深度报告-20210601-安信证券-中国中免-601888.SH-聚焦四大成长点_免税巨头进击之路徐徐铺开_33页_4mb

中国中免（601888.SH）总结

核心内容

中国中免（601888.SH）是全球免税行业龙头企业，自2020年起，其免税业务规模跃居全球第一。在疫情背景下，公司通过政策红利和线上渠道拓展，持续享受高端消费回流带来的增长机会。海南离岛免税政策的不断放宽，使得其在海南市场占据主导地位，而市内免税政策的预期落地也为其带来新的增长点。公司还通过与机场租金补充协议降低了运营成本，进一步增强了盈利能力。

主要观点

• 疫情表现亮眼：尽管疫情初期受到冲击，但中国中免在2020年全年业绩逆势增长，营收同比增长9.7%，净利润同比增长55.05%。
• 海南市场地位稳固：2021年1-2月，海南离岛免税客单价已提升至8000元以上，中免在海南的市场份额维持在92%以上，预计2025年海南免税销售将达2357亿元。
• 线上渠道拓展：公司推出“海南离岛免税补购”、“日上直邮”、“CDF会员购”等线上平台，线上业务全年营收占总营收20%以上，盈利优于免税业务。
• 政策红利推动增长：国人市内免税政策有望加速落地，预计北京和上海市内免税店首年销售额分别为31亿和36亿，回流空间有望达800亿元。
• 租金成本优化：上海机场与公司签订新租金补充协议，租金同比减少77.8%，改善盈利状况。若北京机场协议顺利落地，也将进一步提升利润。
• 品牌与供应链优势：公司拥有丰富的品牌资源，覆盖93个香化品牌、52个箱包服饰品牌和41个手表首饰珠宝品牌，与品牌商合作紧密，具备强大的议价能力。
• 未来增长预期：预计2021-2023年净利润增速分别为96%、35%和24%，6个月目标价为434.4元，对应70.5倍PE。

关键信息

• 海南免税增长：预计2025年海南离岛免税销售额将达2357亿元，其中中免销售2200-2400亿元，岛民免税销售300-500亿元。
• 海口国际免税城：预计2022年6月正式营业，成为国内最大免税综合体，预计2025年海口国际免税城营收达623亿元，净利润108亿元。
• 三亚一期2号地项目：预计2022年底开业，将与三亚国际免税城形成互补，释放消费潜力。
• 线上业务发展：线上营收占总营收20%以上，2020年线上实际净利率达22%-26%。
• 租金优化：与上海机场签订补充协议，租金大幅下降，减轻公司负担。
• 市内免税政策：预计开放后，北京和上海市内免税店首年销售额分别达31亿和36亿，净利率分别为19.8%和20.0%。

未来发展

• 海南自贸港建设：海南将被定位为国际旅游消费中心，中免作为主要参与者，将受益于政策红利。
• 市内免税店布局：公司已在多个城市拥有市内免税店，政策落地后有望加速增长。
• 品牌与品类覆盖：中免在品牌覆盖和SKU丰富度上领先，为消费者提供多样选择，增强竞争力。

风险提示

• 疫情防控不及预期：可能影响出境游和免税业务恢复。
• 行业竞争加剧：新竞争者进入海南市场，可能影响中免市场份额。
• 政策落地不及预期：市内免税政策可能延迟，影响增长预期。
• 相关假设不及预期：如客流增长、客单价提升等关键假设未能实现，可能影响预测结果。

盈利预测

估值与盈利

投资建议

• 投资评级：买入-A
• 6个月目标价：434.4元
• 盈利预期：公司业绩预计将继续保持高增长，主要得益于海南免税政策、线上渠道拓展、租金优化及市内免税政策落地。

结论

中国中免凭借其强大的品牌和供应链优势，在海南离岛免税市场占据主导地位，未来几年内将受益于政策红利和消费回流，业绩有望持续增长。线上渠道的拓展和租金成本的优化进一步增强了公司的盈利能力，使其在免税行业中具备显著竞争优势。