20181122-中原证券-宏观年度_2019宏观年报_政策发力呵护经济平稳转型_34页_2mb

证券研究报告-宏观定期总结

核心内容

2018年宏观经济运行符合市场预期，经济增速逐步回落，"三去一降一补"取得阶段性进展，各类杠杆率回落，市场环境优化，企业质量改善。尽管经济增速下行至6.5%，但预计全年增速将在6.6%左右，完成政府经济工作预期目标，为2019年经济平稳运行奠定基础。

2019年经济仍处于L型周期底部区间，预计增速在6.5%附近，面对国内外复杂环境，政策托底将成为主要手段。同时，全球经济复苏步履蹒跚，主要发达经济体增速趋缓，贸易保护主义抬头，外需基本面恶化，美元加息预期强劲，对新兴经济体带来压力。国内方面，供给侧结构性改革持续深化，推动经济平稳转型，重点在于扩内需和补短板。

主要观点

• 经济周期分析：2019年中国经济仍运行在L型底部区间，库存周期从“被动补库”转向“主动去库”，中周期（朱格拉周期）进入尾部，新周期尚未开启，长周期（康德拉季耶夫周期）受人口结构转化和房地产趋弱影响，经济动能减弱。
• 三驾马车趋势：2019年投资、消费、出口均呈平稳趋缓走势，其中投资增速维持在5%附近，消费增速预计在9%左右，出口增速可能降至6.5%附近。
• 通胀水平：2019年CPI温和上行，预计在2.6%附近，PPI下行至2%左右，CPI与PPI剪刀差持续收窄。
• 政策托底：2019年政策将更加积极，货币政策转向实际宽松，财政政策加强，稳就业、稳金融成为重点，民企纾困和稳预期是政策发力的主攻方向。

关键信息

1. 经济周期分析

• 库存周期：2018年为被动补库阶段，2019年将进入主动去库阶段。
• 朱格拉周期：2009年开启，2019年进入尾部，新周期尚未开启。
• 康德周期：当前处于第五轮长波，受人口结构转化和房地产趋弱影响，经济动能减弱。

2. 三驾马车运行情况

• 投资：2019年投资增速维持在5%附近，基建投资成为托底的重要手段，预计全年增速在6%左右。
• 消费：2019年消费增速预计在9%左右，但需关注减税降费和扩大内需政策效果。
• 出口：受中美贸易战影响，出口增速可能降至6.5%附近，需改善外贸结构。

3. 通胀与价格走势

• CPI：预计2019年温和上行，升至2.6%附近，主因是猪周期提前修复。
• PPI：预计2019年下行至2%左右，主因是供需走弱和成本压力。
• 剪刀差：CPI与PPI剪刀差持续收窄，反映经济结构优化。

4. 政策托底与经济转型

• 稳字当头：2019年政策将聚焦于稳就业、稳金融、稳外贸、稳外资、稳投资、稳预期。
• 民企纾困：通过债券融资支持计划和股权融资支持计划，改善民企融资环境。
• 金融稳定：提出“稳定三角形”框架，包括稳健中性货币政策、增强微观主体活力、发挥资本市场枢纽功能。

风险提示

• 全球经济复苏不及预期
• 资金面趋紧
• 中美贸易摩擦升级
• 外部环境不确定性增加

图表摘要

• 图1：剪刀差收窄，避险情绪上升
• 图2：2018库存周期仍以被动补库主导
• 图3：朱格拉周期循环
• 图4：2018-2019设备投资增速回落至底部
• 图5：2018-2019处于设备周期复辟震荡的路上
• 图6：利润收缩，资产负债率上升
• 图7：挖掘机产量震荡回落
• 图8：2018-2019年步入本轮中周期尾部
• 图9：康德拉季耶夫的原始图
• 图10：1960年之后的长波周期
• 图11：1960年之后的长波周期
• 图12：人口老龄化加快，人口红利减弱
• 图13：人口增速下行和老龄化趋势显现
• 图14：2018房地产加快去库
• 图15：房地产销售面积回落，房地产投资增速下行
• 图16：社会消费总额累计同比回落
• 图17：网上零售累计增速高于总体，但仍下行
• 图18：汽车、地产相关可选消费回落
• 图19：必需品消费分化，日用品回升
• 图20：2018年对美欧日的出口累计增速尚未受冲击
• 图21：2019年顺差或收窄，汇率仍有贬值压力
• 图22：应激效应叠加贬值维系出口增速超预期
• 图23：进出口PMI指标延续回落
• 图24：2019年主要工业国景气度或延续回落
• 图25：中国集装箱指数表现弱于波罗的海航运指数
• 图26：前三季度投资增速筑底
• 图27：制造业投资企稳趋势显现
• 图28：信用环境改善推动民间投资边际修复
• 图29：2019年基建或带动投资触底企稳
• 图30：CPI食品分项回落
• 图31：鲜菜价格回落，蛋类鲜果上升，猪肉修复
• 图32：食品项主要分项环比增速回落
• 图33：食品项环比回落转负
• 图34：换季衣着、交通通讯环比上涨明显
• 图35：非食品项价格环比涨幅
• 图36：非食品项交通、文娱、衣着同比增速居前
• 图37：非食品项是提振CPI主力
• 图38：生产资料价格同比回落
• 图39：采掘业价格修复
• 图40：衣着分项对生活资料提振明显
• 图41：燃气食品纺织增速升，汽车化工医药降
• 图42：美国、欧盟和日本GDP当季同比增速震荡趋弱
• 图43：美国、欧盟和日本通胀率修复上行
• 图44：美国、欧元区和日本制造业PMI高位回落
• 图45：美国、欧元区和日本失业率改善
• 图46：美国制造业存货量和新订单同比增速修复
• 图47：日本制造业库存和产能利用率低位盘整
• 图48：强势美元和主要货币的贬值
• 图49：2019年欧美制造业产能利用率仍处高位
• 图50：美国、欧元区、英国和日本基准利率变化
• 图51：美债、中债、德债收益率之差的变化
• 图52：《2018年第三季度中国货币政策执行报告》梳理

结论

2019年中国经济仍将处于L型底部区间，面临内外压力，但政策托底和结构性改革将助力经济平稳转型。通胀温和可控，出口受外需和贸易摩擦影响，投资和消费将逐步企稳。全球经济复苏缓慢，美元加息预期减弱，各国财政刺激分化，2019年全球增速预计在3.7%附近。政策重点在于稳就业、稳金融、稳预期，通过基建投资、民企纾困和资本市场改革，推动经济高质量发展。