20140902-招商证券-岳阳林纸-600963.SH-林权改革资产重估_央企改革重获成长_13页_796kb
报告摘要
岳阳林纸（600963.SH）投资分析总结
核心内容
岳阳林纸（600963.SH）作为央企中诚通旗下重要的造纸板块上市平台，受益于林权改革和央企改革两大政策背景。在2014年9月2日，公司被上调至“审慎推荐-A”投资评级，目标估值为6.00元，当前股价为4.55元，较定增价5.26元存在折价，且PB仅为0.8倍，低于行业平均的1.4倍，显示出一定的投资潜力。
主要观点
林权改革带来的价值重估
- 林权改革深化：2008年《意见》出台后，林权改革进入深化阶段，集体林权确权率已达99%，林地经营权流转和信贷支持成为改革核心。
- 林地资产价值提升：产权与经营权分离，加上林业保险和信贷政策，使林地具备抵押融资功能，提升其资产属性和价值。
- 林地资源价值测算：岳阳林纸拥有192万亩林木所有权，按每亩1500元计算，对应每股资源价值2.76元，具有重估潜力。
央企改革与资产注入预期
- 央企改革趋势：2013年三中全会提出新一轮国企改革，造纸行业央企整合预期强烈。
- 资产注入承诺：中诚通承诺将集团内部资产注入岳阳林纸，以解决同业竞争问题。
- 资产整合预期：待注入资产包括美利纸业和银河纸业，合计纸产能110万吨，浆产能66万吨，有望显著提升公司规模。
股价与解禁预期
- 大股东解禁：2015年为大股东持股解禁之年，当前股价低于定增价，提供安全边际。
- 资产保值增值诉求：大股东有资产保值增值的诉求，解禁后有望推动公司进一步发展。
关键信息
财务数据与估值
| 项目 | 2012 | 2013 | 2014E | 2015E | 2016E |
|---|---|---|---|---|---|
| 主营收入(百万元) | 6542 | 6610 | 6543 | 7525 | 7901 |
| 营业利润(百万元) | (338) | (185) | (189) | 102 | 147 |
| 净利润(百万元) | (218) | 19 | 17 | 256 | 289 |
| 每股收益(元) | (0.21) | 0.02 | 0.02 | 0.25 | 0.28 |
| PE | -21.8 | 245.0 | 271.7 | 18.6 | 16.4 |
| PB (MRQ) | 0.9 | 0.9 | 0.9 | 0.8 | 0.8 |
盈利预测与估值对比
| 公司 | EPS（元） | PE | PB (MRQ) | ROE (TTM) | 市值 (亿元) |
|---|---|---|---|---|---|
| 晨鸣纸业 | 0.37 | 12.6 | 0.7 | 4.5 | 89.3 |
| 中顺洁柔 | 0.29 | 31.2 | 1.6 | 3.0 | 36.1 |
| 太阳纸业 | 0.12 | 32.5 | 1.8 | 6.9 | 92.5 |
| 齐峰新材 | 0.45 | 22.1 | 1.8 | 9.8 | 41.7 |
| 平均 | 0.31 | 24.6 | 1.4 | 6.1 | 64.9 |
林地综合利用策略
- 差异化林副产品开发：在林下种植低秆作物、中药材，利用林地资源开发多种经济作物。
- 苗圃产品培育：通过苗圃化提升林地周转效率，缩短投资回报周期，提高收益率。
- 森林旅游开发：作为新兴旅游方式，森林旅游可提高林地经济效益，带动收入增长。
风险提示
- 资产注入低于预期：集团内部资产整合可能不及预期，影响公司增长。
- 造纸行业景气度持续下行：行业整体表现不佳可能对公司的盈利能力造成压力。
总结
岳阳林纸受益于林权改革和央企改革，具备资产注入预期和林地价值重估潜力。当前估值较低，提供投资安全边际，未来随着资产整合和林地资源利用效率提升，公司有望实现盈利增长和股价上扬。然而，需关注资产注入进度和行业整体景气度变化。
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