保险行业最新观点：如何理解寿险EV和NBV中的经济假设及其变动-240318-招商证券-16页_1mb

报告摘要

寿险EV和NBV中的经济假设及其变动分析总结

核心内容

寿险公司的内含价值（EV）和新业务价值（NBV）是评估其价值和成长性的重要指标，但其计算依赖于一系列经济假设，尤其是投资收益率和风险贴现率。这些假设的变动会对EV和NBV产生影响，但预计不会改变寿险公司负债端高景气和资产端高弹性的整体局面。

主要观点

EV与NBV的重要性：EV反映的是寿险公司的清算价值和现有保单的未兑现价值，而NBV体现的是新业务的内含价值，是衡量公司成长性的重要指标。
经济假设的设定：投资收益率和风险贴现率的设定应与市场状况一致，保持内在一致性。同时，需结合历史经验和未来趋势动态调整。
经济假设的调整趋势：2023年报预计主要上市险企将集中下调投资收益率和风险贴现率假设，主要与实际投资收益率低于假设水平、十年期国债收益率下行以及资本市场波动有关。
假设调整的影响：若投资收益率下降50bp、风险贴现率下降200bp，EV变动幅度约为-1%，NBV变动幅度约为-10%以内。其中，利差占比高的产品和公司对假设调整更敏感。
未来预期：尽管经济假设可能下调，但2023年NBV仍有望保持两位数增长，2024年开门红表现或将超预期，全年NBV增速仍有望保持在两位数以上。
投资建议：维持行业推荐评级，个股推荐中国太平、中国人寿、中国平安、新华保险、中国太保。

关键信息

投资收益率和风险贴现率

投资收益率：截至2023年中报，主要上市险企传统账户长期投资收益率假设均为5%。2016年以来，该假设保持相对稳定。
风险贴现率：中国人寿和中国人保为10%，中国平安、中国太保、新华保险和中国太平为11%（中国太平23H1未披露，根据22年报估计）。

假设调整对EV和NBV的影响

EV影响：若投资收益率下降50bp、风险贴现率下降200bp，EV变动幅度约为-1%左右，其中中国平安变动-0.5%、中国人寿变动-0.6%、中国太平变动-1.2%、中国太保变动-1.4%、中国人保变动-1.5%、新华保险变动-1.8%。
NBV影响：若投资收益率下降50bp、风险贴现率下降200bp，NBV变动幅度约为-10%以内，其中新华保险变动-28.4%、中国人保变动-10.3%、中国太平变动-8.3%、中国太保变动-6.5%、中国人寿变动-3.3%、中国平安变动-1.6%。

假设调整的敏感性

利差占比高的公司：对投资收益率和风险贴现率调整更敏感，如新华保险和中国人保。
中国平安：由于保障类产品占比高，对经济假设切换的敏感性较低。

2023和2024年展望

2023年NBV增长：预计保持两位数增长，增速分别为中国太保+25%、中国平安+23%、中国人寿+12%、中国太平+11%、新华保险+10%。
2024年开门红：预计NBV增速将显著提升，中国太平有望实现+100%、新华保险+50%、中国太保+30%、中国平安+20%、中国人寿+15%。

风险提示

经济假设下调幅度超预期：可能对EV和NBV产生更大负面影响。
经济增长不及预期：可能导致整体市场表现不佳。
资本市场波动：可能影响投资收益。
利率下行：对资产端表现产生压力。
寿险转型低于预期：可能影响负债端表现。
监管收紧：可能导致新单销售受阻。

估值与持仓

P/EV估值：当前主要上市险企P/EV分别为：中国人寿0.57、中国平安0.47、中国太保0.40、新华保险0.35、中国太平0.13，均显著低于1倍P/EV，反映投资者对实际内含价值的悲观预期。
持仓情况：23Q4公募机构保险板块持仓占比仅为0.33%，环比下行0.43pct，板块估值和持仓处于历史低位。

投资建议

行业评级：推荐，行业基本面良好，预期行业指数将超越基准。
个股推荐：中国太平、中国人寿、中国平安、新华保险、中国太保。

估值与盈利预期

资产端改善：预计2024年资产端改善将带动利润表现超预期。
新会计准则：进一步强化险企利润敏感性，影响其利润波动。
市场预期：资本市场趋于平稳震荡上行，折现率对利润的侵蚀将缓解。

总结

寿险EV和NBV的计算依赖于投资收益率和风险贴现率等关键经济假设。尽管2023年报可能下调这些假设，但整体上不会改变寿险公司负债端高景气和资产端高弹性。预计2023年NBV仍保持两位数增长，2024年开门红表现将超预期，全年NBV增速有望维持在两位数以上。投资建议维持行业推荐评级，重点关注中国太平、中国人寿、中国平安、新华保险和中国太保。风险提示包括经济假设下调超预期、经济增长不及预期、资本市场波动、利率下行、寿险转型低于预期和监管收紧。

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