20150731-广发证券-章源钨业-002378.SZ-开启高精尖下游全球并购模式_21页_1012kb

章源钨业（002378.SZ）总结

核心内容

章源钨业是一家专注于钨产业链的公司，业务涵盖钨资源开采、冶炼及深加工，并通过全球并购战略提升其在高精尖领域的竞争力。公司于2015年7月29日收购了欧洲的UF1公司80%股权及ELBASA公司100%股权，通过并购进一步强化其在硬质合金和精密刀具领域的布局。公司在国内钨资源领域占据重要地位，拥有丰富的储量和良好的采选条件，同时通过技术引进和自主研发，在中游冶炼及下游深加工方面具备较强竞争力。

主要观点

• 全球并购战略：公司启动全球并购模式，收购欧洲高精尖企业，为未来拓展国际市场奠定基础。
• 产业链完整：公司拥有从采矿、选矿、冶炼到深加工的完整产业链，具备较强的成本控制和利润获取能力。
• 技术优势：公司在硬质合金和刀具制造方面具备先进的技术，特别是在超细晶粒、涂层刀片等中高端产品领域。
• 行业前景广阔：中国是全球最大的钨生产国和消费国，但高端产品仍依赖进口，公司具备进口替代潜力。
• 政策导向：国家通过配额和税收政策鼓励深加工产品出口，限制初级产品出口，推动产业升级。
• 业绩增长预期：公司预计2015-2017年净利润分别为0.89/1.31/2.28亿元，对应PE分别为86/59/34倍，给予“买入”评级。

关键信息

1. 公司并购概况

• 公司拟出资385.7万欧元收购UF1公司80%股权及ELBASA公司100%股权。
• UF1公司为章源钨业提供涂层刀片设计服务，ELBASA公司提供生产用地和厂房。
• UF1公司2014年营业收入为77.5万欧元，利润总额3.12万欧元。

2. 钨资源概况

• 全球钨资源储量仅350万吨，中国占54%，产量占84%。
• 江西是国内钨资源品质最好的省份，占全国储量的18.8%，高品质黑钨矿占七成。
• 公司拥有4个高品质钨矿，保有储量9.6万吨，远景储量有望增厚8万吨。

3. 产业链结构

• 上游：公司拥有7个探矿权矿区、4个采矿权矿山，资源储备丰富。
• 中游：拥有APT和氧化钨的生产能力，技术先进，具备较强的冶炼能力。
• 下游：硬质合金及刀具制造是未来增长点，公司已具备超细晶粒、涂层刀片等高端产品生产能力。

4. 精深加工技术

• 公司掌握超细APT、氧化钨、碳化钨粉等核心技术。
• 高性能、高精度硬质合金涂层刀片项目已投入生产，产品合格率不断提高，预计未来将成为主要利润来源。
• 刀片产品具备高附加值，国内同类产品市场占有率低，公司有望实现进口替代。

5. 业绩预测

• 营业收入：2015-2017年预计分别为23.7/28.6/35.3亿元，年增长率分别为16.1%/21.0%/23.1%。
• 净利润：预计分别为0.89/1.31/2.28亿元，年增长率分别为36.7%/47.0%/73.9%。
• EPS：2015-2017年分别为0.19/0.28/0.49元。
• PE：2015-2017年分别为86/59/34倍，显示估值逐步下降，投资价值上升。

6. 风险提示

• 钨产品价格低于预期。
• 募投项目进展不顺。
• 并购进展慢于预期。

7. 投资评级

• 公司被给予“买入”评级，预计未来12个月内股价表现强于大盘15%以上。

财务数据概览

公司优势与战略方向

• 资源优势：公司拥有丰富的钨资源，且开采条件良好，成本优势明显。
• 技术优势：在APT、氧化钨、碳化钨粉等中游环节具备国内领先水平；下游刀具和硬质合金技术先进，具备高附加值。
• 并购拓展：公司已启动欧洲并购，未来还有更多并购机会，拓展国际市场。
• 产能提升：募投项目逐步投产，预计未来三年业绩快速增长，进口替代前景良好。

行业分析

• 钨资源稀缺性：全球钨资源仅350万吨，中国占大部分，但开采和出口受到严格控制。
• 硬质合金需求：硬质合金是钨的主要下游，国内中高端产品仍依赖进口，公司具备替代能力。
• 政策支持：国家通过配额和税收政策鼓励深加工产品出口，限制初级产品出口，推动产业升级。

未来展望

章源钨业正通过并购和产能扩张，向高附加值的硬质合金和刀具制造领域迈进，未来有望成为国内高端钨制品的领军企业。随着募投项目逐步放量，公司盈利能力有望显著提升，成为行业增长的重要驱动力。