20160720-光大证券-小金属系列报告之钨：上游重在供给收缩，下游仍看深加工_36页_2mb

独家收集：小金属系列报告之钨总结

核心内容

钨是中国重要的战略性资源，具有熔点高、化学性质稳定、硬度高、耐侵蚀等特性，广泛应用于机械制造、钢铁工业、汽车、国防、航空航天等领域。中国是全球最大的钨资源国和生产国，储量和产量分别占全球的57%和81%。然而，钨行业面临供给过剩、价格下跌、企业亏损等问题。

主要观点

• 上游供给问题突出：中国钨矿开采长期存在超采现象，2015年全国钨精矿实际产量远超国家配额，超采比例超过30%。钨矿山企业亏损率高达89%，行业整体处于触底阶段。
• 国家政策调控成效有限：尽管政府多次实施限额限产政策，但实际效果不佳。2015年国家开始推行从价计征资源税，以提高资源利用率和企业成本。
• 废钨回收影响供给：废钨回收是全球钨供给的重要来源，但我国废钨回收率较低，仅占总供给的10%，远低于发达国家的35%。未来废钨回收有望纳入总量控制计划。
• 下游需求持续增长：国内钨金属消费量逐年上升，2015年消费量达4.15万吨，同比增长3.23%。硬质合金作为钨的最大下游应用领域，产量占全球40%，但总产值仅为世界的20%。
• 政策利好推动行业复苏：2016年，钨企联合减产1万吨，国储和商储政策逐步落地，有望改善供需结构。同时，《稀有金属管理条例》有望出台，提升行业管理的法律效力。

关键信息

中国钨资源概况

• 储量与产量：中国钨储量190万吨，占全球57%；产量7.1万吨，占全球81%。
• 资源分布：钨矿主要集中于江西、湖南两省，占全国储量的59.2%。五矿集团控制约30%的全国钨储量。
• 矿种分类：黑钨矿占全球可开采资源的20%，白钨矿占70%，黑白钨混合矿占10%。

上游现状

• 超采严重：2015年全国钨精矿产量近12万吨，超采比例超30%。江西、湖南、河南为超采重灾区。
• 价格与利润：2015年钨精矿年均价格为7.35万元/吨，同比下降30%。行业整体亏损，钨矿山企业亏损率达89%。
• 政策调控：国家持续实施开采配额、出口许可等政策，但效果有限。2015年出口配额使用率不足60%。

下游发展趋势

• 硬质合金为核心应用：硬质合金占钨消费总量的50%，是钨资源的最大应用领域。
• 消费结构优化：国内钨消费结构向深加工产品倾斜，硬质合金出口量和占比逐年上升。
• 技术差距明显：中国硬质合金回收利用率仅为30%，远低于美国50%和欧洲40%。国内硬质合金质量和技术仍需提升。

政策支持

• 三重利好：钨企联合减产、国储和商储、《稀有金属管理条例》有望出台，将改善供需格局。
• 资源税改革：从2015年5月起，钨资源税由从量计征改为从价计征，提高资源利用率。
• 出口政策调整：国家鼓励高端钨产品出口，取消低附加值产品的出口退税，提升国际竞争力。

重点推荐公司

• 章源钨业：股价12.24元，2016年EPS 0.04元，PE 331倍，投资评级“买入”。
• 中钨高新：股价17.59元，2016年EPS -0.01元，PE 505倍，投资评级“增持”。
• 厦门钨业：股价31.52元，2016年EPS 0.28元，PE 114倍，投资评级“增持”。
• 广晟有色：股价63.01元，2016年EPS 0.11元，PE 354倍，投资评级“增持”。

风险提示

• 上游供给收缩低于预期
• 下游需求增长不及预期

未来看点

• 上游供给收缩：政府有望严控钨伴生矿供给，废钨回收纳入总量控制，改善供需平衡。
• 下游深加工升级：硬质合金作为钨资源的核心应用领域，国内产业升级迫在眉睫。预计未来硬质合金占比将逐步提升至欧美水平，生产高附加值产品成为关键。

附录

• 产业链分析：钨产业链包括勘探、开采、冶炼、精深加工等环节，纵向关联度高。
• 技术与专利：国内企业如章源钨业和中钨高新在技术与专利方面表现突出，推动产业升级。
• 未来展望：随着政策支持和企业技术进步，钨行业有望实现供需平衡和产业升级。