资管新规发布点评：不塞不流，不止不行，债市非空！-20180428-东吴证券-11页-1mb

资管新规发布点评总结

核心内容

2018年4月27日，中国人民银行、银保监会、证监会及外汇管理局联合发布《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（以下简称《指导意见》），标志着资管新规正式落地。该文件对非标资产定义、净值化管理、新老划断及过渡期安排等关键问题进行了进一步明确，旨在统一监管、打破刚兑、减少资金空转，推动金融体系回归本源。

主要观点

1. 非标资产定义更清晰

• 非标准化债权类资产定义为“标准化债权类资产以外的债权类资产”。
• 标准化债权类资产需同时满足以下条件：
  • 等分化、可交易；
  • 信息披露充分；
  • 集中登记、独立托管；
  • 公允定价、流动性机制完善；
  • 在银行间市场、证券交易所市场等经国务院同意设立的交易市场交易。
• 非标资产的认定规则由人民银行会同金融管理部门另行制定，预计对北金所、银登中心等交易场所产品是否属于标准化资产将在细则中进一步明确。

2. 放宽产品净值化计量方法

• 《指导意见》允许部分资产使用摊余成本法进行计量，以应对非标资产等难以用市值计量的资产。
• 允许使用摊余成本法的条件：
  • 产品为封闭式；
  • 所投资产以收取合同现金流为目的并持有到期；
  • 或暂不具备活跃交易市场，无报价或无法可靠估值。
• 对于开放式产品对接非标资产，仍存在净值确定方式的争议，但新规并未限制开放式产品对接非标，仅要求不得进行期限错配。

3. 延长过渡期，明确新老划断

• 过渡期延长至2020年底，给予金融机构充足时间调整业务结构。
• 允许在过渡期内发行老产品对接存量资产，但需控制在整体规模内并有序压缩。
• 删除了征求意见稿中可能引发“老产品长期滚动发行”的争议表述，确保新规落地后不会出现断崖式调整。

关键信息

4. 对债市的影响

• 利率债：市场已有充分预期和准备，短期内冲击有限；中长期来看，监管预期趋稳，债市有望回归基本面。
• 信用债：非标转表压力有所缓解，但非标规模削减仍是大趋势，需关注房地产、城投等非标对应板块的信用及估值风险。
• 流动性环境：央行定向降准表明“稳货币+紧信用”政策导向，有利于债券收益率进一步下行。
• 风险偏好：尽管表内承接空间扩大，但整体市场风险偏好仍偏低，弱资质主体的利差走阔风险依然存在。

5. 监管政策背景

• 自2017年起，MPA考核、银监会“三三四”文件及资管新规逐步推进金融监管框架的完善。
• MPA考核将表外理财纳入广义信贷，显著限制表外理财规模增速。
• 银监会“三三四”文件重点整治同业业务、理财资金池及委外投资，为资管新规的实施奠定基础。
• 资管新规通过统一监管、打破刚兑、规范非标投资等方式，进一步强化金融风险防控。

6. 风险提示

• 需持续关注后续金融监管政策的发布及其对资本市场可能带来的冲击。
• 特别是非标资产规模削减、信用债估值调整及房地产、城投板块的流动性风险。

结构总结

1. 条款解读

• 非标资产定义：细化标债标准，明确非标范围。
• 净值化管理：允许摊余成本法计量非标资产，但限制开放式产品期限错配。
• 新老划断：延长过渡期至2020年底，允许老产品有序对接存量资产，防止断崖式调整。

2. 监管政策脉络

• MPA考核：表外理财纳入考核，约束银行表外规模。
• “三三四”文件：全面整治同业业务、理财资金池及委外投资，减少资金空转。
• 资管新规：统一监管，打破刚兑，规范非标投资，推动金融回归本源。

3. 对债市的影响

• 利率债：短期冲击有限，中长期有望回归基本面。
• 信用债：非标转表压力减缓，但规模削减趋势明确，需关注房地产、城投板块信用风险。
• 流动性：货币政策相对宽松，支持债市收益率下行。

4. 风险提示

• 后续监管政策可能带来市场波动，需密切关注非标资产转型及信用债市场变化。

数据来源：中国人民银行、东吴证券研究所整理
发布日期：2018年4月28日
分析师：周岳
执业证书编号：S0600518010003
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