20210112-天风证券-中国中免-601888.SH-中长期视角看中免_无惧竞争_空间广阔_免税龙头愈战愈强_15页_1mb

中国中免（601888）总结

核心内容

中国中免是免税行业的龙头企业，其在海南离岛免税市场具有显著优势。随着国家政策支持和海南自贸港建设推进，离岛免税成为海外消费回流的重要渠道，预计2025年免税规模将超3000亿元，中免有望占据70%以上的市场份额，利润水平有望突破500亿元。

主要观点

• 免税政策推动行业增长：海南离岛免税政策不断优化，免税额度和品类大幅增加，政策红利显著，推动行业快速发展。
• 价格竞争不明显：尽管新运营商加入市场，但各运营商在价格策略上存在协同效应，未形成激烈价格竞争。
• 净利润率长期维持高位：中免凭借规模优势和税收优惠，预计净利率将长期保持在20%以上，2025年海南免税业务净利润或超400亿元。
• 未来市场空间广阔：随着更多免税店落地，海南免税市场将扩大，中免的利润增长潜力巨大。

关键信息

免税政策与市场扩容

• 海南离岛免税政策经历多次调整，2020年7月1日实施的新政策将免税额度提升至10万元，取消单件商品8000元的限额。
• 海南自贸港战略支持免税行业发展，预计2025年免税规模或达3000亿元，中免将占据主要市场份额。

中免的竞争优势

• 中免在海南布局全面，目前拥有5家免税店，包括三亚海棠湾、海口美兰机场、日月广场等。
• 中免在香化品类上具备明显的价格优势，且具备强大的品牌采购和供应链管理能力。

新运营商的影响

• 新运营商如海旅投、中出服等加入市场，但其供应链多来自海外，毛利并无优势。
• 新运营商或在中免优势品类上进行采购或联合采购，共同做大市场。

财务预测与估值

• 2020-2022年，中免预计净利润分别为70亿、120亿、160亿元，年复合增长率分别为51.5%、71.4%、33.3%。
• 当前股价对应PE分别为81.0x、47.3x、35.45x，维持买入评级。
• 假设2025年稳定时期估值给予公司30倍PE，公司市值或达15000亿元。

财务数据概览

营业收入预测

净利润预测

净利率预测

投资建议

• 评级：买入（维持评级）
• 目标价格：未提供具体目标价格
• 业绩预期：2020-2022年净利润分别为70亿、120亿、160亿元，增速分别为51.5%、71.4%、33.3%。

风险提示

• 免税牌照壁垒减弱：若未来免税牌照发放放宽，可能影响中免的垄断地位。
• 行业竞争加剧：随着新运营商加入，市场竞争可能加剧。
• 市占率下降风险：随着海南免税市场扩容，中免的市占率可能下降。
• 毛利率下降风险：若为抢占市场而加大价格折扣，可能影响毛利率。
• 测算主观性：财务预测和估值测算存在一定主观性，仅供参考。