20170605-申万宏源-双汇发展-000895.SZ-估值位处底部_盈利逐步改善_从猪价波动下历史业绩演绎看未来盈利趋势_19页_1mb

双汇发展（000895）投资分析总结

核心内容概述

本报告对双汇发展的业务结构、盈利影响因素、历史表现及未来展望进行了深入分析。报告指出，双汇发展是食品饮料板块中估值最低的白马龙头，当前估值处于历史低点，具备修复空间。尽管2017年第一季度受高价库存和高基数影响，净利润同比下降18.2%，但预计二季度之后随着猪价下降、鸡价低位及肉制品销量改善，公司盈利能力将逐步改善，估值有望上修，当前具备配置价值。

主要观点与关键信息

1. 业务结构

• 屠宰业务：贡献公司主要收入（2016年占61%），但利润贡献较低（仅20%）。
• 肉制品业务：贡献公司主要利润（2016年占80%），毛利率相对较高。
• 毛利率分布：高温肉制品毛利率最高，生鲜冻品毛利率最低。
• 2017年一季度：销售净利率和毛利率达到5年最低，销售成本率达到5年最高。

2. 盈利影响因素

• 猪价：对双汇盈利能力影响显著，与综合毛利率呈负向变动关系。
• 鸡价：对肉制品毛利率影响较大，但公司可通过库存调节和配比调整降低影响。
• 进口肉：美国进口猪肉价格仅为国内一半，有助于降低成本、提升毛利率。
• 库存储备：价格下跌时增加库存，价格上涨时使用低价库存，有效平抑成本波动。

3. 历史演绎

• 猪价与盈利能力：猪价下降有助于提升毛利率，猪价上涨则降低毛利率。
• 鸡价与毛利率：鸡价上涨对毛利率影响更大，但公司可通过多种手段缓解。
• 进口肉影响：进口肉的增加对毛利率有明显提升作用，尤其在猪价高位时。

4. 盈利预测与估值

• 盈利预测：2017-2019年EPS预测为1.41元、1.57元、1.69元，同比增长5.5%、11.8%、7.6%。
• 估值：当前股价对应PE为15x、14x、13x，处于历史低位，存在修复空间。
• 投资评级：维持增持评级。

5. 股价催化剂

• 肉制品增长超预期：若肉制品销量或利润增长超预期，将推动股价上涨。
• 成本加速下降：猪价、鸡价下跌及进口肉成本优势的发挥将有助于提升盈利能力。

6. 风险因素

• 猪价、鸡价上涨：可能导致成本上升，影响盈利能力。
• 食品安全事件：可能对公司声誉和业绩造成冲击。

关键假设点

• 2017年猪价进入趋势性下行通道，鸡价小幅下降。
• 公司通过进口肉和库存储备调节成本，提升毛利率。

财务数据及盈利预测

估值与行业对比

业务与财务亮点

• 屠宰业务：收入占比大，但毛利率较低，受猪价影响显著。
• 肉制品业务：利润贡献高，毛利率弹性较大，受益于成本控制和产品结构优化。
• 进口肉优势：有效降低成本，提升毛利率。
• 库存调节：在价格波动时调节库存，缓解成本压力。
• ROE提升：2017年预计ROE达32.2%，2019年预计达36.3%。

总结

双汇发展作为我国最大的肉类加工企业，其盈利能力受猪价、鸡价及进口肉成本影响显著。当前公司估值处于历史低位，具备修复空间。随着猪价和鸡价的下行，以及进口肉成本优势的发挥，公司盈利有望逐步改善。尽管短期业绩受高价库存影响，但中长期来看，公司具备良好的增长潜力和成本控制能力，值得投资者关注。