20170813-国金证券-岳阳林纸-600963.SH-华丽转身_唯一园林央企开启新时代_25页_2mb

岳阳林纸（600963.SH）深度研究报告总结

核心内容概述

岳阳林纸（600963.SH）作为一家具有央企背景的林业与园林企业，正在经历从传统造纸行业向大生态行业转型的重要阶段。公司通过非公开发行股票收购凯胜园林，标志着其正式进军生态园林领域。公司当前市净率（PB）仅为1.42倍，显著低于行业平均水平，但随着园林业务的快速增长，公司盈利能力和资产周转率有望提升，PB估值修复可期。此外，公司背靠中国诚通，具有强大的资源和融资能力，为园林业务的快速发展提供有力支撑。

主要观点与关键信息

1. 估值分析与战略转型

• 当前估值偏低：公司PB仅为1.42倍，远低于园林行业平均PB（4.43倍）和造纸行业平均PB（2.13倍）。
• 战略转型提升ROE：通过并购凯胜园林，公司有望提升净利率、资产周转率和ROE，进而推动估值修复。
• 盈利预测：2017年公司净利润预计为3.6亿元，2018年预计为6.1亿元，2019年预计为7.9亿元。

2. 园林业务发展

• 凯胜园林收购：公司于2016年完成对凯胜园林的收购，注册资本9.3亿元，将公司业务拓展至生态园林领域。
• 订单增长显著：并购后凯胜园林订单金额迅速增加，其中2017年5月后订单金额达17.5亿元，预计全年园林业务贡献营收13.8亿元，净利润2.1亿元。
• 业务拓展方向：公司正积极拓展生态旅游、海绵城市等新领域，预计2018/2019年园林板块营收分别为90.3亿/106.6亿，净利润分别为6.1亿/7.9亿。

3. 造纸业务回暖

• 行业景气度提升：2017年造纸行业迎来回暖，纸浆和纸价上涨，公司产品价格上调，带动造纸板块营收和利润增长。
• 造纸业务调整：公司逐步剥离亏损资产，调整产业结构，聚焦于做精而非做大造纸业务，预计2017年造纸板块营收55.5亿元，净利润1.3亿元。
• 未来展望：随着纸价高位维持，造纸板块将保持较高净利率，但预计2018年下半年纸价将回落，毛利率有所下降。

4. 融资与资源优势

• 央企背景优势：公司为诚通集团子公司，具备强大的融资能力和资源整合能力，尤其是在PPP项目中。
• 员工持股计划：公司通过员工持股计划增强员工积极性，提升公司治理效率。
• 高评级债券：公司拥有高评级债券，融资成本低，财务费用率逐年下降，显示良好的融资能力和费用管控能力。

5. 投资建议与估值

• 目标价格：基于分部估值法，给予公司2018年PE分别为24倍（园林）和11倍（造纸），目标市值135亿元，目标价格9.8元。
• 综合估值：基于PB估值法，公司市值可达188亿元，对应股价13.5元。综合考虑，公司目标价为9.8元，对应2017/2018年PE估值为38/22倍。

风险提示

• 造纸行业毛利率下降风险：若行业提前度过产能投放周期或出现价格下滑，将对公司盈利能力产生负面影响。
• 林地存货贬值风险：公司拥有大量林地资产，若市场价值下降，将影响公司资产质量。
• 凯胜园林毛利率下降风险：随着业务规模扩大，可能存在边际效应递减，导致毛利率下降。

关键数据与图表

市场数据

• 已上市流通A股：1,043.16百万股
• 总市值：10,706.64百万元
• 年内股价最高最低：9.48/6.75元
• 沪深300指数：3647.35
• 上证指数：3208.54

财务数据预测

估值方法

• PE估值法：园林业务2018年PE为24倍，造纸业务2018年PE为11倍。
• PB估值法：公司PB为2.5倍，对应市值188亿元，目标价13.5元。

总结

岳阳林纸正处于从传统造纸行业向生态园林行业转型的关键阶段，公司凭借央企背景和强大的资源整合能力，有望在园林业务中实现快速增长，提升盈利能力和估值水平。尽管面临一定的风险，但随着行业景气度的提升和公司战略的持续推进，其未来发展值得期待。