20180320-国金证券-岳阳林纸-600963.SH-造纸复苏大幅改善现金流_园林央企实力渐显_9页_1mb

岳阳林纸（600963.SH）总结

核心内容

岳阳林纸（600963.SH）是一家同时涉足造纸与园林业务的公司，2017年实现业绩大幅增长，主要得益于造纸业务回暖及园林业务的快速扩张。公司现价为6.73元，目标价为7.52元，对应2018/2019年PE分别为18倍和12倍。分析师黄俊伟对该公司维持“买入”评级。

主要观点

• 业绩表现亮眼：2017年公司营收/归母净利分别同比增长28%和1132%，业绩增长主要由传统造纸业务回暖及园林业务高增长带动。
• 盈利能力提升：2017年毛利率/净利率分别提升至24%/6%，比2016年分别增长7pct和5pct，盈利能力显著增强。
• 运营能力改善：存货周转率和应收账款周转率同比提升，经营现金流净额达11亿元，收现比提升至78%。
• 资本结构优化：2017年资产负债率降至49%，较Q3下降2pct，资本结构进一步改善。
• 园林业务前景广阔：作为唯一有央企背景的园林公司，公司具备资源与资金优势，未来拿单能力有望持续提升，且在手订单及框架协议为业绩增长提供保障。
• 分部估值法：基于园林和造纸业务分别采用20倍和10倍PE估值，目标市值为105亿元，对应目标价7.52元。

关键信息

市场数据

• 已上市流通A股：1,043.16百万股
• 总市值：8,721.85百万元
• 年内股价最高最低：9.48元/5.45元
• 沪深300指数：4077.70
• 上证指数：3290.64

2017年业绩简评

• 营收：61亿元，同比增长28%
• 归母净利：3.48亿元，同比增长1132%
• 归母扣非净利：2.7亿元，去年同期为-1.3亿元

经营分析

• 盈利能力提升：毛利率/净利率分别提升至24%/6%，主要得益于造纸业务回暖及园林业务高毛利。
• 费用率下降：期间费率为14%，同比下降2.6pct，其中管理费率/财务费率分别下降0.8pct/2pct。
• 营运能力增强：存货周转率/应收账款周转率分别提升0.08/1.85，经营现金流净额达11亿元，收现比提升至78%。

业务概览

• 造纸业务：2017年营收/毛利分别为51亿元/11.74亿元，同比增长15%/79%，毛利率提升8.3pct。
• 园林业务：2017年营收/毛利/净利分别为6.36亿元/2亿元/1.39亿元，净利率提升4.7pct，毛利率为31%。
• 在手订单：2017年中标项目27.75亿元，签署框架协议达192亿元，其中宁波国际海运生态科技城框架协议达120亿元。
• 未来订单潜力：在80%负债率上限下，公司可承接PPP订单超千亿元。

投资建议

• 2018/2019年归母净利润预测分别为5.8/8.8亿元，EPS分别为0.42/0.63元/股。
• 目标价7.52元，对应2018/2019年PE分别为18倍/12倍。
• 考虑市场风险偏好下降、PPP加强监管及利率上升等因素，目标价有所下调。

风险提示

• 造纸行业毛利率下降风险
• 林地存货贬值风险
• 凯胜园林毛利率下降风险

分部估值

附录：财务指标概览

损益表

• 2017年归母净利：3.48亿元，同比增长1132%
• 2018E归母净利：5.8亿元，同比增长66.86%
• 2019E归母净利：8.75亿元，同比增长50.84%
• 2020E归母净利：10.57亿元，同比增长20.82%

现金流量表

• 2017年经营现金流净额：11亿元
• 2018E经营现金流净额：1.127亿元
• 2019E经营现金流净额：120亿元

资产负债表

• 2017年总资产：15,440百万元
• 2018E总资产：16,601百万元
• 2019E总资产：19,235百万元
• 2020E总资产：21,451百万元

比率分析

• 每股收益：2017年0.249元，2018E 0.415元，2019E 0.626元
• 每股净资产：2017年5.62元，2018E 6.04元，2019E 6.66元
• 每股经营现金净流：2017年0.788元，2018E 0.806元
• 净资产收益率：2017年4.43%，2018E 6.88%，2019E 9.40%
• 总资产收益率：2017年2.25%，2018E 3.50%，2019E 4.55%

投资评级说明

• 买入：预期未来6—12个月内上涨幅度在15%以上
• 增持：预期未来6—12个月内上涨幅度在5%—15%
• 中性：预期未来6—12个月内变动幅度在-5%—5%
• 减持：预期未来6—12个月内下跌幅度在5%以上

特别声明

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