20170413-华泰证券-白酒行业深度报告_商品属性主导_白酒行情持续_24页_1mb

行业研究总结：白酒行业深度分析

核心内容

• 白酒行业具有消费属性和商品属性，其中茅台价格走势主要反映商品属性，受PPI影响显著。
• 茅台价格与房地产、大宗商品走势一致，体现了其作为资产价格代表的特性。
• 2017年白酒行情持续，茅台价格持续上涨，带动白酒股整体表现优于大盘。
• 一线白酒企业价格坚挺，二线酒企业具备较大的提价和业绩增长空间。
• 沱牌舍得和口子窖作为二线酒企业，具有较大的盈利提升潜力和市场扩张空间。

主要观点

• 茅台价格主导白酒行情：茅台作为高端白酒代表，其价格走势引领整个白酒市场，二级市场对白酒行情的预期高度依赖茅台价格。
• 商品属性影响价格走势：茅台价格与PPI走势高度相关，表明其价格主要受商品属性驱动，而非消费属性。
• PPI走势决定白酒周期：PPI增速高于CPI时，白酒价格周期会延续，2017年PPI增速维持高位，预计白酒行情将持续。
• 二线酒具备投资机会：随着一线酒价格坚挺，二线酒将受益于提价和消费升级，投资时机已经到来。
• 沱牌舍得与口子窖潜力分析：
  • 沱牌舍得：通过渠道扁平化策略提升市场占有率，人均创收空间大，预计未来费用率将下降，净利率有望提升至20%以上。
  • 口子窖：作为兼香型白酒代表，受益于消费升级，产品结构优化，具备良好的增长潜力。

关键信息

茅台价格走势分析

• 2012年以前，茅台价格与PPI、CPI走势一致。
• 2012年后，茅台价格与CPI脱轨，与PPI走势保持高度相关。
• 2016年起，茅台价格开始反弹，2017年2月零售价超过1300元/瓶，部分地区超过1400元/瓶。
• 茅台价格与房地产价格走势具有一致性，且存在约一年的时滞。

PPI与CPI走势关系

• 每轮周期中，PPI增速顶点和低点均高于CPI。
• PPI与CPI之间的累计偏离会在一定时间内回归，但2011年至2016年形成较大负偏离。
• 2017年PPI增速维持高位，预计茅台价格周期不会立刻结束。

白酒价格与股价关系

• 白酒股价走势与茅台零售价格走势高度相关。
• 在PPI表现较好的年份，白酒股普遍跑赢大盘。
• 2017年白酒股行情预计将持续，二线酒有望迎来轮动上涨。

二线酒投资机会

• 沱牌舍得和口子窖被重点推荐，其盈利提升空间较大。
• 沱牌舍得通过渠道扁平化策略，实现销售队伍和市场开发投入的大幅增加，提升人均创收。
• 口子窖通过股权激励和产品结构优化，驱动业绩增长。

营收与盈利预测

• 沱牌舍得预计2017-2019年EPS分别为0.70、1.21、1.81元，YOY分别为193%、74%、50%。
• 口子窖预计2016-2018年EPS分别为1.35、1.67、2.06元，YOY分别为33%、24%、24%。
• 给予沱牌舍得45-48倍PE估值，目标价为31.5-33.6元，维持“买入”评级。
• 给予口子窖22-24倍PE估值，目标价为36.7-40.1元，维持“增持”评级。

风险提示

• 宏观经济低迷：影响白酒行业景气度。
• 食品安全问题：可能损害品牌信誉和销售。
• 产业政策风险：国家可能对白酒行业进行调控，影响生产和销售。
• 原材料价格波动：粮食价格波动可能影响成本和利润。
• 假冒伪劣风险：可能影响市场秩序和公司声誉。

重点推荐

结论

• 白酒行业受PPI驱动，茅台价格持续上涨，带动整个板块表现。
• 二线酒企业具备较大的提价空间和业绩增长潜力。
• 沱牌舍得和口子窖作为重点推荐对象，未来有望实现盈利提升和估值增长。
• 需关注宏观经济、食品安全、政策调整、原材料价格波动和假冒伪劣等风险。