20180428-申万宏源-资产管理行业资产配置研究专题之三十_资管新规好于预期_继续看多2季度债市_9页_414kb

资管新规对债市及资产配置的影响分析总结

核心内容概述

2018年4月27日，《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》正式发布，整体表现好于预期，对市场情绪起到短期提振作用。报告指出，在去杠杆背景下，债券配置力量正在再平衡，风险偏好中枢下行，对低等级信用债形成利空。同时，维持全年债券收益率“两头高中间低”的判断，预计10Y国债收益率全年波动区间为3.4%-4%。此外，报告继续看多2季度债市，认为资管新规的实施将推动市场向更规范、更透明的方向发展。

主要观点

1. 资管新规变化内容

1.1 新增内容

• 固定收益、权益、商品及金融衍生品、混合类产品投资比例明确。
• 合格投资者标准提高，新增“家庭金融净资产不低于300万元”。
• 风险准备金提取比例为管理费的10%，达到产品余额的1%可停止提取。
• 公募产品需由金融机构担任受托机构，私募产品可由私募基金管理人担任。
• 智能投顾需具备投顾资质，非金融机构不得超范围开展资管业务。

1.2 删除内容

• 删除了购买产品的最低金额限制及合格投资者投资多只产品的金额统一标准。
• 删除了银行公募产品以固定收益为主的规定。
• 删除了“间接投资商业银行信贷资产”的限制。
• 删除了管理费与产品期限挂钩的规定。
• 删除了对资产负债率超警戒线企业投资资管产品的限制。
• 删除了部分私募产品设立分级的限制条件。

1.3 好于预期内容

• 过渡期延长至2020年底，给予金融机构更多时间进行调整。
• 私募基金参照私募条例，允许承接委外私募理财，但不适用于公募产品。
• 对非标投资的期限匹配要求明确，但未对非标估值方式做出实质性改变。
• 银登中心、北金所的交易仍被界定为非标，但后续可能有调整。

1.4 严于预期内容

• 过渡期结束后，金融机构不得再发行或存续违反新规的产品，监管更加严格。
• 对多层嵌套和通道业务限制加强，非标整体缩量趋势难以逆转。

1.5 符合预期内容

• 资管产品分为公募和私募，分别有不同监管要求。
• 禁止刚兑、资金池、公募基金不得分级。
• 非标投资需期限匹配，且仅限于私募产品。
• 同一资产投资规模不得超过300亿元，防止风险集中。
• 开放式产品可投非标，但需符合特定条件。

关键影响分析

2.1 对理财的影响

• 过渡期延长：有利于金融机构逐步调整产品结构。
• 公募理财：需投资标准化资产，采用市值法计量，净值波动大，考验银行主动管理能力。
• 私募理财：可投非标，但需满足合格投资者条件及期限匹配要求，短期内难以放量。
• 委外限制：公募理财不能委外给私募基金，但可委外给金融机构，但需注意穿透原则。
• FOF模式：被鼓励作为理财委外的创新方向。
• 同业理财：属于私募理财，但受监管窗口指导限制，规模不能新增。

2.2 对非标的影响

• 压力仍大：非标投资需满足合格投资者要求及期限匹配，且部分项目因政策限制无法开展。
• 监管趋严：通道业务受限，非标整体规模难以回升。
• 交易流转：银登中心、北金所的交易仍被视为非标，后续政策可能进一步明确。

2.3 对委外及股债的影响

• 短期影响小：大部分委外来自开放式理财，过渡期内压力不大。
• 长期影响：若理财规模缩减，资金可能流向其他资管产品，但不会完全撤离债市和股市。
• 股债配置：净值型产品增加，银行权益类委外可能增多，但对股市的冲击有限。
• 多层嵌套：部分主动管理委外面临挑战，但整体规模较小，市场影响不大。

2.4 对大资管行业的影响

• 平等竞争：资管新规使银行理财与其他资管产品处于同一起跑线。
• 主动管理：未来资管行业将更依赖主动管理能力，而非传统通道业务。
• 机遇与挑战并存：银行和非银机构均面临转型压力，但也有发展空间。

后续关注重点

• 公募理财的合格投资者人数限制及起征点。
• 公募理财资金是否可委外至私募产品，是否违反穿透原则。
• 开放式产品是否可采用摊余成本法计量非标资产。
• 银登中心、北金所的非标界定是否会有调整。
• 非标期限超过3年，过渡期结束后如何处理。

对债市的判断

• 短期利好：资管新规整体好于预期，有助于提振市场情绪。
• 中长期趋势：维持2季度看多债市的观点，全年债券收益率预计呈现“两头高中间低”格局。
• 风险偏好下行：去杠杆背景下，风险偏好中枢下降，对低等级信用债形成压力。
• 资金流动：理财规模缩减后，资金可能流向其他资管产品，但对债市和股市的冲击有限。

附录：图表目录

• 图1：资管新规对大资管业态的影响
  资料来源：申万宏源研究

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