深度报告-20221214-中邮证券-紫燕食品-603057.SH-经销模式撬动千亿市场_开启全国化扩张之路_29页_2mb

紫燕食品投资评级与核心分析总结

核心内容概述

紫燕食品是一家以卤制食品为主营业务的全国性连锁企业，通过经销商模式实现快速扩张。公司以“夫妻肺片”为核心产品，占据佐餐卤制品市场领先地位，市占率稳定在2.6%左右，领先于其他品牌。在疫情冲击下，公司仍保持门店数量和营收的稳步增长，展现出较强的抗风险能力。

主要观点

• 行业前景良好：中国卤制品市场规模持续增长，预计2023年可达4051亿元，佐餐卤制品占比有望上升。
• 公司经营优势显著：通过经销模式降低销售与管理成本，形成“小而美”门店模型，提升投资回报率。
• 产品矩阵成熟：以夫妻肺片为核心，辅以整禽类、香辣休闲类等产品，满足多样化市场需求。
• 供应链体系完善：拥有全国性生产基地，建设完善的冷链物流体系，保障产品品质和配送效率。
• 盈利预测乐观：预计2022-2024年收入分别为35.94/44.26/53.40亿元，归母净利润分别为2.66/4.01/5.21亿元，维持“买入”评级。
• 风险提示：原材料价格波动、疫情反复、门店扩张不及预期、食品安全风险等。

关键信息

公司基本情况

• 最新收盘价：31.65元
• 总股本/流通股本：4.12亿股 / 0.42亿股
• 总市值/流通市值：130亿元 / 13亿元
• 52周内最高/最低价：33.76元 / 21.82元
• 资产负债率：39.8%
• 市盈率：35.75
• 第一大股东：宁国川沁企业管理咨询服务合伙企业（有限合伙）
• 持股比例：24.8%

投资要点

• 行业规模：2021年卤制品行业规模达3296亿元，预计2023年达4051亿元。
• 佐餐卤制品市场：预计2023年规模达2093亿元，复合增长率8.08%。
• 市占率：紫燕食品以2.6%市占率稳居行业第一。
• 收入与利润预测：2022-2024年收入分别为35.94/44.26/53.40亿元，归母净利润分别为2.66/4.01/5.21亿元，对应增速分别为-18.83%/50.96%/29.81%。
• 估值：给予2023年41倍PE估值，对应目标价39.77元，维持“买入”评级。

盈利预测与财务指标

门店扩张与模式

• 门店数量：截至2021年底，终端门店数量超过5100家，2022年9月增长至6030家。
• 经销模式：经销商多为前员工，具备丰富的地区资源与管理经验，公司采用“公司—经销商—终端门店”两级销售网络。
• 门店模型：以“小而美”模式为主，单店投入较低，回报周期短，适合快速扩张。
• 单店收入：2021年受疫情影响，单店收入下滑，但2022年三季度后逐步恢复。

供应链与产能

• 生产基地：宁国、武汉、连云港、山东、重庆等5家工厂，产能利用率保持高位。
• 募投项目：拟募集资金4.2088亿元用于宁国和荣昌二期基地建设，新增产能19000吨。
• 物流体系：与第三方合作建立冷链物流，提升配送效率与产品保鲜。

竞争优势分析

1. 模式优势：经销商买断式销售，降低销售与管理费用。
2. 门店优势：小而美门店模型，高坪效，投资回报周期短。
3. 产品优势：夫妻肺片为核心大单品，差异化显著，价格与质量兼具。
4. 供应链优势：建设优质产能，优化物流体系，提升整体运营效率。

风险提示

• 原材料价格波动：影响毛利率，特别是进口牛肉与牛副产品。
• 疫情反复：对门店销售收入造成冲击。
• 门店扩张不及预期：受经销商意愿、选址、疫情等因素影响。
• 食品安全风险：对消费者信心和行业景气度有较大影响。

总结

紫燕食品凭借其在佐餐卤制品领域的领先地位、成熟的经销模式、高坪效的“小而美”门店体系以及不断优化的供应链，具备较强的内生增长动力。在疫情冲击下，公司依然保持门店扩张与收入增长，展现出较强的抗风险能力。未来，随着行业集中度的提升与消费市场的进一步扩张，公司有望持续提升市场份额。尽管面临原材料价格波动、疫情反复等风险，但公司通过优化成本结构、提高产品价格等方式积极应对，整体盈利前景乐观，给予“买入”评级。