2017-白酒行业深度报告：商品属性主导，白酒行情持续_25页-1mb

行业研究报告总结

核心内容

本报告聚焦白酒行业，特别是茅台和二线白酒企业的价格走势与市场表现。重点分析了白酒价格与PPI、CPI、房地产价格等宏观经济指标之间的关系，并对沱牌舍得和口子窖两家公司进行了深入分析，提出其作为二线酒企在当前涨价周期中具有较大的投资潜力。

主要观点

• 茅台价格主导白酒行情：茅台作为高端白酒的代表，其价格走势引领整个白酒行业，对白酒股股价具有重大影响。
• 商品属性主导价格走势：茅台价格与PPI走势高度相关，体现出其商品属性，而非消费属性。
• PPI增速仍是关键因素：PPI增速持续高于CPI，茅台价格周期仍将持续，白酒股行情有望继续。
• 二线酒企投资时机到来：随着一线酒企价格上涨，二线酒企有望迎来轮动机会，沱牌舍得和口子窖被重点推荐。
• 渠道扁平化策略推动增长：沱牌舍得通过增加销售人员和市场开发投入，推动市场快速扩张，提升人均创收。
• 消费升级带动产品结构升级：口子窖受益于消费升级趋势，其中高端产品市场竞争力不断提升。
• 高盛减持利空已释放：高盛减持已接近完成，对口子窖的经营影响较小。

关键信息

价格走势与经济指标

• 茅台与PPI高度相关：2012年后茅台价格与PPI走势一致，CPI走势缺席本轮周期。
• 茅台价格与房地产价格趋势一致：茅台价格与房地产价格走势基本同步，具有商品属性。
• PPI增速有望维持高位：2017年PPI同比增速达到7.8%，表明经济复苏态势良好。

茅台价格周期分析

• 茅台价格持续上涨：2017年2月茅台零售价格同比增速达30%，部分地区零售价超过1400元/瓶。
• 白酒股与茅台价格同步：PPI表现较好的年份，白酒股通常跑赢大盘，2017年白酒股行情预计持续。

二线酒企表现

• 沱牌舍得：定位次高端，盈利提升空间大；通过渠道扁平化策略，销售费用和管理费用率有望下降至10%-15%和5%-10%。
• 口子窖：受益于消费升级，主打中高端产品；管理层和经销商股权激励有望驱动业绩增长。

盈利预测与估值

• 沱牌舍得：预计2017-2019年EPS分别为0.70、1.21、1.81元，YOY分别为193%、74%、50%；目标价为31.5-33.6元，维持“买入”评级。
• 口子窖：预计2016-2018年EPS分别为1.35、1.67、2.06元，YOY分别为33%、24%、24%；目标价为36.7-40.1元，维持“增持”评级。

风险提示

• 宏观经济低迷：可能影响白酒行业整体销售表现。
• 食品安全问题：一旦发生，将对品牌价值和销售造成严重影响。
• 产业政策风险：国家可能调整白酒产业政策，限制行业发展。
• 原材料价格波动：粮食价格受自然条件影响较大，可能造成成本压力。
• 假冒伪劣风险：可能损害公司信誉，影响正常经营。

投资建议

• 行业评级：食品饮料和饮料制造II均为“增持”。
• 公司推荐：
  • 沱牌舍得：定位次高端，盈利提升空间大，推荐“买入”。
  • 口子窖：受益消费升级，推荐“增持”。

附录信息

• 资料来源：华泰证券研究所、国家统计局、Wind等。
• 免责声明：本报告仅供华泰证券客户使用，不构成投资建议，投资者需自行判断。

图表引用

• 图表1：茅台零售价格与PPI、CPI同比变化情况
• 图表2：本轮白酒提价时间表
• 图表3：高端白酒价格与房地产价格相关性
• 图表4：高端白酒价格上涨受益于商品属性
• 图表5：2006-2016年茅台价格、食品CPI与房地产价格增速
• 图表6：2011年至今茅台价格、食品CPI与房地产价格增速
• 图表7：2007-2012年茅台零售价格与城镇居民人均可支配收入背离
• 图表8：2000-2016年茅台终端价格占人均收入之比
• 图表9：1996年10月-2017年2月PPI与CPI走势
• 图表10：PPI与CPI之间的累计偏离
• 图表11：2011-2016年沱牌舍得吨酒收入变化
• 图表12：2003-2017年白酒股相对涨跌幅与茅台价格关系
• 图表13：2006年一二三线白酒企业股价表现
• 图表14：2016年至今一线与二线白酒企业涨跌幅
• 图表15：2011-2016年中高档与低档酒收入占比
• 图表16：2016年沱牌舍得分产品销量增速
• 图表17：口子窖前十大股东明细
• 图表18：白酒主要香型及代表品牌

结论

本报告认为，白酒行业整体行情将持续，尤其是高端白酒茅台的价格上涨将引领整个板块。二线酒企如沱牌舍得和口子窖将受益于消费升级和价格轮动，具有较大的投资价值。投资者应关注PPI走势及行业整体表现，同时注意潜在风险，如宏观经济波动、食品安全、产业政策及原材料价格等。