20150116-申万宏源-建筑装饰_回答_一带一路_建筑股关于受益空间和估值的问题-再推荐受益于_一带一路_大战略的建筑央企_34页_1mb

建筑行业与“一带一路”战略分析总结

核心内容

“一带一路”战略为建筑行业带来了巨大的成长空间和估值提升机会。该战略不仅推动了国内基建投资的持续增长，也促进了建筑企业拓展海外市场，提升了其国际竞争力和盈利能力。报告指出，建筑央企在“一带一路”战略中扮演重要角色，其海外业务毛利率和回款情况优于国内，且未来海外订单增长空间广阔。

主要观点

1. “一带一路”提升成长空间

   • “一带一路”是一个开放的框架，覆盖68个国家，未来5年潜在基建投资需求达4.95万亿美元，平均每年约9900亿美元。
   • 假设其中20%转化为中国的订单，对应年均约12276亿元，而上市建筑央企可拿到约6752亿元订单，占其2013年收入总额的77%。
   • 建筑企业通过“一带一路”拓展海外市场，逐步形成良性循环，提升其国际市场份额和盈利能力。

2. 海外业务毛利率及回款优势

   • 海外工程毛利率通常高于国内，因为竞争相对较少，项目壁垒较高，且风险控制能力增强。
   • 海外工程回款情况优于国内，项目通常有较高的预付款比例，且坏账风险较低。
   • 中工国际等公司表现突出，其经营性现金流/净利润和收现比均优于其他大建筑公司。

3. 估值修复空间巨大

   • 建筑蓝筹股目前估值低于历史高位，具有较大的修复空间。
   • 以2008-2009年为参照，当前建筑央企PE（TTM）和PB估值较低，有望提升。
   • 国际可比公司如ACS、Hochtief、万喜集团等，在收入增长期间PE估值显著上升，说明收入增长与估值提升之间存在正相关关系。

4. 国内基建持续增长

   • 2015年国内基建增速有望从21%提高到25%，大项目占比上升，有利于提升建筑央企的市占率。
   • 2015年发改委批复的基建项目总额达1.43万亿元，显示出国内基建的强劲需求。

5. 政策支持与市场开放

   • 国家通过降息降准等政策优化建筑公司财报，降低回款风险。
   • 央企改革和PPP模式的推进，有助于提升建筑央企的盈利能力和市场竞争力。

关键信息

估值数据

• 中国铁建、中国中铁、中国交建、中国电建、中国建筑的PE(TTM)分别为16.7、17.7、15.5、15.9、8.4倍，PB(LF)分别为2.09、1.90、2.10、2.08、1.50倍。
• 2008-2009年，中国铁建和中国中铁的平均PE（TTM）估值为20倍，高于当前水平。
• 中工国际目前PE(TTM)为24.1倍，历史较高时达40倍以上。

海外业务表现

• 上市建筑央企2014年上半年新签海外合同合计同比增长55%，而全国对外工程承包新签合同仅增长5.7%。
• 上市建筑央企新签海外合同占全国对外工程承包新签合同的比例上升至55%。
• 中国交建、中国电建、葛洲坝等公司海外业务毛利率显著高于国内业务。

市场前景

• 2015年国内基建投资有望达到较高水平，且大项目占比上升，推动建筑央企业绩增长。
• “一带一路”战略红利释放具有很强的持续性，预计未来几年将带来持续的市场空间和政策支持。
• 国际可比公司如ACS、万喜集团、福陆公司等在收入增长期间PE估值显著上升，说明建筑央企未来有较大的估值提升空间。

投资建议

• 重点推荐“四建一铁”组合：包括中国建筑、中国铁建、中国交建、中国电建和中工国际。
• 中工国际：公司业务几乎纯国际工程承包，管理优秀，业绩对政策变化最敏感，具有较大的增长潜力。
• 中国建筑：其PE(TTM)估值远低于同行，安全边际较足，地产业务参考最便宜的地产股万科PE(TTM)为9.8倍，建筑业务估值仍有较大提升空间。

联系信息

• 证券分析师：陆玲玲 A0230513040001
  lull@swsresearch.com
• 研究支持：李杨 A0230114080001
  liyang@swsresearch.com
• 联系人：邹立
  (8621)23297818x7412
  zouli@swsresearch.com
• 地址：上海市南京东路99号
• 电话：(8621)23297818
• 网址：http://www.swsresearch.com

图表与数据

• 图1：古代陆、海丝绸之路主要涉及国家和地区。
• 图2：“一带一路”倡议的地域和国别范围是一个开放的框架。
• 图3：金融危机后全球基建投资增速开始回升。
• 图4：全球基建投资中发展中国家占比持续上升。
• 图5：上市建筑央企2014年上半年新签海外合同同比增长55%。
• 图6：上市建筑央企新签海外合同占比持续上升至55%。
• 图7：中国基建投资/GDP从1995年的6.8%上升到2013年的15.9%。
• 图8：水利、环境和公共设施管理业在基建投资中的占比不断提升。
• 图9：中国电建海外业务毛利率显著高于国内业务。
• 图10：葛洲坝2010年前海外业务毛利率高于国内业务。
• 图11：中国交建海外业务毛利率总体高于国内业务。
• 图12：中国中铁2013年海外业务毛利率已高于国内业务。
• 图13：中工国际经营性现金流/净利润高于其他大建筑公司。
• 图14：中工国际收现比优于其他大建筑公司。
• 图15：中国中铁和中国铁建在2008-2009年的平均PE估值为20倍，高于金螳螂。
• 图16：中国交建、中国建筑当前PE估值低于两铁2008-2009年的水平。
• 图17：中国电建、葛洲坝当前PE估值低于两铁2008-2009年的水平。
• 图18：ACS公司收入增速在20%左右时，PE估值在10~20倍之间。
• 图19：德国Hochtief公司PE估值长期维持在20倍以上。
• 图20：法国万喜集团在1997~2001年收入增速在20%左右时，PE估值一度达到40倍。
• 图21：美国福陆公司从2003年起PE估值随着收入增长不断上升。
• 图22：韩国现代工程设计在2004年后收入趋于稳定，对应PE估值维持在10~20倍之间。
• 图23：意大利SAIPEM公司PE估值与收入增速高度相关。
• 图24：中国交建海外收入占比逐渐增多。
• 图25：2014年上半年中国交建海外收入占比为17%。
• 图26：中工国际新签合同额和收入情况。
• 图27：中工国际销售净利率大幅优于同业。
• 图28：中工国际毛利率平稳增长。
• 图29：中工国际收入增速情况。
• 图30：中工国际利润增速保持较快增长。

表格数据

• 表1：“一带一路”国家未来5年累计基建投资或为4.95万亿美元。
• 表2：全球基础设施项目投资额（分地区）：单位为亿美元。
• 表3：上市建筑央企未来五年平均每年可以拿到的订单敏感性分析。
• 表4：中国建筑央企在ENR全球国际工程承包商中位居前茅。
• 表5：部分建筑央企1H14海外收入情况。
• 表6：部分建筑央企海外订单情况。
• 表7：近3个月以来发改委批复的基建项目总额达1.43万亿元。
• 表8：全球前20大国际承包商在不同收入增长时期的PE估值变化。

结论

“一带一路”战略为建筑行业带来了巨大的发展机遇，不仅提升了建筑央企的海外市场份额和盈利能力，也打开了其估值提升的空间。报告认为，建筑央企在战略红利、政策支持和市场开放的推动下，未来有望实现业绩与估值的戴维斯双击，成为投资的优质标的。