行业正向规模垄断发展，中国中免凭借其规模优势与政策红利，在国际竞争中占据有利位置。

主要观点

• 免税本质：免税是本国政府有限税收让利，以吸引国际消费，形成消费回流和国际客流增长。
• 政策支持：海南离岛免税政策的多次调整，为中免提供了良好的增长环境。
• 规模与渠道优势：公司通过并购整合和渠道扩张，逐渐形成规模优势，成为全球免税龙头。
• 盈利结构变化：疫情后线上有税业务占比上升，对整体毛利率和净利率产生影响。
• 未来增长点：新项目如新海港、三亚一期2号地等，有望持续提升公司业绩。
• 国际竞争：韩国等国际免税商面临挑战，中国中免通过渠道与品牌合作增强竞争力。
• 融资计划：公司计划赴港融资，助力中免进一步拓展全球市场。

关键信息

公司发展简述

• 成立于1984年，央企背景，国内免税龙头。
• 2009年上市，2011年海南离岛免税政策落地，公司进入快速发展阶段。
• 2017年整合日上中国和日上上海，进一步提升规模与盈利能力。
• 2020年成为全球免税第一，2021年全球份额为24.6%。

海南免税发展

• 2020年海南免税销售额增长104%，2021年增长80%，主要受益于政策红利。
• 2020年6月政策调整，取消单件商品免税限额，提升客单价与转化率。
• 2021年海南离岛免税购物人次达671万，同比增长50%；客单价提升至7367元。
• 2022年1-2月海南免税销售额回升，促销力度逐步减弱。

国内外竞争分析

• 韩国免税商因疫情承压，部分关店，品牌态度分化，中免则逆势扩张。
• 中国中免在国际品牌分销体系中谈判地位提升，未来有望扩大全球市场份额。
• 出境游放开后，国人离境市内免税店或成新增长点。

财务与估值

• 盈利预测：2022E、2023E、2024E净利润分别为8766百万元、13909百万元、17848百万元。
• 每股收益（EPS）：2022E为4.49元，2023E为7.12元，2024E为9.14元。
• 估值：合理估值区间为257-285元，较现价有26%-39%的溢价空间；若考虑赴港融资摊薄5%-8%，则预计有16%-33%的溢价空间。

风险提示

• 宏观政治经济风险
• 疫情反复可能影响客流
• 政策变化与执行不确定性
• 国内外竞争加剧

财务指标概览

投资建议

• 投资评级：买入（维持）
• 合理估值：257-285元
• 盈利预期：公司未来增长空间广阔，尤其在海南免税业务与新项目推动下，盈利有望持续提升。
• 前景展望：公司有望通过国内旅游零售人群（出境亿级客群+离岛数千万客群）流量打通，实现多元化变现，中长期前景可期。

未来展望

• 海南项目：新海港项目预计2022年930试营业，三亚一期2号地预计2023年中期推出。
• 2025年展望：海南免税收入有望上看1300-1700亿元，海南业绩贡献或达200亿元。
• 封关政策：预计海南封关不会采用香港、新加坡模式，仍具政策利好。
• 融资计划：若赴港融资落地，有望带来加速供应链布局和海外渠道扩张。

总结

中国中免凭借政策支持与主观进取，已崛起为全球免税龙头，海南免税政策的持续优化为其提供增长动力。公司未来成长将依托规模优势、渠道扩张、品牌合作及赴港融资等多重因素。尽管存在一定的风险，但其盈利预期和成长空间仍具吸引力，建议投资者关注其长期价值。