20220918-国联证券-中国中药-00570.HK-执配方颗粒牛耳_布局中药全产业链_26页_1mb

报告摘要

中国中药（0570）投资分析总结

核心内容

中国中药控股有限公司是国药集团中药产业板块的核心平台，深耕中药行业六十余年，具备完善的中药大健康产业链。公司业务涵盖中药材种植、中药饮片、中药配方颗粒、中成药及大健康产品，是中药配方颗粒行业的龙头企业。公司采取对内加强创新研发，对外不断并购扩张的双轮驱动策略，实现业绩的持续增长。

主要观点

中药配方颗粒市场扩容
- 中药配方颗粒凭借质控、疗效、价格和使用便利性等优势，不断替代中药饮片市场。
- 2017-2021年中药配方颗粒市场规模CAGR达23.56%，占比由5.00%提升至12.27%。
- 2021年试点政策结束，行业销售渠道放开至基层医疗机构，市场有望快速扩容。
公司优势显著，龙头地位稳固
- 公司具备领先的技术水平、成本控制能力和销售渠道，行业集中度高，未来增长空间广阔。
- 龙头企业拥有更丰富的生产经验，具备更高的技术门槛和规模效应，竞争优势明显。
全产业链布局与大健康战略
- 公司布局中药材种植基地，保障原材料供应稳定性，形成从种植、饮片、配方颗粒到中成药的全产业链。
- 积极发展国医馆服务及大健康消费业务，与中药产品联动，打造中药大健康产业闭环。
盈利预测与估值
- 2022-2024年公司收入预计分别为171.84亿元、243.85亿元、304.96亿元，CAGR为16.98%。
- 归母净利润预计分别为13.13亿元、22.74亿元、28.53亿元，CAGR为13.86%。
- 采用FCFF和相对估值法，2022年合理市值预计为189.49亿元，对应目标价为3.76元（4.26港币），PE为14倍，首次覆盖，给予“买入”评级。

关键信息

财务数据：2020年营业收入为148.06亿元，2021年增长至190.53亿元；2022年预计收入为171.84亿元，增速为-9.81%。
盈利预测：2022-2024年，公司归母净利润分别为13.13亿元、22.74亿元、28.53亿元，增速分别为-32.10%、73.28%、25.44%。
毛利率变化：2021年公司整体毛利率为62.09%，2022年为53.59%，预计2023年和2024年将分别回升至54.96%和55.38%。
投资建议：给予“买入”评级，2022年目标价为3.76元（4.26港币），对应PE为14倍，当前股价为3.06港币，上涨空间约39%。

风险提示

监管政策趋严：若医保支付政策收紧或集采政策落地，将对公司业务造成不利影响。
利润下滑风险：2022年上半年净利润同比下降58.10%，若经营条件持续恶化，存在业绩下滑风险。
原材料供应及价格波动风险：中药材受地理、气候等因素影响，存在供应短缺或价格上涨的风险。
产品供应短缺风险：国标对配方颗粒生产技术提出较高要求，若企业技术水平无法达标，可能影响产品供应。
行业竞争加剧风险：试点政策结束，更多企业进入市场，可能加剧竞争。
行业发展不及预期：中药配方颗粒增长动力来自对饮片的替代，若替代程度不及预期，将影响行业增长。

关键数据表格

财务数据和估值	2020A	2021A	2022E	2023E	2024E
营业收入(百万元)	14806	19053	17184	24385	30496
增长率(%)	3.39%	28.68%	-9.81%	41.90%	25.06%
EBITDA(百万元)	3113	3556	3248	4542	5319
归母净利润(百万元)	1663	1933	1313	2274	2853
增长率(%)	4.73%	16.21%	-32.10%	73.28%	25.44%
EPS(元/股)	0.33	0.38	0.26	0.45	0.57
市盈率(P/E)	8.2	7.0	10.4	6.0	4.8
市净率(P/B)	0.8	0.7	0.7	0.6	0.5
EV/EBITDA	12.6	11.3	12.2	8.8	7.4

投资评级

投资评级	行业	投资建议	当前价格	目标价格
首次评级	中药	买入	3.06港币	4.26港币

业务板块分析

中药配方颗粒：核心业务，2017-2021年销售额占比保持在60%以上，2021年达70%。2022年受国标过渡影响，收入下降，但预计2023-2024年将快速回升。
中成药：2022-2024年预计增速分别为15%、18%、20%，毛利率稳定在59%-61%之间。
中药饮片：2022-2024年预计增速分别为13%、15%、18%，毛利率预计提升至19%-20%。
产地综合业务：处于起步阶段，增速较快，预计2022-2024年分别为56%、50%、40%，毛利率为12%-15%。
国医馆业务：占比约1%，但增长迅速，预计2022-2024年增速分别为12%、20%、25%，毛利率为38%-40%。

公司优势

技术领先：参与国标制定，备案品种数量领先，技术工艺成熟。
成本控制能力强：布局上游原材料基地，推进智能车间建设，有效降低成本。
销售渠道广泛：拥有广泛的客户基础和销售网络，具备较强市场拓展能力。
全产业链布局：从种植、饮片、配方颗粒到中成药及大健康产品，形成完整产业链。

市场前景

中药配方颗粒市场规模预计到2030年将达615亿元，较2021年增长1.4倍。
公司在国标实施后，有望凭借技术、成本和渠道优势进一步提升市占率，享受行业高速成长红利。

总结

中国中药作为中药配方颗粒行业龙头，具备技术、成本和渠道等多重优势。随着试点政策结束，行业将迎来快速发展，公司有望持续受益。同时，公司积极布局全产业链和大健康产业，为未来发展提供新的增长点。尽管短期内业绩受国标过渡影响有所下滑，但未来增长潜力较大，我们给予“买入”评级，目标价为3.76元（4.26港币），对应PE为14倍。

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