20200909-中泰证券-华鲁恒升-600426.SH-煤化工一体化龙头_新项目助力再次腾飞_42页_2mb

华鲁恒升（600426.SZ）总结

核心内容

华鲁恒升是国内煤化工龙头企业，依托“一头多线”柔性多联产模式，实现了多种产品的灵活生产与成本控制。公司主要产品包括肥料、有机胺、醋酸及衍生品、多元醇、己二酸及中间品等，其中尿素、DMF、醋酸、乙二醇和己二酸是其主要盈利来源。公司通过技术升级与项目扩产，不断巩固其在行业中的领先地位，未来成长性良好。

主要观点

• 市场表现：当前股价为23.90元，市值389亿元，分析师维持“买入”评级。
• 盈利能力：公司盈利能力稳健，2020-2022年预测营收分别为140.19亿、182.44亿和209.76亿元，归母净利润分别为20.08亿、29.05亿和35.59亿元，对应EPS分别为1.23元、1.79元和2.19元，PE分别为19倍、13倍和11倍。
• 技术优势：公司掌握洁净煤气化技术，通过“一头多线”模式实现资源高效利用与成本控制。
• 项目进展：公司正在推进多个项目，包括10万吨DMF、16万吨精己二酸、30万吨己内酰胺及20万吨尼龙6切片等，预计2020年Q3、2021年5月和2021年11月陆续投产，将显著提升公司竞争力。
• 行业前景：尿素、DMF、醋酸和乙二醇等产品均有较好的市场前景，尤其是尿素价格有望上行，DMF行业集中度提升，醋酸技改项目提升盈利空间，乙二醇产能增长带动国内自给率上升。

关键信息

1. 公司概况

• 成立于2000年，2002年6月在上交所上市。
• 主要产品：尿素、DMF、醋酸、乙二醇、己二酸等。
• 产能情况：尿素180万吨/年，DMF25万吨/年，醋酸50万吨/年，乙二醇55万吨/年，己二酸16万吨/年。
• 实际控制人：山东国资委。

2. 公司业绩

• 2018年营收143.57亿元，净利润30.20亿元。
• 2019年营收141.90亿元，净利润24.53亿元。
• 2020年上半年营收59.93亿元，净利润9.04亿元，同比分别下降15.30%和30.93%。
• 公司营收结构趋于平衡，肥料板块占比从40.85%降至25.88%，多元醇占比从25.04%升至22.13%。

3. 成本优势

• 通过洁净煤气化技术、原料替代、技改项目等，公司成本控制能力显著。
• 2012-2018年，公司毛利率稳步上升，成本优势凸显。

4. 项目进展与未来成长

• DMF项目：在建10万吨/年DMF项目，预计2020年Q3投产，将使公司DMF产能提升至30万吨/年，进一步巩固行业龙头地位。
• 己二酸项目：16万吨精己二酸项目预计2021年5月投产，30万吨己内酰胺及20万吨尼龙6切片项目预计2021年11月投产。
• 乙二醇项目：2020年5月投产10万吨/年草酸项目，提升乙二醇自给能力，增强竞争力。
• 其他项目：公司持续推进产业链延伸与产品升级，提升盈利能力。

5. 行业分析

尿素

• 2020年尿素价格有望上行，出口市场利好，国内需求逐步恢复。
• 行业集中度提升，华鲁恒升作为煤头企业，具备成本优势。
• 全球尿素需求平稳增长，国内需求持续走低，但出口市场恢复带动价格回升。

DMF

• 2020年DMF价格逐步上升，行业集中度提高。
• 华鲁恒升为全球最大DMF生产商，产能25万吨/年，计划2020年Q3新增10万吨产能，提升市场占有率。
• 行业集中度提升，出口市场稳定，2020年上半年出口量同比增长23.44%。

醋酸

• 2020年醋酸价格低位震荡，但下游需求增长。
• 公司通过技改项目降低生产成本，提升毛利率。
• 醋酸下游需求主要来自PTA、醋酸乙烯等，预计2020年下半年需求将增长。

乙二醇

• 国内乙二醇需求持续增长，对外依存度下降。
• 公司通过草酸项目提升乙二醇自给能力，增强市场竞争力。
• 未来新增产能以煤制乙二醇为主，进一步扩大国内产能。

风险提示

• 原材料价格波动风险。
• 环保与安全生产风险。
• 项目建设不达预期的风险。

结论

华鲁恒升凭借其在煤化工领域的深厚积累，以及“一头多线”柔性多联产模式，不断拓展产业链，提升产品结构。公司未来成长性良好，多个项目即将投产，有望进一步提升盈利能力。分析师维持“买入”评级，认为公司具备较强的市场竞争力与成长潜力。